市場概覽
●市場擔憂美國二次量化寬鬆貨幣政策(QE2)即將於今年6月底結束，可能會引發金融緊縮情況與投資氣氛惡化。但此現象不致發生，因為聯準會承諾要振興經濟成長。
●市場揣測聯準會可能會延長QE2政策，甚或導入QE3措施。
●部份人士則認為應該靜觀其變施行QE2的結果，因為量化寬鬆貨幣政策已產生通膨的情況，特別是造成新興市場的不均衡發展。
●其他的成熟經濟體，無法實行額外的量化寬鬆貨幣政策，像是英國與歐元區，主要的原因是通膨增溫，後者已於今年4月份首度調高利率。
為捍衛經濟成長，美國祭出傳統二次量化寬鬆貨幣政策(QE2) -- 購買
美國公債6,000億美元，使得美國預算赤字破表。隨著QE2將在2011年
6月底結束，經濟數據又好壞參半，加上市場的不確定性增加，究竟QE2會不會被延長？還是會有QE3的產生？
市場在擔心什麼？
市場擔憂QE2結束後，將對金融市場引發一串戲劇性的緊縮措施。像 QE2的導入，透過大量購買政府債券資產的計劃，不僅壓低債券殖利
率，也促使投資人轉往風險性資產，例如：高收益公司債與股票市 場。截至目前為止，量化寬鬆已成非常有效降低美國股市(標準普爾
500指數)以及美國公債的隱含波動度之政策工具。市場擔憂QE2的結 束，被視為寬鬆貨幣政策的結束，恐將造成債券殖利率上揚與股市下跌的窘境。
圖一、聯準會財報與標準普爾500指數走勢
圖二、標準普爾500指數與美國公債的隱含波動度走勢
要瞭解這個情況會不會結束，我們先來看看市場真正的走勢。美股在
2010年夏天修正，當年的9月份即開始大波段的復甦，特別是在聯準會 宣佈考慮啟動QE2後。兩個月後，美國官方才真正實施QE2，但股市早
已率先勁彈兩個月。此次，美股受到激勵，是在聯準會宣示捍衛美國經 濟成長之後，而不是受QE2本身的政策所帶動。隨著QE2即將結束，聯
準會不可能抹去先前提振經濟成長的承諾，除非聯準會在最近取消購買公債的計劃，而這種情況是不太可能發生，因為現階段美國經濟所呈現的成長是脆弱的。這又造成下一個隱憂。
美國經濟復甦相對溫和，失業率高，但核心通膨(不含食物與能源價格)
仍受壓抑。許多區域性的聯邦銀行都發出對經濟成長趨緩的擔憂，近期 紐約聯邦銀行總裁威廉‧杜德里(William Dudley)即指出：「我們有很多
的方法來達成雙重使命--充份就業與穩定物價。」芝加哥聯邦銀行總裁 查爾斯‧伊凡斯(Charles
Evans)也曾發表類似改善經濟與就業市場，以及當前通膨前景不足以使得聯準會收回貨幣刺激方案的說明。
市場另一個聲音，即是如果QE2成功，那?在導入另一個寬鬆貨幣政策
之前，應要等待長一點的時間來看看是否真的需要。現在核心通膨開始 慢慢增溫，主要通膨(headline inflation)是透過薪資上揚而攀升-此危險
性將會導致通膨攀升到不安的高水位。此外，雖然失業率仍高(在7%以 上)，但QE2的實施，的確使得失業率自高點維持數個月的下滑局面。
(請參考圖三)
近期華倫‧巴菲特接受CNBC的採訪時也提出這些隱憂，但他公開指出他
不認為美國需要QE3，「我相當崇敬柏南克，他比我更瞭解聯準會，也就 是100比1，但我不認為我們需要比現在更多的刺激。」巴菲特認為即使
美國經濟正在復甦中，但政府依然過度花費，並預期美國失業率將在2012的選舉年降到7%的水平。
另一方面，市場擔憂疲弱經濟是因為政府債務過於龐大。相較於英國而
言，大多數的市場觀察家認為長期來看，美國有必要考慮削減支出，且已
經開始這麼做了。近期國會於4月中通過385億美元的預算削減案，相對於今年1.5兆美元預算赤字而言，顯得微不足道。
美國貨幣政策決策者將會把削減政府支出的因素考量進去，不是透過維持 現有利率，就是實施額外的貨幣寬鬆以確保經濟成長。問題是，美國透過
貨幣政策在全球經濟體中，早已造成許多的不均衡。如果美國繼續擴張量 化貨幣寬鬆計劃，那將會對其他市場造成困擾，特別是新興市場。
量化寬鬆對新興市場的影響
量化寬鬆在全球金融市場中創造出大量的流動性，然而大部份的資金是流 向新興市場，所幸的是，投資人透過套利交易(carry
trades)，在成熟市場 以較低的利率融資，去投資更具有吸引力且殖利率較高的新興市場。如此 一來不僅推升新興市場貨幣升值、大宗商品價格高漲，且造成新興市場國
家普遍面臨通膨高漲的困擾。
經濟學家們都指出現階段新興市場景氣過熱，多數國家已採取一連串的緊 縮貨幣措施來抑止通膨與過熱的經濟。然而資金一窩蜂的流向新興市場風
險性資產，似已形成泡沫，特別是地產與大宗商品。市場擔憂在QE2結束 後，還有另一波的量化寬鬆計劃，將會造成更大的衝擊。對美國而言更困
難的是，其他成熟經濟體到目為止，都還沒跟上。
英國更擔心通膨與嚴峻的財政赤字
在英國，量化寬鬆似乎已不太可能，因為英國決策者已面臨通膨上揚的威脅。不像美國，英國的通膨已超過合理目標區2%的兩倍(4月份通膨高達
4.5%)，在上一次的英格蘭央行貨幣政策會議中，9位投票委員中僅有一 位贊成量化寬鬆，相反地，有三位委員，包括首席經濟學家史賓沙‧戴爾(Spencer
Dale)在內都贊成調高利率。
整體而言，來自英格蘭央行的訊息，將要透過柔性的互補政策以確保經濟
持續復甦。在這種情況下，量化寬鬆的可能性將被排除。儘管如此，英國
政府決定採取嚴峻的措施(長痛不如短痛)來控制預算赤字，而不是透過激勵方案來壓制利率維持不變。
傳統歐元區-- 通膨為當務之急
相對於美國，即使邊緣歐洲國家面臨財政危機，但歐洲央行(ECB)選擇了
升息，而非實行量化寬鬆政策，這也是2008年7月金融海嘯以來首次升 息。不僅領先日本與英國央行，更寫下成立近13年以來首次較美國聯準
會更快升息紀錄。其主要且長期的考量是，通膨在核心經濟體中將會走 高，這樣的焦慮已在德國與法國公佈今年首季國內生產毛額(GDP)優於市
場預期而被強化。雖然通膨增溫，但歐元區的貨幣政策依舊非常寬鬆。歐 洲央行強調升息一碼的決定，尚稱適切，並強調升息並非一連串緊縮政策的開始。
傳統上歐洲央行容易陷入嚴控通膨，而非追求成長的單一軌道上，因而沒
有選擇採用貨幣激勵方案去協助邊緣國家。取而代之的是，歐盟成員國決 定實施歐洲金融穩定基金(EFSF)，這是一個給予AAA評等的歐元區會員
國，3年的短暫融資機制，以協助會員國渡過難關。EFSF最終會被歐洲
穩定機制(ESM)所取代--ESM將於2013年7月開始運作，將會取代屆時到期的EFSF。
結論
很合理的推論是，一旦美國QE2結束，將會導入更寬鬆的貨幣政策。聯準 會的會員已公開陳述在未來數週中將會詳細端倪。然而，是不是需要更多
的量化寬鬆措施，又是另一個爭議，特別是如果核心通膨攀升，或是在新 興市場裏全球經濟不均衡被誇大。其他成熟經濟體像是英國與歐元區，並
沒有發動二次量化寬鬆，但經濟也沒回到衰退，且股市也歷經了一波段的 反彈行情。
無論如何，未來數週的經濟數據與金融市場表現，將是左右聯準會採取行
動的重要觀察期，且很可能左右今年下半年的走勢，我們將拭目以待。
