結 論：

2001年受全球景氣大幅衰退，下游資訊及通訊需求快速減緩，使得被動元件供過於求情況嚴重，產品價格也因此大幅滑落，但自4Q/01起資訊、手機、消費性電子產業逐漸復甦，被動元件產業於1Q/02逐步脫離谷底，至2Q/02產品價格已呈止跌狀態，但目前下游對3Q/02傳統旺季轉趨保守，加上資訊市場復甦力道不明，被動元件景氣復甦強度仍有待觀察，因此對於被動元件族群投資建議為中立。

被動元件應用市場

在電子產品的各種元件當中，可以區分為兩類，能夠執行資料運算、處理的元件，稱為主動元件 (active component)，包括各式各樣IC。相對於主動元件，有些電子元件也有電流訊號通過，不過，這些元件並不會對通過的電流訊號進行任何運算，只是將其訊號強度放大或是單純的讓電流訊號通過，這些元件被歸類為被動元件 (passive component)，最常見的就是電阻、電容、電感。被動元件應用非常廣泛，根據Dataquest資料顯示32%用於資訊、26%用於通訊、18%用於消費性等電子產品，這使被動元件的需求容易受到多個下游需求變動而影響。(圖一、表一)

圖一、全球被動元件應用市場

資料來源：Gartner Dataquest、寶來證券整理

表一、被動元件應用市場及使用顆數 單位：顆

資料來源：各公司、寶來證券整理

被動元件每年產值變動都相當有限，根據Reed Electronics Research統計顯示，全球被動元件產值最高為電容，其次為電感及電阻。(表二)

表二、全球被動元件產值統計及預估 單位：百萬美元

資料來源：Reed Electronics Research 2001、工研院經資中心2001/11、寶來證券研發部整理

目前全球最大被動元件供應國仍為日本，約佔全球市場的1/3，其次為美國、德國，台灣約佔5%，由於比重仍低，因此未來仍有成長空間。若依產品別來區分，日本目前在全球產值比重分別為電阻70%、電容80%、電感90%，而台灣被動元件產業目前全球產值佔有率則分別為電阻8.1%、電容7.1%、電感5.2%。(表三)

表三、1998~2000年台灣三大被動元件全球市佔率變化表 單位：百萬美元

資料來源：ITIS、寶來證券研發部整理

日本目前仍為被動元件最大供應國，2001年全球經濟不景氣，手機、PC等電子產品需求停滯，日本被動元件產業也不能倖免，根據日本電子情報技術產業協會統計，日本被動元件單月產值由2000年12月的1,119億日圓下滑至2001年8月的632億日圓低點，但日本廠商自3Q/01開始調整銷售策略，除降低出貨量較大的標準行產品的售價，並強迫下游客戶再採購高階被動元件時，也須一起採購標準品，因此2002年起日本被動元件單月產值逐步自谷底回升(圖二)，而由日本主要被動元件廠商營收表現看來，廠商營收下滑速度也減緩(圖三)，但由於日本廠商產能利用率仍低，若繼續生產低階被動元件產品，恐不符成本要求，因此近期許多日系廠商來台尋求代工夥伴，台灣廠商由於擅於降低成本，除此之外技術的提升，未來台灣廠商獲得日本廠商釋出的代工訂單機會非常大，將有助於台灣廠商確保產能利用率。

圖二、日本被動元件產值

資料來源：日本電子情報技術產業協會(JEITA)、寶來證券研發部整理

圖三、日本主要被動元件廠商營收表現

資料來源：日本電子情報技術產業協會(JEITA)、寶來證券研發部整理

註：日本會計年度由每年的4月起至隔年的3月止

2000年時，被動元件廠商受到下游客戶嚴重overbooking的影響，導致被動元件如MLCC及晶片電阻供不應求，被動元件廠商因而大幅擴產，但2001年時全球經濟不景氣，下游手機及PC需求快速減緩，導致被動元件供過於求，廠商產能利用率普遍低於50%。而以往被動元件產品價格每年下滑約10~15%，2001年因供過於求，加上MLCC因BME製程使生產成本降低，導致2001年以來MLCC價格跌幅高達50%，晶片電阻跌幅達40%，造成台灣被動元件廠商2001年的營收與獲利大幅衰退。經歷了2001年的殺價競爭及下游庫存調整後，1 Q/02被動元件市況已較2001年大幅改善，廠商產能利用率普遍提升至80%~90%以上，被動元件產品價格也回復至以往走勢。2002年國內手機代工廠向國內被動元件廠商拿貨的比重逐步增加，使0402晶片電阻出現供貨吃緊現象，2Q/02時晶片電阻及MLCC價格均已止跌，市場也傳出晶片電阻將漲價消息，不過展望3Q/02廠商對景氣看法轉趨保守，加上最大應用市場PC復甦力道不明，因此短期晶片電阻價格上漲機會相當小，而MLCC受日、韓廠商來台搶攻市場，未來MLCC價格仍有下滑壓力。不過，2002年被動元件景氣已不再像2001年悲慘，加上產品價格回復正常走勢，2002年被動元件廠商營收及獲利應較2001年成長，而成長力道應屬緩步回溫。(表四)

表四、台灣被動元件產品價格跌幅表

資料來源：寶來證券研發部整理

電容器為儲存電荷，在預定的時間內將電能釋放出來，提供電流中交流成份的濾波之用。電容器可依介質區分為固定電容器，可變電容器及晶片電容器三大類，各種電容器因不同介質，導電性及物理性不同而產生不同的電氣特性，其應用範圍亦有所差異。(表五)

表五、電容器的種類及應用市場

資料來源：寶來證券研發部整理

根據Reed Electronics Research對全球電容器產業的調查(表六)，全球電容器市場規模呈穩定成長趨勢，而根據工研院IT IS資料統計(表七)，台灣地區亦獲得相同結果。由於電容器應用於通訊市場越來越廣，對高電容需求也越來越大，其中以MLCC使用量最大。根據Paumanok Publications, Inc資料統計，2000年全球MLCC需求量為5,750億顆，而2001年受全球經濟不景氣、下游電子產品需求不振及庫存水位過高影響，全球MLCC需求量僅4,400億顆，較2000年率退24%，Paumanok保守預估2002年全球MLCC需求量將成長23%達5,400億顆，而預計至2005年時，全球MLCC需求量更將達10,750億顆。

由於MLCC主要用於通訊產品上，平均一支手機需用170~200顆MLCC，功能強的手機，使用量甚至於高達240顆以上，1999年與2000年時，在全球手機需求帶動下，MLCC受惠最多，以至MLCC產業呈現快速成長之榮景，而為因應行動電話市場的大量需求，各MLCC廠商也大幅擴增產能，但2001年全球手機需求量不如預期，全球出貨量僅3.99億支，較2000年衰退2.68%左右，造成MLCC產能出現供過於求的窘境。預估2002年全球行動電話出貨量約在4億支，雖然成長幅度不大，但在GPRS與3G等行動電話陸續推出，加上電信、電子、汽車等產品仍持續成長下，對於MLCC的需求將日益遽增。然而目前日本被動元件廠商在MLCC市佔率仍接近80%，技術上亦朝更精密的0102型發展，因此為通訊用MLCC主要供應商，而台灣業者技術上原本就落後日本10餘年，加上0402規格比重仍小，且尚未通過3大手機廠的認證，短時間台灣MLCC業者進入通訊應用市場仍看不到成效。至於資訊市場，P4主機板所需MLCC總數為340~350顆左右，較P3主機板的285~290顆成長20%以上(表一)，顯示P3與P4世代交替下，對於MLCC需求量可望明顯增加，但MLCC所增加部分，多屬高容產品，國內應僅有國巨及華新科可供應，P4主機板需求效應短期尚未明顯顯現，而國內也僅有少數MLCC廠商可望受惠。

表六、1998~2000全球電容器市場 單位：百萬美元

資料來源：Reed Electronics Research、寶來證券研發部整理

表七、1997~2001台灣電容器產值 單位：百萬新台幣

資料來源：工研院IT IS計畫、寶來證券研發部整理

1999年與2000年時，MLCC受惠於全球手機需強勁，呈現供不應求現象，1H/00 MLCC產品平均單價更上漲30%以上，2001年下游手機及PC需求快速減緩，導致供過於求，加上MLCC生產轉至BME製程大幅降低生產成本，使2001年以來MLCC價格跌幅高達50%，1H/02在下游庫存調整需求回溫下，MLCC價格已止跌，但由於日本廠商產能利用率仍低，近期日本廠商大降高容質MLCC報價，搶佔台灣高容質MLCC市場，至於韓系廠商也積極來台搶攻中、低階市場，在日、韓廠商左右夾攻下，MLCC價格仍有下滑壓力，未來誰能繼續降低製造成本，研發新產品，才能避免競爭對手在標準產品上的殺價搶單。

MLCC關鍵性原料銀、鈀多由國外進口，且價格居高不下，鈀金屬自4Q/00開始飆漲，並於2001年1月突破1000美元(圖四)，由於鈀金屬佔MLCC成本達50%以上(表八)，在產品價格持續下滑的狀況下，為降低成本及對鈀金之依賴度，日本廠商已研發出用卑金屬(BME）鎳、銅替代銀、鈀合金，卑金屬製程僅佔成本約13%。日本MLCC大廠跨入BME製程已10年以上，技術能力最佳，對MLCC廠而言，卑金屬的BME製程及粉末配方，其所帶來的30%~50%以上成本的降低，將是廠商競爭力所在，BME製程也將是未來MLCC產業的主流製程。

表八、MLCC原料成本結構表

資料來源：Bloomberg、寶來證券研發部整理

國內MLCC廠商多已切入BME製程，其中以國巨、華新科最為積極。國巨在卑金屬(BME)製程部分，技術來自飛元廠轉移，由於飛利浦在BME製程技術領先國內廠商5年，未來在具有高進入障礙之BME製程導入國巨後，將使國巨擁有完整的產品線及提升量產技術。華新科也正極力轉移至BME製程，目前85%製程已轉為BME，而良率提升至92~95%。

圖四、鈀金價格走勢圖

資料來源：Bloomberg

2001年受到全球經濟不景氣的影響，造成資訊、通訊產業成長停滯，日系MLCC廠商產能利用率低於50%，營收與獲利大幅衰退，日系MLCC大廠因而紛紛進行企業組織調整與瘦身計劃，而日系MLCC廠商在高階領域長久發展，勢必促使日系MLCC大廠加速轉向高階MLCC領域，釋出低階MLCC訂單，國內MLCC廠商因產能大、成本低、品質佳等優勢下，接獲此釋出訂單機會大，惟日系MLCC大廠訂單釋出狀況須視其企業組織調整與瘦身計劃進度而定。不過，受到2001年全球景氣低迷的影響，國際EMS大廠基於生產成本考量紛紛將製造工廠移往亞洲，因此目前亞太被動元件需求較歐美強勁，國內MLCC廠商產能利用率也自4Q/01起逐步接近滿載，國際EMS大廠更看好大陸市場發展潛力，紛紛赴大陸設廠，對於已在大陸設廠之國內MLCC廠商如國巨(2327)、匯僑工(2370)、華新科(2492)、天揚(5345)等，因可就近供貨，加上生產成本較低，接獲此移轉訂單機會亦大。但整體而言，此次MLCC產業景氣出現反彈，應是部分訂單轉移與亞太地區資訊、通訊產業成長高於全球所致，因此MLCC產業景氣好轉應僅限於亞太地區，至於全球MLCC產業景氣何時復甦，仍需視全球資訊、通訊產業景氣何時翻揚而定。

依表六全球電容器市場看來，整體電容器市場以鋁質電容器市場產值最大，而鋁質電容改為SMD型的晶片型鋁質電容(V-Chip)之後，應用市場更為廣泛，產品可用於手機充電器、數位相機、光碟機、主機板、LCD Monitor等成長型產品。其中主機板由P3轉P4，鋁質電容使用量由15~30顆增加至40~60顆(表一)，衍生出商機對國內鋁質電容廠如立隆(2472)營收將有相當大的挹注。至於SONY PS2商機對鋁質電容器市場助益將較顯著，一台PS2約需使用45顆V-Chip鋁質電解電容、16顆固態鋁質電解電容、5顆鉭質電容、550顆MLCC及315顆晶片電阻，其中V-Chip 2002年商機約5億元台幣以上，鋁質電容廠立隆(2472)由於與日商關係密切，已確定接獲SONY PS2訂單，SONY並成為其第三大客戶。

伍、台灣電容器廠商概況

表九、台灣電容器廠商業績簡表 單位：百萬元

華新科(2492)自2002年底以來產能利用率持續滿載，營運狀況較2001年大幅好轉，2Q/02在增加EMS廠、手機及消費性電子新客戶下，使1H/02營收符合財測進度，在目前產能利用率仍滿載下，2H/02華新科營收若要持續成長，則需視未來擴產進度，對於2H/02景氣，在下游客戶轉趨保守，及PC市場復甦力到不明下，預期8月起營收才會明顯回升。至於MLCC產品價格自2Q/02起已止跌，但公司預期未來仍有下滑5%的空間。研究員預估華新科2002年營收為49.95億元，YoY 22.49%，稅後EPS1.97元，相較於2001年每股虧損0.63元，2002年營運出現轉機，目前本益比僅12.5倍，但由於下游客戶對3Q/02旺季轉趨保守，加上華新科與國巨訴訟案仍有負面影響，因此建議中立/高風險。

立隆(2472)受到歐美日等國訂單增加的影響，1H/02營收表現優於財測，但1H/02獲利受台幣升值造成4,000萬匯損，再加上轉投資立揚提列1,200萬元投資損失影響，導致獲利不如預期，僅達成財測38.74%。展望2H/02，因日幣升值幅度較台幣大，立隆可望承接日本釋出之訂單，加上接獲SONY PS2訂單，營收將穩定成長。研究員預估立隆2002年營收為26.29億元，YoY 33.25%，稅後EPS 3.18元，目前本益比約13倍，由於立隆與日商關係密切，接獲日本釋出之訂單機會大，2H/02營運可望穩定成長，因此建議買進/高風險。

電阻主要係用來調整電路中的電壓及電流，將電壓保持於既定之值。

電阻器一般可分為傳統的薄膜電阻（例如碳膜電阻、金屬膜電阻，繞線電阻等）及高科技的厚膜電阻（例如晶片電阻、晶片排阻及網路電阻），而兩者的差異在於薄膜電阻用在傳統的人工插件生產，厚膜電阻則屬運用表面黏著技術(SMT)生產。隨著電子業朝輕薄短小的趨勢發展，SMD型晶片電阻的重要性也日益增加。傳統型電阻因屬成熟型產品，加上削價競爭嚴重，市場規模已逐漸衰退，而晶片型的薄膜電阻、厚膜電阻、網路電阻、排阻等將成為市場主流。根據Forest & Sullivan的預估，至2002年晶片電阻佔全球電阻產值將高達62%，這更加確定晶片電阻未來的地位。(表十)

表十、1997~2002年全球各類電阻器市場規模 單位：百萬美元

資料來源：Reed Electronic Research 2001、工研院經資中心2001/11、寶來證券研發部整理

1999年日商在日幣大幅升值下，而台灣廠商因擁有成本優勢的競爭，迫使日本晶片電阻廠消極地，逐漸退出資訊與家電用0603尺寸以上市場，專心的轉進生產通訊與手機用的0402尺寸。台灣廠商在日本廠商棄守資訊與家電產品市場後，積極擴充產能並填補市場需求空缺，台灣目前晶片電阻市佔率即高達60%。由於日本廠商退出0603以上規格，使得晶片電阻主要上游原料氧化鋁基板缺貨，造成1999年時晶片電阻價格大漲。不過，由於晶片電阻產業進入門檻低，領導廠商為穩固市佔率，採取積極擴充產能的策略，並同時殺價競爭，想使後進廠商無法進入市場。2001年隨著資訊產品需求不振及手機庫存過高，晶片電阻產業因而進入低迷景況，在全球產能過剩及廠商產能利用率偏低影響下，2001年晶片電阻價格下滑幅度高達40%，0603尺寸價格更滑落至每仟顆16~18元的歷史低點。2002年起國內晶片電阻廠產能利用率普遍上揚，而且2002年國內手機代工廠向國內被動元件廠商拿貨的比重逐步增加，更使0402晶片電阻出現供貨吃緊現象，加上預期3Q/02將邁入PC旺季，市場也傳出晶片電阻將漲價消息，不過展望3Q/02目前廠商對景氣看法轉趨保守，加上最大應用市場PC復甦力道不明，因此短期晶片電阻價格上漲機會相當小。

圖五、1995~2002(F)晶片電阻價格走勢圖 單位：元/仟顆

資料來源：寶來證券研發部整理

1H/02隨著台灣手機代工廠為有效降低成品，開始積極將原日商提供之零組件，轉換為本地採購，使得台灣廠商準備以久的通訊用0402規格的晶片電阻（Chip-R），開始派上用場，2Q/02更出現供貨吃緊現象，但至目前為止，獲手機原廠使用的比例仍低。 至於資訊市場部分，　P4帶來商機有限 惟對改善毛利率有助益，主機板由P3 轉P4 MB對晶片電阻的使用數量差異小，僅對使用數量增加僅約20%以上(表一)，以晶片電阻價格每仟顆不及20元，推估對廠商貢獻不大，但值得注意的是P4增加約50顆0402尺寸晶片電阻，將有助於改善廠商的毛利率。而SONY PS2遊戲機部份，以IDC估計2002年銷售量可達1,600萬台以上，每台PS2約使用315顆晶片電阻推估，晶片電阻年需求50億顆，以目前市價每仟顆不及20元，推估商機僅1億元，對廠商的貢獻亦不大。

肆、台灣晶片電阻廠商概況

表十一、台灣晶片電阻器廠商業績簡表 單位：百萬元

國巨(2327)1H/02集團營收達77.69億元，但6月起產能利用率呈現下滑走勢，客戶需求能見度偏低，公司對3Q/02看法保守，不過大陸訂單與消費性電子產品需求仍呈現上升趨勢，3Q/02營收QoQ應仍可成長約10%，但產品價格上漲趨勢不強，若下游需求轉弱，未來價格仍有下滑可能。研究員預估國巨2002年集團營收為170.07億元，YoY -5.21%，2002年公司因業外轉投資提列損失約30億元，預估稅後EPS -0.67元，2002年將出現首次虧損，加上近期接單能見度低，因此建議中立/高風險。

旺詮(2437)1H/02營收達10.8億元，公司認為1Q/02時應是2002年的營運谷底，而對於3Q/02看法，公司認為可能出現淡季不淡現象，3Q/02應能較2Q/02成長，但成長力道將不若以往旺季時大。旺詮將於3Q/02開出0402尺寸新產能，預計對未來營收及獲利提升助益大。研究員預估旺詮2002年營收為10.05億元，YoY -6.9%，預估稅後EPS 1.37元，目前本益比約19倍偏高，加上3Q/02旺季效應不大，因此建議中立/高風險。

大毅(2478)1H/02營收達4.75億元，符合公司上半年進度，1H/02產能利用率達90%，由於0402尺寸比重提高至15%，加上出貨給主要客戶明電，使1H/02獲利為3大電阻廠中表現最為亮麗，預估2H/02 EPS約1.03元，展望2H/02手機效應有待觀察，且晶片電阻價格不易上漲，推估大毅營運將平穩。研究員預估大毅2002年營收為10.09億元，YoY 27.56%，預估稅後EPS 2.27元，目前本益比約13倍，大毅為3大晶片電阻廠中營運表現較佳，但由於2H/02手機效應仍待觀察，加上旺季資訊產業需求不明，因此短期建議中立/高風險。

電感主要用於抑制電磁波干擾、穩定電流及訊號處理，廣泛應用於資訊、通訊、消費性電子等各種產品。

根據Dataquest資料統計2001年全球電感市場規模達77億美元(表十二)，預估2001至2004年電感的年成長率約8.5%。目前電感大廠以日系為主，前五大廠商(TDK、Murata、Taiyo Yuden、Coil Craft、Vishay-Dale)市佔率即達8成，產業集中度相當高，台灣的市佔率只有5%，國內主要廠商包括奇力新、美磊、台慶、鈞寶…等。根據IT IS統計，2000年台灣電感器市場規模約112億元台幣(表十三)，但2001年受全球經濟不佳、電感需求下滑與產品單價大幅下跌影響，平均單價下滑約30~40%，台灣電感產值較2000年大幅衰退39%達68.2億元，預計2002年台灣電感產值將微幅成長，不過，1H/02電感價格仍下滑約15%。

表十二、全球電感產值 單位：百萬美元

資料來源：Dataquest、寶來證券研發部整理

表十三、台灣電感產值

資料來源：工研院IT IS計畫2002/04、寶來證券研發部整理

由於電子產品朝輕薄點小方向發展，晶片電感已有逐漸取代傳統電感的趨勢。台灣廠商的晶片電感生產比重也逐步提升，如奇力新晶片電感比重已達65%。晶片電感由於製造技術層次及進入門檻較高，目前國內具有量產能力的廠商以奇力新、鈞寶及美磊為主。晶片電感下游應用產品以主機板為主，筆記型電腦為輔，在P4及無線通訊設備需求帶動下，晶片電感的需求量將持續增加。由於電感產品多需針對客戶產品Design In，因此量產能力、產品品質及與下游客戶的關係，成為電感業者最主要的進入障礙。

貳、台灣電感廠商概況

表十四、台灣電感器廠商業績簡表

奇力新(2456)累計1H/02營收4.35億元，達成全年財測營收12.05億元的36%，公司表示達成全年營收目標將非常困難。獲利部份，初估1H/02稅前獲利約9000萬元上下，達成1H/02財測1.1億元的85~90%，達成全年財測則僅34%，公司表示全年稅前EPS2元應無問題，約財測稅前EPS 2.91元的69%，因此調降財測機率非常大。7月營收預估較6月成長15%，但並無特定應用產業有明顯成長現象，主要成長來自新客戶下單量增加，而8月至少維持7月水準，但目前多以短單為主，因此成長幅度仍不明。研究員預估奇力新2002年營收為8.99億元，稅後EPS 1.94元，目前本益比13倍，但由於有調降財測壓力，加上下半年營收無明顯大幅度的成長，因此投資建議為中立/高風險。

鈞寶(6155)1H/02營收1.73億元，達成全年目標的42%，進度符合預期，獲利方面，1H/02預估EPS達1.4元，達成財測約38%。由於鈞寶經營策略採傳統電感與晶片電感平衡發展，加上注重與客戶長久關係的維護，鈞寶2002年的營收及獲利相對於奇力新較有突出表現。展望2H/02在TFT-LCD模組廠和數位相機廠等客戶進入出貨旺季下，營收估計將逐步上升。研究員預估鈞寶2002年營收為1.73億元，稅後EPS 3.66元，目前本益比僅12倍，投資建議為買進/高風險。