台幣貶值對各產業之影響

10月13日外匯市場在下午收盤前15分鐘，新台幣兌美元匯率突然急貶1元至32.3元，收盤又拉回以31.92 元作收，當日貶值達6.2角，並創近14個月來的新低價位，央行當日的動作可以說是出乎市場意料之外。

央行放手讓新台幣匯率大幅貶值的原因，主要是近期在國內政治局勢不穩、外資在股市賣超匯出，及原油價格高漲使美元強勢等多項不利因素下，加深市場對新台幣匯率貶值的預期心理，也使央行進場干預的難度增加，所以央行選擇以快速貶值的方式，希望消弭市場預期心理，使出口商和投機客獲利了結而增加美元供給。但受到行政院突然於10/27宣布停建核四影響，10/30新台幣兌美元匯率貶至32.388元之價位，再創16個月以來的新低價位。

雖然央行表示為維持匯率的動態穩定，將在市場出現不正常預期心理時加以調節，但我們認為新台幣匯率要在短期內回復至31元左右的機會不大，因為目前外匯市場中預期貶值的心理依然濃厚，加上進口商搶匯、出口商惜匯、外資匯出及近期亞洲貨幣相對弱勢等因素，新台幣匯率貶值的壓力相當沈重，而核四所造成的政治風暴對新台幣匯率更是雪上加霜，預估2000年年底新台幣匯率仍將持續貶值至33元兌1美元。

水泥產業是屬於內需產業，而且國產水泥產銷佔國內市場的9成左右，進口水泥佔1成左右。台幣貶值對進口水泥業者有較大的影響，但目前國內水泥的需求不振，水泥的供給仍大於需求的情況下，進口水泥業者在此時並不會有強烈的進口需求，況且尚可向國內業者購買，因此台幣貶值對其不會有太大的影響。而對於國產水泥業者來說，反而有利於出口，不過國產水泥出口的比率僅約1成左右，因此台幣貶值對整體國產水泥業的影響不大。

國內食品業屬於內銷市場，台幣貶值會提高業者的進口成本，尤其以大宗物資業者的影響較大。雖然大部分業者皆有預購遠匯來避險，但其皆只採用部分或不足額避險，因此台幣貶值仍對公司會造成匯兌的損失。綜合食品業則需看業者原料的來源是進口或是國內採購，若原料以國內採購為主，如愛之味等公司，則台幣貶值對業者的影響有限。若公司原料來源是國外進口，則會受到匯兌的損失，不過因其進口的部分並不大，所以損失並不如大宗物資業者大。而對肉品加工業者來說，雖然有利於其外銷出口，但因自從口蹄疫事件之後，國內的肉品加工外銷已呈現停滯的局面，因此台幣貶值對國內肉品加工業者並不會多大的幫助。

國內以五大泛用塑膠以及SM、DOP等為主之塑膠中間原料業，主要屬於內需型產業，出貨給下游加工業者。不過隨著下游業者外移，以及國內塑膠原料自給率提高，塑膠原料外銷比重也逐漸增加，因而受到匯率影響之程度也隨之增加。舉例來說，國內外銷比重較高之ABS、PS生產廠商台達化，外銷比重即高達60%，另外外銷比重較低之SM廠商台苯，外銷比重卻不到1%，其他包括台聚、亞聚、福聚、華夏等廠商，外銷比重約在20-35%之間不等，仍以內銷為主。而塑膠原料之計價，外銷現貨價以美元為基礎，內銷市場則以台幣為基礎，因此外銷比重越高之廠商，隨著台幣貶值，營收也可望隨之增加。

雖然不同產品外銷比重差異大，但從原料方面來說，塑膠原料上游之乙烯、丙烯、苯等主要原料不論是國內的中油或是國際現貨價均以美元為計價基礎，因此原料成本將完全隨台幣貶值而同步上升。

綜合而言，由於塑膠原料中間業者以美元計價之原料成本約佔營收之70%左右，而以美元計價之銷售比重相對低了許多，因此隨台幣貶值，塑膠中間原料業者之毛利將受到侵蝕，如果相關廠商未進行避險，對獲利將呈現不利之影響。

就紡織業之上下游體系來看，在上游化纖廠部份，主要原料以PTA、EG等進口原料為主，因此成本部分主要以美元計價，而在產品售價方面，由於下游廠商以國內廠商為主，因此報價以新台幣為主，就此而言新台幣貶值對上游化纖廠而言是較為不利的影響。在中游加工絲部分，由於上游原料廠商（POY等）及下游產品廠商之報價均以台幣為主，因此新台幣貶值對其影響不大。而在下游布廠（以外銷為主）及成衣方面，由於加工絲及上游原料大部分均以新台幣報價為主，而在產品售價方面則因主要以外銷為主，因此主要為美元報價，就此而言，新台幣貶值對下游布廠及成衣廠之獲利正面影響較大。

因此，在上游原料以台幣計價，而產品售價主要以美元報價的影響下，判斷紡織業下游布廠及成衣廠，在新台幣貶值下將獲得之較可觀之實質利益。由前可知，在新台幣貶值的趨勢下，對廠商之正面影響主要可從營收、毛利及美元資產等三方面討論之，根據上述對IC設計業之討論可知，研判下游布廠及成衣廠不論在營收、毛利或美元資產方面均具有實質的利益。

機電類股分成重電、線纜及外銷概念股(含氣動及手工具機；自行車零組件、汽車售後維修業；不斷電系統)，其中重電因全為內銷市場，且大部份由國內廠商供應零件，台幣貶值與否影響十分小。

線纜業：國內線纜業多屬內銷市場，營收面皆以台幣計價，成本結構則以銅板佔70%為大宗，這部份業者大多是從國際銅的原產地(如智利)進口，以美元支付，因此台幣貶值若貶值3.17%，相當於成本上升2.04%，將抵銷線纜業者第四季毛利率。以太電為例，台幣若從31.5元貶值到32.5元(貶值幅度3.16%)，營收增加幅度不及成本增加幅度，毛利將減少，換算稅後EPS減少0.05元。

整體來看，台幣貶值對其他外銷概念股皆屬利多，就其中代表廠商影響分述如下:

氣動工具機：鑽全營收有99.6%以美元計價，原料全以台幣支付，假設台幣匯率貶值3.16%(由31.5元貶到32.5元)，營收增加部份將反應在毛利的提升，扣除稅率後，EPS貢獻度為0.466元。

手工具機：力山營收有96.4%以美元計價，原料以美元支付部份並不高，僅佔營收2%，假設台幣匯率貶值3.16%，營收增加部份將反應在毛利的提升，扣除稅率後，EPS貢獻度0.6元。

自行車零組件：利奇營收有65%以美元計價，原料中僅有鋁碇以美元支付，換算佔營收比重7%，假設台幣匯率貶值3.16%，營收增加部份將反應在毛利的提升，扣除稅率後，EPS貢獻度0.172元。

汽車售後維修件：耿鼎營收有80.9%以美元計價，原料以美元支付，換算佔營收比重2%，假設台幣匯率貶值3.16%，營收增加部份將反應在毛利的提升，扣除稅率後，EPS貢獻度0.387元。

不斷電系統(UPS)：飛瑞營收有85%以美元計價，原料以美元支付，換算佔營收比重30%，台幣每貶3.16%，營收增加幅度將大於成本增加幅度，毛利相對提升，扣除稅率後，EPS貢獻度0.17元。

註：假設台幣匯率由31.5貶值到32.5
   * :美元支出成本佔總營收比重=(成本/營收)*(原料/成本)
註1：增加(減少EPS)= ((營收＊外銷比重-美元支出成本佔總營收比重)＊(1-有效稅率))/(股本/10)

資料來源：台灣經濟新報，各公司，中信證券整理

國內製藥業以內銷為主，外銷比重並不高，甚而製藥廠商的部分原料需由國外進口，但由於進口原料比重並不高且原物料成本佔營收比重不到40％，因此台幣貶值對國內製藥廠僅有些微不利的影響，反倒是2001年台灣加入WTO後，國外進口藥關稅降低，再加上2001年健保鑑價給付價格的降低及藥廠折扣問題遲遲無法解決下，未來國內製藥公司的產業環境將更加惡劣，雖然目前各製藥公司積極跨入生物科技領域，但短期並未能夠帶來顯著貢獻，因此對永信、生達及中化等製藥公司維持觀望。

我國碳鋼業不論就原料供給或最終產品，多屬國內自給自足狀況，故新台幣貶值對其影響不大。

不?鋼則因出口比重較高，尤其是冷軋不?鋼(400與300系列)業幾乎多數為出口，故新台幣貶值對其獲利有正面幫助。根據研究部預估，今(2000)年冷軋不?鋼平均價格將為1,771美元/噸；假設美元兌新台幣匯率由31:1升值至32：1，每噸將可增加新台幣1,771元的獲利，毛利率約增加3.23%。

國內輪胎廠商基本上也是以外銷為導向，例如正新的外銷比重65％、建大的外銷比重70％，廠商在外銷市場上的報價以美元為主，而廠商的原料成本約有60％以美元報價，因此台幣貶值對輪胎廠商的營收及獲利有正面效果。

我國大部份車商是與日商合作，每年對日採購汽車零件的金額不小，因此若新台幣貶值、但日圓卻未同步貶值，則銷貨毛利率將受到不利影響。假設美元兌新台幣匯率於一個月內由31：1升值至32：1(新台幣貶值)，而美元兌日圓匯率則持平為108：1，則新台幣兌日圓匯率將由3.48：1降至3.38：1，對各主要廠商之影響如表一。

國內上櫃系統整合廠商其市場主要以內銷為主，但系統整合廠商需自國外進口硬體設備，美元應付帳款部分也多有避險動作，因此新台幣匯率劇貶對系統整合廠商影響不大。而目前上櫃套裝軟體廠商為友立資、訊連、力新及思源等因國內市場有限，皆以外銷市場為主，假設外銷市場皆以美元報價，在台幣劇貶後營收也相對增加，因套裝軟體廠商成本為光碟片及印製彩盒之成本，此部分較不受匯率影響，因此假設美元兌新台幣由31.316：1貶值至32.26：1 的情況下，訊連、友立資、力新、思源的營業毛利率的分別提高0.07%、0.25%、0.04%、0.12%，而美元應收帳款及現金部位之匯兌收益，因各家部位不同對各家獲利貢獻大小不一，以訊連而言，該公司應收帳款以美元計價部位在200~300萬美元，若新台幣貶值一元，對該公司EPS貢獻約在0.1~0.15元。

台灣是全球資訊產品最重要的供應地區，因此國內資訊通路商除CPU、DRAM、硬碟機等少部分產品仰賴進口外，其餘多為國內廠商提供，銷售進口資訊產品多僅佔業者營收的三成以下，因此新台幣匯率劇貶對通路商的影響不大，美元應付帳款部分也多有避險，不致有太多的匯兌損失。不過未來在資訊產品價格逐漸反應台幣貶值效應而相對上漲時，銷售數量可能減少，毛利率也會略為降低。

國內半導體通路商代理線多仰賴進口，所以多以美元報價，新台幣匯率在4月後持續貶值，甚至在10/13一日內貶值6.2角，在應付帳款部分，除規模較大之通路商可能做足避險外，發生匯兌損失的機率很高。再者，新台幣貶值造成銷售成本提高，毛利率將會減少，即使可轉嫁至下游客戶，在目前半導體景氣不若上半年熱絡的情況下，銷售量也可能受到影響，因此對半導體通路商而言，新台幣匯率迅速貶值並不是一個好現象。

台幣貶值對下游系統產業之影響包括（1）毛利率變化（2）未避險之美元應收帳款與現金部位之匯兌收益。由於各公司未避險之部位不一，因此主要觀察重點仍以本業毛利率之影響為主。以整個電子產業之銷售特性而言，通常匯率的變化只能對短期之毛利率有所影響，長期而言，匯率變化終將反映在價格上。

國內筆記型電腦大廠以從事代工為主，因此產品外銷佔營收之比重幾乎達到100%，而此部份因為以美元計價，因而在台幣貶值後營收也相對增加；另一方面，在筆記型電腦所採用之零組件，包括CPU、晶片組、硬碟、光碟機、液晶面板等主要零組件均以美元報價，估計美元計價之原料比重約佔營收之70%左右。綜合來說，由於以美元計價之銷售比重高於原料比重，因而毛利率可望受惠於台幣貶值而略微上升。以上述筆記型電腦之銷售與原料比重而言，估計美元貶值一元，毛利率約可上升0.5%左右。以國內四家專業筆記型電腦代工廠為例，對各公司一年化之稅前EPS影響貢獻估計參見下表。

主機板產業外銷比重約為90%，而主要零組件中僅有晶片組、Flash以及其他IC是以美元計價，其他連接器、PCB、被動元件等均以台幣向國內採購，因此估計美元計價之原料比重約佔營收之50%左右。因而如果以原先毛利率14%估計，毛利率約可上升0.8%左右。不過上述因素仍須考量下游反應售價之速度，由於國內主機板業者對於Clone市場之銷售比重仍高，競爭相當激烈，售價反映匯率之速度也較快，整體而言，毛利率受惠於匯率之因素雖較筆記型電腦為高，但由於價格反應較快，因此實質上受惠程度反而不見得高於筆記型電腦產業。

台灣的網路通訊業者進出口報價大多以美元計價，以成本結構來看，數據機業者重要的零件成本皆需從歐美進口，如晶片組、處理器、A/D及D/A等，佔全體成本的3-4成，其餘大部分的零件皆可在國內購買，若台幣對美元由32元貶值至33元，貶值幅度3.125%，並假設100%外銷，則對業者整體淨利率的影響將為1.875%（3.125%*0.6），若以國內數據機業者平均外銷比率為70%計算，則可提高公司整體淨利率約1.131%。另外，區域網路業者進口的零組件比數據機製造商更少，以網路卡為例，其進口成本佔全體成本部分小於10%，因其主要的晶片皆可由國內的廠商供應，因此若台幣貶值幅度為3.125%，並假設100%外銷，則對其淨利率的影響為2.8125%（3.125%*0.9），若以國內區域網路業者外銷比例約70%，則對公司淨利率的貢獻約1.97%。總體來說，台灣的網路通訊業會因此次台幣貶值1元，使公司的淨利率提高至少1%。

台灣被動元件產業主要以生產電阻器及電容器產品為主為主，根據IT IS對被動元件進出口統計資料顯示，台灣被動元件主要以銷售亞洲地區為主，出貨地區主要包括：台灣、大陸、東南亞與美洲地區，且出貨多以美元報價，由於被動元件屬必要零組件，無論資訊、消費或通訊設備等電子產品均需使用到，主要競爭者為日本及本國廠商，若台幣持續貶值，則有助於提昇台商產品競爭力及營收表現，但由於部分關鍵性上游原料，如氧化鋁基板(生產電阻器用)、陶瓷粉末、鋁箔及電解液(生產MLCC與鋁質電容用)多由日本進口，且以日圓報價，因此關鍵原料成本價格走勢主要與日圓走勢呈高度相關，台幣兌日圓貶值則將提高廠商購料成本，兩相抵銷下，台幣貶值對於被動元件影響不大。　

附註：合計上半年台幣對美元升值3.97 % ，對日圓升值5.19 % / 資料來源：中信整理

附註：假設年底前美元兌換台幣匯率由年初32：1升值至33：1，而美元兌日圓匯率則持平為108：1，則新台幣兌日圓匯率將由3.38：1降至3.27：1，而公司完全未採取避險策略。

由於新台幣匯率於近期走貶，對於產品報價及收款主要以美元為主的IC設計業而言，將坐享實質性的利益。而這些利益，主要可分別由營收、毛利率及美元資產三方面討論之。

就營收提昇來看，假設本期新台幣兌美元匯率為31元，而IC設計業者當月出貨一億美元，換算回來可得到31億元的營業額，若新台幣匯率急貶至32元，同樣出貨一億美元的產品，可換算得到32億元的營業額，較前期多出一億元的營業額，因此對以美元報價為主之廠商而言，營收水準將因而提高。然而若就毛利率來看，雖然目前國內IC設計公司，在晶圓代工及封裝測試方面仍以國內廠商為主，但由於主要仍採美元報價，因此在兩相抵銷之下，新台幣急貶的受惠程度將打折，因此判斷新台幣匯率走貶，對IC設計公司的毛利率影響不大。

另一方面，由於目前各家IC設計公司，產品報價主要以美元報價為主，因此若在廠商對客戶報價至收到貨款期間，新台幣仍呈現貶值的趨勢，則將產生明顯的匯差收益。此外，在新台幣趨貶的預期心理發酵下，若廠商並未將所收到之美元貨款立刻轉換為新台幣，則廠商將持有為數不少的美元淨資產部位，因此只要至結算季底，新台幣匯率持續維持貶值，則相關廠商皆可因此在結算季報中，於帳上認列匯兌收益。

根據工研院電子所ITIS計畫指出，我國目前各IC製造業者平均外銷比重為50%；而投資額/營業額則為71.4%，由於我國IC製造業者購買設備多由國外進口，因此儘管新台幣貶值對獲利率有正面助益，但添購設備成本增加幅度則更大(若未避險則可能有業外損失)。假設美元兌新台幣匯率由31：1升值至32：1，在完全未避險的前提下製造業者之平均淨利率將減少0.69%。

封裝業的平均外銷比重亦為50%，而平均投資額/營業額則在20%左右。目前我國重要之封裝設備與製造業相同仍多由國外進口，美元兌新台幣匯率若由31：1升值至32：1，則封裝業者平均毛利率將增加0.97%。

測試業情形與製造業較為類似。目前我國IC測試業外銷比重約為40%，但投資額/營業額則高達110%，且測試設備屬精密儀器，多由國外進口；因此新台幣貶值將可能造成測試業者額外的匯兌損失。在完全未避險的情況下，假設美元兌新台幣匯率由31：1升值至32：1，則測試業者平均淨利率將減少2.26%。

台幣貶值對以外銷為主的PCB產業來講是屬於利多消息，主要影響層面分為兩個部分：

1. 營收及毛利部分：PCB產業大都以外銷為主，且出口報價以美金為主，尤其是技術層次較高的大廠，外銷比重更高，因此台幣貶值將使得廠商營收增加，而在進口原料部分，由於國內PCB廠商的原料大多向國內廠商採購，只有少數特殊規格或特殊材質的基板向國外採購，因此原料成本受到匯率貶值的影響較小。總結營收及原料成本受匯率變動的影響後，匯率貶值將有利於廠商營收及毛利的增加，使PCB廠商的淨利增加。
2. 資產部分：由於PCB廠商以外銷為主，因此將持有美金部位，也將擁有美金的應收款，因此在台幣貶值時，廠商將可認列將可認列匯兌收益，但由於部分廠商會針對持有的美金部位進行避險，再加上廠商收到美金後可能針對各公司本身對美金的需求或對匯率的預期而有馬上轉換成台幣或持續持有美金部位等不同的動作，因此資產部分的影響較難估計。

所以在此以匯率貶值對營收及毛利的影響作為預估的方向：

若僅由帳上計算貶值對PCB上市櫃前三大廠帳上的影響：台幣貶值3％對此三大廠商全年EPS的貢獻頗大，以這三家公司近期的股價走勢並未能反應此貶值效應對公司獲利增加的影響，探究原因不外乎是因為近期下游電子產業的旺季效應並不明顯，連帶使得市場對於PCB廠商第四季的接單情形出現疑慮，再加上9月上游原料上漲3~5％，但卻因下游客戶景氣趨緩下無法將成本上揚轉嫁出去，因此對於PCB廠商第四季的樂觀預期轉為中性看待，再加上近期台幣急速貶值乃意料之外，未來匯率的走勢如何尚難估計，因此未來PCB族群的股價何時止跌，仍須待市場對於電子產業景氣的疑慮何時解除才有機會，建議目前不需因台幣的急貶而搶進PCB族群的股票。

由於外銷比重高達九成以上且主要原料亦仰賴進口，台幣貶值將產品毛利率有提升作用，進而增加稅前盈餘。廠商今年匯率預測基礎均為30.5元，與目前匯率水準相較貶值1.76元，根據敏感度分析每貶值0.5元，產品毛利率增加0.5％，因此整體影響毛利率將增加1.76％。 　

原料採購來自國外不及五成，外銷比重達九成，台幣貶值對其獲利屬正面，估計每貶值1元，產品毛利率約增加0.42％，因此台幣貶值1.76元，毛利率平均增加0.74％。

由於原料主要來自日本，並以日圓報價，因此在新台幣貶值而日圓匯率持平情形下，對於業績整體衝擊將是負面的，影響的層面將有兩方面，一是產品毛利率下滑，二是將產生匯兌損失（即並未作匯率避險動作）。假設廠商均有進行匯率避險動作，因此業外損失部分將不作考慮。今年LED相關廠商匯率預測基礎為30.5元，目前匯率水準32.26元，貶值達1.76元，4Q產品毛利率預估將下滑1.8％，稅前盈餘減少15％。

主要原料來自日本，且外銷比重不高約五成，在新台幣貶值效應而日圓匯率持平情形下，將侵蝕產品毛利率，預估台幣每貶值1 元，毛利率將下滑1.33％，因此台幣貶值1.76元，將使毛利率減少約2.34％。

因銀行設立OBU需有3500萬美金資本額，若美元兌新台幣由1：31.316至1：32.26，各銀行約有3500萬的匯兌收益，若以各銀行100億元以上的股本而言，對其獲利影響不大。

國內製鞋業以代工為主，產品完工後主要銷往美國，因此產品的報價以美元為主，但國內製鞋業普遍已到大陸、越南、印尼等地設廠，台灣廠的生產線對營收及獲利貢獻並不高，因此匯率急貶對公司整體的營收及獲利影響不大。而單就製鞋廠在海外最大的生產基地大陸而言，人民幣並未出現大幅貶值，因此對寶成及豐泰在大陸廠的影響不大，只有在台灣母公司認列轉投資收益時，會因美金轉換成台幣的數值增加而使帳上的轉投資收入增加，但此部分的影響並不大，反而較需留意2001年全球經濟成長衰退及缺乏奧運題材的刺激下，鞋類產品的出貨成長可能不如2000年，此將造成寶成及豐泰2001年的成長趨緩，因此建議對寶成及豐泰暫時觀望。

我國自行車上市兩大業者—巨大與美利達，由於出口比例高，因此新台幣貶值將使其有匯兌上的收益；然由於相關業者每年亦需由日本購買相當數量的關鍵零組件，若新台幣貶值、而日圓匯率未同步下滑則將使成本增加，不過由於出口金額遠大於進口金額，因此整體而言仍屬有利。表二為在美元兌新台幣匯率在一個月內由31：1升值至32：1、而美元對日圓匯率則維持在108：1的假設下，兩大業者的影響評估。