經濟復甦的劇本就如同我們所預期般的正在上演:調節性的貨幣政策與刺激性財政政策、以及有史以來的低庫存水準,皆已成為引發經濟成長的充分原因,今年前三季實質經濟成長率平均下來約為3%,而失業率則已下降至今年來的低點5.6%。
然而,美國股票市場尚未反映經濟復甦,Wilshire 5000 指數自六月底以來下跌22%,自三月份以來已下跌33%。很顯然地,經濟成長與股票市場這兩股不同的勢力無法長期持續分歧的走勢,股票價格的急速下跌已經影響到一般家庭的淨資產價值,同時也開始冷卻消費者的支出情況。除非這股分歧走勢能夠很快反轉,否則當一般家庭開始嘗試其修正其財務狀況時,消費支出便可能轉緩。
一般家庭的股票價值自1999 年底已經縮水了四兆美元,在這段期間當中房地產價格的攀升抵銷掉股票三分之二的跌幅,不可否認地,債務相對於現金流量向來不是問題,但當過去這段時間股票價格持續下跌的同時,一般家庭同時也在增加房地產的債務累積。結果是持續對淨資產造成壓力。
如果一般家庭的現金流通性持續受到壓抑,消費者會增加儲蓄,減少開銷。這樣的儲蓄及開銷的調整過程如何後續發展端視於許多因素,只要名目的收入水準(這將與工作、工時、以及工資的調整有關)持續成長,這樣的調整過程便不至於太過嚴峻。而至少就短期而言,有史以來最大一波的不動產重新融資,也在減緩這樣的調整過程。根據估計,最近一次重新融資的浪潮,可減緩一般人的房地產利息負擔達200 億至300 億美元。無論如何,儘管幅度有限,但我們仍然相信資金的挹助在即將到來的假期季節當中,可望帶動消費者的支出力道。由於消費者的心理因素與財務狀況受到影響,可以預料的是消費者可能會提高儲蓄,進而影響接下來假期季節的購買情況。
至於經濟前景,我們雖不能忽視消費減緩可能帶來的風險,但消費支出可能趨緩並不一定導致整體經濟前景的轉弱。原因是,在資金充沛之下,經濟的復甦已有了良好的基礎。(流通性部位(liquidity positions)指的是單一時間點的資產及負債價值,而資金流通性(liquidity flows)指的是貨幣、信用商品以及儲蓄商品的成長程度。)而我們所觀察到的問題事實上是投資人不願意承擔風險,不過若當投資人察覺到美國經濟第三季可望創下3.5%的年成長率,同時營運獲利可望成長超過10%時,投資人對於經濟復甦的信心便可望回復。
2003 年的成長趨勢在未來數個月當中將可確定下來,當預期惡化時,投資人與企業通常傾向於趨避風險,一般而言,承擔風險的程度愈低,成長的空間當然愈有限。儘管我們並不認為經濟正在經歷二度衰退,然而來自於股票下跌的冷卻效應勢必需要儘快反轉,經濟成長才有機會在2003 年達到3.5%的成長率,至於第四季實質經濟成長率我們預期將只有2.5%。
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