投資結論
今年出貨量增加及切入中國品牌代工,獲利可望持續成長,目前本益比已位於合理區間,故投資建議維持「逢低買進」。
1. 聚陽持續針對主要生產區域將進行調整,以提升整體生產效率:中國雖然生產效率最高,但是因成本逐年攀升下,去年產能已減少且因中國工資持續上漲、勞工短缺等因素,長遠來看不利公司成本控管優勢,預估今年中國產能比重由23%降到10%,年打數約87 萬打;印尼產能比重將提升至36%,年打數約311 萬打;此外,越南生產效率已明顯提升下,今年產能為22%,年生產打數約190 萬打。
2. 今年Q1 在成本有效控制,預估毛利率較上季增加0.78 個百分點:而今年Q1 棉價依然高檔,但在中國產能大幅減少,加上集團依各地區產能特性,精確配置各訂單所需產能,達到生產成本最佳化,預估今年Q1 毛利率較上季增加0.78 個百分點為20.08%。
3. 展望2011 年美國市場消費力道持續升溫,預估全年出貨量可達865 萬打,較去年成長6.53%今年除舊客戶如KOHL'S、TARGET 及JC Penny 較去年小幅成長,以前5 大客戶銷售佔比來看,客戶有逐漸集中的趨勢,聚陽可開始挑選未來潛力以及獲利性較高客戶的訂單生產,以提昇整體的收益;此外,今年新客戶的增加,過去聚陽出貨幾乎都以美國為主要市場,今年預估非美地區出貨將增加至3%~5%比重。
4. 今年出貨量增加及切入中國品牌代工,獲利可望持續成長,目前本益比已位於合理區間,故投資建議維持「逢低買進」:預估今年合併營收為158.46億元(YoY+16.14%),今年以來棉價依然高檔,但在成本得以控管下,今年Q1 毛利率已較上季增加0.78 個百分點,預期在Q2 以後,ASP 可望持續調漲反應原料價格,預估今年毛利率20.76%,稅後EPS 為7.53 元,以今年EPS 計算目前本益比為9.36 倍,位於三年歷史區間6~12 倍合理區間。就投資建議,預估出貨量增加及切入中國品牌代工,今年獲利可望持續成長,目前本益比已位於合理區間,故投資建議維持「逢低買進」。
訪談重點
1. 聚陽為國內專業成衣製造廠商,美國為其主要銷售市場:聚陽為專業成衣製造廠商,主攻中低價位、流行性多元化的成衣代工,產品包括襯衫、睡衣、針織上衣、裙子洋裝、外套背心等,目前OEM 與ODM 的比例分別為85%與15%。目前美國仍為全球最大之成衣消費市場,比重約佔24%,由於聚陽的成衣99%以上外銷,為求達到生產規模效益,因此多數外銷商品售往美國,約佔90~95%;歐洲市場則因規模較小,目前公司接單以具國際性品牌為主,以及已達生產規模的訂單外,其餘尚未積極開拓。在生產模式方面,聚陽佈局全球,生產基地跨越中國、菲律賓、印尼、越南、柬埔寨等國,採「台灣接單,全球生產」的營運模式,彈性生產以快速地反應客戶之需求,並依各地區產能特性,精確配置各訂單所需產能,以達到生產成本最佳化的目的,原料庫存約30-45 天。在客戶開拓方面,聚陽採取掌握美國市場前十大零售商的模式,以協同設計的方式替客戶代工創造產品價值,賺取穩定的代工收入。公司營收隨著零售商的成長,過去三年前五大出貨客戶佔營收比重皆達70%以上。主要客戶包含百貨公司(Kohl’s JC Penney), 大型賣場(Target ,Wal-mart),以及成衣專賣店(Hanesbrands, Gap, Old Navy, Carter’s, Express, H&M 及Zara)。產品開發策略方面,聚陽將自有品牌通路關閉後,未來主要功能在於厚植設計團隊研發能力,藉由協同設計來穩定客戶關係,提升整體訂單毛利率。
2. 聚陽持續針對主要生產區域將進行調整,以提升整體生產效率:聚陽為確保在大環境不景氣下,能夠提升營運的競爭力,並有效降低生產成本,將持續對於產區產能進行調整,未來將全球產能佈局放在印尼、越南以及柬埔寨生產效率較高的三個地區,而生產成本較高的中國產能將持續縮減。就2010 年來說還是以印尼及越南產能增加最多,中國雖然生產效率最高,但是因成本逐年攀升下,去年產能已減少且因中國工資持續上漲、勞工短缺等因素,長遠來看不利公司成本控管優勢,預估今年中國產能比重由23%降到10%,年打數約87 萬打;印尼產能比重將提升至36%,年打數約311 萬打;此外,越南生產效率已明顯提升下,今年產能為22%,年生產打數約190 萬打,也將是未來2~3 年成長最大的產區,最大設計產能可達300 萬打,去年增設北越產區投資生產,投資金額為609 萬美元,計畫新增產能70 萬打,該工程分為兩階段,一期預定於11Q1 完工投產,二期計畫在2012 年開出產能。聚陽的產能以印尼最大,其次分別為中國、越南及柬埔寨,今年外包產能部分預估佔20%,主要負責樣式簡單及專業程度較高的產品,考量營運穩健因素,未來此部份產能將下降至15%。
3. 今年Q1 在成本有效控制,預估毛利率較上季增加0.78 個百分點:聚陽去年Q4 因棉花價格仍維持高檔(占總成本35%),加上中國工資上漲,預估去年Q4 毛利率為19.3%;而今年Q1 棉價依然高檔,但在中國產能大幅減少,加上集團依各地區產能特性,精確配置各訂單所需產能,達到生產成本最佳化,預估今年Q1 毛利率較上季增加0.78個百分點為20.08%,Q1 出貨量則約為215 萬打,與去年同期成長7.5%,ASP 則年成長9.65%。
4. 展望2011 年美國市場消費力道持續升溫,預估全年出貨量可達865 萬打,較去年成長6.53%:聚陽目前訂單已接至Q3,今年出貨量預估865 萬打,今年除舊客戶如KOHL'S、TARGET 及JC Penny 較去年小幅成長,以前5 大客戶銷售佔比來看,客戶有逐漸集中的趨勢,聚陽可開始挑選未來潛力以及獲利性較高客戶的訂單生產,以提昇整體的收益;此外,今年新客戶的增加,過去聚陽出貨幾乎都以美國為主要市場,今年預估非美地區出貨將增加至3%~5%比重,如lativ 和大陸美特斯邦威、baleno、中國大潤發自創品牌貝茲卡洛代工等,其中亞洲區客戶以Lativ 成長幅度較大,預估今年聚陽代工約10.05 億元,年成長129.08%。ASP 方面客戶低價位產品出貨比重有減少的趨勢,預估今年ASP 成長幅度約11.4%。
5. 今年出貨量增加及切入中國品牌代工,獲利可望持續成長,目前本益比已位於合理區間,故投資建議維持「逢低買進」:預期今年美國民眾消費能力持續升溫,主要客戶訂單穩定成長,預估出貨量可較去年持續成長,加上低價產品出貨量減少,預估ASP 將較去年成長。預估今年合併營收為158.46 億元(YoY+16.14%),今年以來棉價依然高檔,但在成本得以控管下,今年Q1 毛利率已較上季增加0.78 個百分點,預期在Q2 以後,ASP 可望持續調漲反應原料價格,預估今年毛利率20.76%,稅後EPS 為7.53 元,以今年EPS 計算目前本益比為9.36 倍,位於三年歷史區間6~12 倍合理區間。就投資建議,預估出貨量增加及切入中國品牌代工,今年獲利可望持續成長,目前本益比已位於合理區間,故投資建議維持「逢低買進」。
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