◎近年套利交易盛行,主要貨幣匯價波動在短線上走勢受此影響甚深。
◎日銀利率政策走向、金融市場投資氣氛皆是影響套利交易動向之主要因素,而市場投資氣氛可以VIX指數為參考指標。另外,芝加哥期交所之日圓期貨淨短部位亦可為觀察套利交易投機活動的參考,以上資料皆可為投資人貨幣投資的配置提供方向。
◎在市場投資氣氛較為平穩,日圓、美元走軟時,投資人可佈局於日圓或美元,為投資組合提前佈局避險;反之而當市場投資氣氛受創、套利交易大幅退潮時,可適度增加手中新興市場與高殖利率貨幣部位,以未來匯兌收益增值空間提高投資組合之報酬。
以經濟學角度而言,影響各國匯率走勢的主要因素中,向以國家經濟基本面以及利率政策最為重要。然今日在全球資訊無遠弗屆與資本流動迅速的影響下,套利交易活動操縱資金流向,在近年對全球貨幣的匯率波動構成另一股更為重大的影響力量。2005年以來,套利交易的盛行使全球匯市出現較過往更加劇烈的震盪,特別是短線上主要貨幣匯價的波動,自2006年至今幾乎全受套利交易主導。
ING投顧認為,目前投資人若欲在投資組合中的貨幣配置上,進行更積極的操作,勢必要針對套利交易動向進行分析與觀察。ING投顧建議,在市場投資氣氛樂觀、日圓/美元低於117至119以下時,投資人可於此時趁日圓或美元低檔時增加部位,以為短期避險作用;而當市場出現劇震,日圓/美元有升破117以上的情形時,多半新興市場或高殖利率貨幣後續將出現較大修正,投資人可藉機逐步買進此類貨幣進行投資配置,以掌握中長期升值趨勢。利用此交易策略,動態進行貨幣投資的操作,不僅有助於分散投資組合風險,投資人更可進一步從匯兌收益面,增進投資組合價值。
套利交易動向觀察分析指標
日本僅為0.5%的利率水準,為套利交易投機者提供極低的成本,是以從成本面角度而言,日銀的利率政策與其貨幣政策態度,自為影響套利交易動向首要因素之一。今年2/27全球股災成因,除了中國股市率先發難使全球股市下跌外,另外日銀當時以較為強硬態度處理升息議題,引發套利交易者對未來成本上升的憂慮,進而平倉套利交易的日圓短部位,資金在短時間內大幅回流日本,更是加劇了全球股災的災情。故在分析套利交易動向上,討論日銀未來的利率政策走向為首要之務。
基本上市場已有日銀終會將利率導向正常化之共識,即便此政策恐怕為漫漫長路,主要因日本尚未完全擺脫通縮陰影、加上政治紛擾不斷,而近日的全球經濟疑慮更為其出口導向經濟蒙上陰影,亦使8月23日日本利率會議中,日銀繼續推遲升息時程,但以其目前偏低的利率、導致資金不斷外流的狀況來看,日銀致力於導正利率的政策走向應仍未改變。
惟以日本經濟基本面來看,目前其國內內需不振、加上未來美國經濟疑慮恐使其出口下滑,日本經濟增長陰影仍揮之不去,加之以2001年升息馬上使經濟重陷蕭條的痛苦經驗,日銀即便升息,應仍是緩步地調升。並且,與主要經濟體中利率第二低者瑞士2.5%水準相比,日本利率尚有八碼之遙,在目前全球因通膨高升、偏向緊縮之利率環境下,日銀欲持續大幅調升利率,在短期間收嚇阻套利交易之效的可能性確實較低。
另外,ING投顧指出,短線上套利交易動向對市場的投資氣氛影響力十分明顯。主要近年套利交易操縱對象遍及各種風險性資產,無論是股票市場、債券市場或衍生性金融商品等皆成為投機者借出日圓轉投資目標。
當市場投資傾向風險趨避時,稍有利空消息,資金便撤出風險性資產並回補日圓之短部位,日圓因此出現上漲,此時更多的平倉壓力接踵而來,進一步引發投機者的平倉潮,其他新興市場、高殖利率貨幣與全球風險性資產,在資金撤出並回流日圓下,如骨牌效應般地跟著迅速下挫。近期美國次級房貸風波所引起的全球金融市場恐慌,而使日圓在8月16日一口氣彈升了2.3%以上,並進一步引發其他貨幣與股市重挫便是一個例子。若要觀察投資情緒,VIX指數可做為依據,過往從2005年以來,每次當該指數攀升,顯示市場預期未來股市波動加劇,間接暗示避險氣氛轉濃,此時只要有偏空消息出現,通常伴隨而來的便是日圓匯價的彈升與全球金融市場的修正(圖一)。
圖一、2005年以來VIX指數、日圓匯率與MSCI世界指數
資料來源:Bloomberg;資料日期:2005/1/1~2007/8/29
根據套利交易動向,調整貨幣配置策略
只是投資氣氛無法完全量化,VIX指數或可做為投資策略參考,但難以據其動態調整投資組合中的貨幣配置。因此對投資人來說,芝加哥期交所的日圓期貨部位的變化倒可作為投資貨幣佈局調整參考,主要可就其非商業淨部位(Net Non-Commercial Position)的增減,顯示部分投機操縱日圓套利交易的狀況。
根據ING投顧統計,從2005 年套利交易之風漸盛以來,當日圓週平均匯率接近117至119日圓/美元的價位水準,正是日圓短部位增加最多之時,暗示此價位可能是投機客普遍認為合理之套利交易成本價位。但當日圓升至116價位時,可以發現短部位平倉潮湧現(圖二),一則當日圓升至117日圓/美元以上,套利交易者成本多累積於117日圓/美元以下,故平倉壓力出現;另此一關卡升破,市場將有風險性資產將大跌的預期,恐慌心理將更促使大部分投機客平倉。
以此統計結果觀之,ING投顧建議,以目前情況來看,當日圓匯價回貶至117日圓/美元以下時,投資人可藉機慢慢增持手中美元、甚至是日圓,以做為規避未來匯兌風險、並提升貨幣投資報酬;然當日圓出現升破117日圓/美元趨勢時,投資人可採取較積極的貨幣佈局,逢低逐步增加手中新興市場或高殖利率貨幣的投資部位,以期把握未來當市場投資氣氛回穩後,匯兌收益的增值空間。
圖二、2005年以來CFTC日圓期貨淨短部位各價位合約數累積統計(正值為短部位)
資料來源:Bloomberg;資料日期:2007/8/27;資料整理:ING投顧
彈性貨幣配置、適時調整投資組合幣別佈局,開拓投資組合獲利新契機
未來投資人在進行投資組合的貨幣投資配置時,應特別留意套利交易對匯率變動所帶來的影響。如能適時在套利交易造成市況波動時,積極地進行投資操作、或採取防禦性的幣別配置調整,不僅能有效在市況波動較劇時分散風險,並能因匯兌收益的幫助,創造投資組合獲利機會。
ING投顧建議,在目前全球匯市的波動仍然劇烈的情況下,投資人可採取較為動態積極之貨幣投資策略,針對不同市況調整手中貨幣配置佈局。例如在全球金融市場較為平靜、日圓與美元表現偏弱狀態下,投資人可擇點佈局於日圓、美元部位,趁此兩者價位偏低時為投資組合避險;而在市況出現劇烈震盪,使套利交易平倉與避險需求上升,資金湧入日圓、美元等資產時,投資人則可藉機逢低投入新興市場、高殖利率貨幣如巴西里耳(Real)、紐、澳幣等,找尋低點慢慢介入,便有機會在投資氣氛回穩、套利交易捲土重來之後,從匯兌收益面為投資組合增添更多報酬的空間。
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