近期歐元兌美元持續走強,上週五(7月20日)再創1.3827的歷史新高,兌日圓也頻創新高,當歐元升值態勢不減,歐元區出口價格相對於其他市場持續上升時,包括法國新任總統薩克齊(Nicolas Sarkozy)在內的許多人士已開始憂心歐元區出口競爭力將難以維繫,可能對經濟成長產生不利影響。
ING投顧認為,目前歐元實質匯率距2004年底高點仍有一段距離,加上歐元區企業逾50%出口貿易在泛歐地區進行,故現階段歐元匯價不致對歐元區出口企業帶來立即性的負面影響,不過歐元未來依舊看升,建議歐股投資應適度提高企業競爭力相對較強、匯率敏感度較低的德國及具稅改題材的法國比重,以降低歐元升值的潛在衝擊。
日前美元因次級房貸問題與6月份零售銷售數據疲弱而遭逢賣壓,使歐元短線大幅走升,歐洲出口類股股價因此首當其衝,尤其美國營收比重偏高者的跌勢更是明顯。由於背負出口業的民意壓力,上週以法國總統薩克齊為首的部分歐洲政治人物已開始呼籲歐洲央行(ECB)應適度干預歐元匯價以提振出口,不過歐元區各國財長與ECB執行委員會成員多持反對意見,理由是目前歐元匯價充分反映歐元區持續改善的經濟基本面,並無過高隱憂,也不致破壞經濟成長態勢。
ING投顧指出,ECB貨幣政策的首要宗旨是控制通貨膨脹,無任何單一國家能質疑其獨立性,受政治因素干擾的可能性微乎其微,故政治人物呼籲歐元貶值的效果應屬有限;況且我們也不認為現階段歐元有立即貶值以刺激出口的必要性,理由如下:
首先,歐元兌美元及日圓皆處於歷史高檔,但以OECD的歐元實質有效匯率來看,距2004年12月的高點仍有3.5%的空間,因此壓力雖在,但不如外界想像的嚴重(圖一)。
圖一:2000年以來OECD歐元實質有效匯率vs.歐元兌美元與日圓走勢
資料來源:Bloomberg,2007/7
其次,由於歐洲企業對美國的出口比重逐年下滑、對泛歐地區與亞洲的比重持續提升,加上歐洲企業全球化的進展神速,導致近年來匯率變化對歐元區經濟成長的影響正在減弱。根據ECB統計,2006年歐元區企業超過50%的出口貿易在泛歐地區進行,其中東歐即佔28%,對美出口比重已降至15%,至於亞洲比重雖見提升,但也只有17%,因此本波歐元兌美元與日圓的升值,對出口商的心理衝擊應大於實質衝擊。另一方面,歐元升值對出口業者也非全然不利,因為以美元計價的進口設備和原材料價格更加便宜,反而有機會提高歐元區企業的毛利率。
最後,完善的避險措施也是關鍵,尤其是歐洲大型跨國企業,我們絲毫不懷疑其運用相關金融工具行匯率避險的能力,何況歐元升值趨勢明顯,避險難度相對減低。以德國出口商協會(BGA)近期的說法為例,企業對歐元再創新高並不憂慮,因為歐元走高早在意料之中,已有充裕的時間做出因應,防範匯兌損失風險於未然。
以目前的情勢來看,ECB絲毫不希望透過歐元貶值來解決出口成長問題,反而再三強調藉由結構面改革提升競爭力,這是圖長遠發展的正向做法。ECB對此信心十足的主要原因,自然是穩健的經濟成長在背後支撐,不過這也是歐元未來仍舊看升的基礎。
ING投顧認為,就投資角度而言,即便現階段尚屬安全,但歐元升勢未止,投資佈局理應先行調整。以德國與其他歐洲經濟體相較,雖然歐元長期走升,但對德國的出口產業競爭力影響似乎有限,對於匯率波動的敏感度也因此下降。
德國總理梅克爾(Angela Merkel)上任不到兩年來,祭出一系列經濟改革和企業重組方案,已使德國企業競爭力更上層樓,貿易盈餘連年成長(圖二),反觀部分歐洲國家仍陷於貿易赤字擴大的隱憂,以致相對畏懼歐元升值。我們認為,在歐元問世之前,歐洲不少政府擁有調整本國貨幣以提高企業競爭力的機制,但德國政府以往從未干預過央行貨幣政策,這應是長期以來德國企業對歐元升值適應程度相形出色的根本因素。
圖二:德國貿易收支
資料來源:Bloomberg,2007/7
至於歐元區第二大經濟體法國,在總統薩克齊的主導下展現稅制改革決心,甘冒稅收減少的風險,亟欲振興經濟成長。日前法國政府提出的稅改方案囊括4個部分─公共政策、經濟成長、勞工市場與整體稅收,其中如抵押貸款稅率、遺產稅、加班津貼稅率的減免,對於未來民間投資、資金回籠及勞動生產力的提升尤其值得期待。
ING投顧指出,法國政府祭出削減整體薪資稅收的目的,一來維持住每週工時35小時制以杜絕衝擊,一來變相鼓勵加班以提升產能利用率,使法國勞動市場變得更加靈活,雖然稅改將帶來稅收損失,但我們預期此一政策可使未來經濟加速成長,有機會使稅改計劃的利益與成本趨於平衡。
ING投顧強調,雖然ECB升息循環未止,使得下半年歐元升值趨勢續存,但除非歐元短期急升,出口商利益才可能受到打擊;欲形成上述狀況的條件,不外乎美國經濟成長大幅減緩,重燃降息預期導致利差明顯縮小,但目前並無此跡象,故投資人仍可放心。至於歐股投資則側重經濟與企業競爭力相對強勁的德國,以及稅改轉機題材濃厚的法國,佈局偏向歐元區前二大經濟體,將是未來歐元看升的最佳防禦策略。
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