台灣之最大石英元件製造商

1. 台灣最大石英元件製造商，2000及2001年持續擴充SMD型產品生產線，並與大陸石英廠策略聯盟，提供較低階的DIP型產品，具經濟規模及降低成本能力。
2. SMD型生產線擴增是2001年成長動力，估計SMD型產品營收可望成長60%以上至20.25億。
3. 估計2000年營收22.08億元，稅後EPS3.86元；2001年營收可望成長約30%至28.38億元，以目前股本計，稅後EPS4.89元，本益比低，建議買進。

重點摘要

• 台灣石英廠商在全球石英元件市場佔有率小於10﹪，在日本逐步釋出中高階產品訂單，及全球通訊網路產品持續高成長下，未來成長潛力仍大。
• 晶技目前擁有SMD型生產線11條，計畫在2001年再擴增4條，2002年在寧波廠也有4條SMD型生產線量產，並與大陸7家石英廠策略聯盟，提供DIP型產品，就近服務大陸客戶，產能不斷擴大，為台灣第一大之石英元件製造廠，可發揮經濟規模及生產彈性。
• 加速開發量產新產品，預估在2001年3月量產SMD型VCXO，在第四季初量產SMD型TCXO，對毛利率提升將有相當助益，未來可能配合鴻海集團通訊產品量產的運作。
• 研究員預估2000年營收可達22.08億元，稅後淨利3.17億元，EPS3.86元；2001年在看好SMD型擴產效應下，營收預估可成長30%達28.38億元，稅後淨利4.02億元，若以目前股本8.22億元計算，EPS4.89元，承銷價之本益比約10倍，價格低估，故建議買進。　

簡明損益表 單位：百萬元

資料來源：寶來證券研發部整理

資料來源：台灣經濟新報、寶來證券研發部 　

資料來源：台灣經濟新報

分 析：

壹、 償債能力：

從上表我們發現晶技的負債比率自1999年起迅速上升，在2000年底時高達54%，比較同業希華的25%以下，顯然高出甚多，主要原因應是自1999年起公司快速成長，且因公司尚未上櫃，無法取得較便宜的資金，因此負債比率較高，我們認為該公司在上櫃後應會盡力籌資還債，以減輕利息支出負擔，在公司仍持續成長下，公司表示目標負債比率為40%，此外公司的流動比率為135%及速動比率90%，也較希華正常水準下低，但相差並不多。

貳、 經營能力：

觀察晶技近幾年的平均收帳天數約在80天左右，較希華的約75天多一點，但表現尚稱平穩，平均售貨天數為78~83天，比希華的100天以上好許多，表現也相當平穩，顯示晶技有較佳的存貨管理，此外晶技的存貨水準雖然隨營業規模上升而持續上升，由1999年底的2.96億上升至2000年底的4.33億，但目前庫存天數仍維持在2.3個月的水準，較希華的2.2至2.6個月為佳，綜上所述，該公司存貨及應收帳款管理尚稱良好。

參、 獲利能力：

觀察晶技近幾年獲利狀況，毛利率約在21~26%，較希華的29~38﹪低，主要原因是晶技DIP型石英產品外購部份佔約70%，這部份的毛利率約20%，且DIP型產品營收比重至少佔4成以上，拉低了整體毛利率，若只就晶技自製石英產品而言，毛利率在33%以上，與希華產品相差不多，在2001年，因公司SMD型產品營收比重上升，DIP型產品營收比重將降至30%左右，將有助提高整體毛利率，此外，晶技營業利益率約在11~16%，較希華的10~21﹪低一些，稅後利益率約為7~14%，也較希華的10~20﹪低，但我們發現晶技在營業費用上的控制能力似乎不錯，因此使其營業利益率能維持在10%以上，而與希華相差不多，在該公司逐步提高高毛利的SMD型產品比重下，我們預估晶技2001年毛利率仍能維持在25%以上。　

全球石英元件市場產值隨著通信產業的成長，在1999及2000年皆有大幅度的成長，1999年全球石英產值成長26%至2,168億日元，比1998年產值增加約450億日元，我們將主要生產國家的產值比重列於下表，2000年手機用TCXO是石英元件成長的主力，全球石英元件產值將再成長20%至2,624億日元。

圖一：1999年全球石英產值分布

資料來源：寶來證券研發部整理

從上圖，我們發現日本廠商產值佔全球石英市場規模約75%，且在長晶及元件製造技術上領先全球，其它生產國家如韓國、大陸及台灣的全球市佔率約6~8﹪，在中低階產品上呈現三足鼎立的態勢，其中大陸業者主要仍以較低階產品為主，如DIP型晶片等，台灣及南韓業者則將焦點集中在日本可能釋出的中階產品上，以台灣石英業者目前在全球市佔率僅7%的情況來看，在業者機極投入下，未來的成長空間仍大。

在此趨勢下，台灣石英廠商的發展可從兩方向思考，一為提升本身技術能力，著重在承接日本逐漸釋出的中階產品訂單，二為進軍大陸，運用本身行銷管理能力，大量生產低階產品，這兩方向並非互斥的，而且有同時並行的需要。

從台灣廠商目前所具有的條件，如技術、人力、生產設備及成本優勢來看，目前可生產的產品集中在中高階DIP型及SMD型石英晶片、DIP型及SMD型石英振盪器、DIP型TCXO及VCXO，若要承接製造日本釋出的產品，短期而言，應擴大SMD型產品生產規模、加強電路設計能力、生產設備與TCXO、VCXO、TCVCXO相關IC的取得，藉模組化程度的提高，即從生產晶片提升至生產石英振盪器，再提升至生產TCXO、VCXO等產品，提高原有產品線的產值及附加價值，長期而言，則應設法取得高品質的石英材料，以利進入更高階的石英元件，因為高階的石英元件需要高品質的石英材料才能製作，至於台灣本身無法在合理利潤下生產的低階產品則宜遷往大陸生產

此外因石英元件為電路中控制或選擇頻率的零件，對電路設計業者如主機板等資訊、通訊、網路產品製造商來說，因各項產品的電路設計不同，對頻率控制或選擇之元件要求的規格也會不同，為求電路能順利運作，石英元件便需依客戶的要求量身訂作，因此石英元件廠的產品線是否完整、產能是否夠大、技術能力及與客戶的配合程度便相當重要，與客戶的關係也較不易在短期間變動，因此台灣廠商在計劃承接日本釋出中高階產品訂單時，可能有二種途徑，一是為日本或美國的石英零件商或使用者代工生產，另一則是以自有品牌搶攻市場，此策略應以新興的產品製造廠如大陸業者為主。

台灣晶技成立於1983年，為石英元件製造商，主要產品為石英晶片、石英振盪器等，目前為國內石英元件的第一大廠，我們將台灣主要石英廠商近年的營收列表如下。　

表一：台灣石英廠營收表 單位：百萬台幣

資料來源:寶來證券研發部整理

註:加高電子2000及2001年營收預估值無法取得，並非為0

從上表我們發現台灣晶技在2000及2001年皆有大幅度的成長，其成長動力主要是SMD型產品的擴增，該公司在2000年大幅擴增DIP及SMD生產線，可提供月產能變化如下表：　

表二：2000晶技石英產品月產能變化表 單位：百萬只

資料來源：寶來證券研發部整理 　

公司預計在2001年繼續擴充SMD生產線，由2000年底的11條擴增至2001年的15條，我們將在下面分析晶技的產銷狀況及未來方向。

1. 目前產銷狀況：我們將晶技目前生產及銷售狀況列表如下，首先我們發現晶技目前DIP型產品月出貨量約1200~1500萬個，但公司本身月產能僅約320萬個，這項差異來自於晶技在大陸尋找協力廠商，代工製造這些較低階的產品，晶技本身則可將資源投注在較高階的SMD型產品，以2000年下半年來說，SMD型月出貨量約800~1000萬顆，目前有SMD型生產線11條，月產能約為1000萬顆，顯示該公司在2000年及時擴增生產線產能利用率相當高。但公司原本寄與厚望的SAW產品，在2000年並未有好的表現，VCXO這條生產線則預定在2001年3月量產。
2. 擴產及新產品計畫：從上表可看出該公司在2000年大幅擴增SMD型生產線，使營收在2000年成長接近1倍，該公司2001年的擴產動作仍集中在SMD型的產品上，計劃在2001年，台灣廠部份再新增4條SMD型生產線，在寧波廠也增加4條SMD型生產線，惟寧波廠擴產部份將在2001年底時完成，預估其擴產效益將在2002年發揮，公司日前發表SMD型VCXO產品，目前正送日本及美國客戶認證中，預估在3月份會有結果，SMD型TCXO產品也在開發中，預估在2001年會有成果出來，此外該公司為更快速提升技術能力，發展更高階石英元件產品，近期有密集洽談動作，對於未來新產品的開發上將有正面幫助。
3. 大陸協力廠概況：大陸目前約有上百家石英廠，規模大小不一，晶技目前有7家策略聯盟廠商，提供晶技DIP型石英產品，其中規模較大（月產100萬個以上）者約有5家，合作的時間約3~6年，因晶技是這些協力廠的大客戶及技術來源，晶技對於這些協力廠也有一套管理方法，對好的協力廠並加以輔導以一同成長，成為目前晶技DIP型產品的提供者，晶技則利用較佳的經營觀念、行銷通路、技術能力及充裕資金來管理這些廠商，其在大陸的發展策略是利用大陸較低的成本優勢，藉由整合數家中小型石英廠，創造規模經濟及完整產品線，提高市場佔有率，由於大陸漸成全球資訊通訊產品的生產重地，晶技在大陸的佈局顯然頗具企圖心，此外因晶技DIP型產品係由外購而來，為使利益能夠分享，因此毛利率也較低。

表三：台灣晶技產銷狀況表 單位：百萬個

資料來源：寶來證券研發部整理

依據研究員訪談結果，我們認為晶技的經營策略較著重大陸方面的佈局及發展，我們推測晶技為降低大陸投資的風險及迅速擴充銷售量，因此在大陸的佈局，雖然建有寧波廠，但主要仍是以策略聯盟廠為主，提供DIP型的產品，藉此快速提高出貨規模，在大陸逐漸成為全球資訊及通訊產品製造重鎮下，對於石英元件的需求將大幅提升，此外因許多台灣個人電腦、主機板、手機等製造業者也至大陸設廠製造，為就近服務客戶，晶技在大陸也發展出一套完善的物流系統，及時滿足客戶需求，因此在整個銷售的規模上領先台灣相關業者，此外，公司營業額中有75%為自有品牌出貨，藉著營業規模的擴大，在進料成本及規模經濟上佔有相當優勢，因此我們認為該公司的優勢在於經濟規模及節省成本上。

因石英廣泛運用在各項電子產品上，如個人電腦、主機板、筆記電腦、Modem-56K、 ADSL、 Cable Modem、 STB、 DSC、 LCDM、手機及IA產品、、等，且石英廠商出貨的對象分散，且不一定是最終產品使用者，因此很難從幾個產業的景氣來判斷對石英元件的需求，我們若以晶技2000年營收資料來看，依照產品行銷產業類別來區分，資訊產業佔營收約35%，網路產業約25%，通信產業約30%，，其它如消費電子等約10%，顯示其分布相當分散，我們將晶技各產業中的主要客戶、2000及2001年市場規模全球成長率列表如下，對其景氣狀況來作一初步的判斷，我們發現其下游客戶，除主機板、手機、監視器成長率不及12%外，其餘通訊網路產品皆有大幅成長，在PC景氣下滑之際，受到的不利影響較小，在產能及品質持續提升下，我們預估晶技在2001年營收可成長約30%。

表四：晶技主要客戶及產業成長率

資料來源：寶來證券研發部整理

因晶技在2001年持續擴增SMD型生產線及2000年新增生產線持續發揮效益下，我們保守預估營收可成長約30%至28.38億，此數字較公司的財務目標30.06億略低，主要原因在於我們對於全球PC景氣看法較保守，使我們對該公司DIP型產品營收貢獻作保守估計，毛利率在公司提高SMD型產品營收比重下，仍能維持在25%以上，稅前利益可達4.32億，稅前EPS約5.26元，假設2001年稅率為7%，則稅後盈餘為4.02億，稅後EPS為4.89元，若以承銷價50元計算，本益比約為10倍，股價低估，故建議買進。