投資建議

富邦金1Q12稅後淨利為68.64億元，YoY-25.28%，稅後EPS為0.76元，ROE 11.48%。

預估北富銀2012年放款成長YoY+6~7%，NIM在放款組合持續改善下， 預估仍可回升3bps~4bps。

北富銀1Q12信用成本-5bps，預估在少了2011年的一次性提存，信用成本將下降。

富邦人壽1Q12資產投報率3.52%，保單成本4.14 %，利差損0.62%，較2011 年增加100bps。

富邦人壽2011年EV為1,760億元，YoY+13.18%，每股EV為19.5元。

BTSIC預估富邦金2012年稅後淨利為275.45億元，YoY-9.77%，稅後EPS 為2.91元。

投資建議:買進，目標價PBR1.3X (以2012年底淨值28.26元為計算基礎)。

營運分析

公司簡介

富邦金以銀行與壽險為獲利主體，與國泰金同為雙引擎金控，除了台北富邦銀行與富邦人壽，富邦金旗下子公司尚有富邦產險與富邦證券。富邦金大陸布局積極，銀行部分，富邦金透過香港富邦銀行參股廈門銀行並持有19.99%股權，廈門銀行在大陸共有35 家分行，駐點城市涵蓋廈門、福州、泉州、重慶，預計2011~2012 年將持續在天津、漳州與南昌設立分行；壽險部分，與紫金集團合資設立富邦紫金人壽已送交中國保監會審批；另外，方正富邦基金管理公司於07/2011 開業。

富邦金1Q12稅後淨利為68.64億元，YoY-25.28%，稅後EPS為0.76元，ROE 11.48%

富邦金1Q12稅後淨利為68.64億元，YoY-25.68%，稅後EPS為0.76元，ROE 為11.48%。子公司獲利部分，除了北富銀獲利呈現成長外，其他子公司獲利皆呈退。富邦人壽稅後淨利為11.38億元，YoY-73.11%、北富銀稅後淨利為39.14 億元， YoY+44.75%， 富邦產險稅後淨利為8.26 億元， YoY-19.02%、富邦證券稅後淨利為4.92億元，YoY-22.52%。

北富銀1Q12 放款成長QoQ+5.99%， 淨利差為1.02%， 帶動NII QoQ+13.9%

放款方面，北富銀1Q12 在政府放款帶動下，公司1Q12 放款成長YTD+5.99%。利差方面，北富銀1Q12 存放利差與淨利差分別為1.32%(較4Q11 下降5bps)與1.02%(較4Q11 上升1bp)，預估利率較低之政府放款成長率較高且其他高收益之放款呈現衰退為造成平均放款利率下降之主因；另外，公司1Q12 存放比並從4Q11 的82%下降之79.2%，放款配置與資金使用效率不彰均對未來存放利差與淨利差的擴大造成較大疑慮。

展望2012 年，IBTSIC 預估北富銀放款成長YoY+6~7%，其中在台幣放款部分，企金放款未來可望恢復正成長，而房貸部份成長動能則仍偏弱， 因北富銀1Q12 存放利差呈現衰退，IBTSIC 預估公司未來存放利差與淨利差的擴大將取決於公司中小企金與非房貸消金的放款成長速度，以及存放比的增長幅度，整體而言，IBTSIC 預估北富銀2012 年平均NIM 約可較2011 年上升3~4bps。

北富銀1Q12 信用成本-5bps，預估在少了2011 年的一次性提存，信用成本將下降

北富銀為符合放款覆蓋率1%水準，2011 年一次性提存金額達18 億元， 公司1Q12 逾放比為0.24%、呆帳覆蓋率為340%，資產品質優於2011 年。北富銀1Q12 受惠於呆帳回收4.73 億元，故年化成本僅-5bps。展望2012 年，IBTSIC 預估在少了2011 年的一次性提存，雖預估呆帳回收金額恐低於2011 年，仍預估北富銀2012 年信用成本將略低於2011 年。

富邦人壽1Q12 資產投報率3.52%，保單成本4.14 %，利差損0.62%， 較2011 年增加 100bps

富邦人壽1Q12 FYPE YoY+28.67%%，其中傳統型保單佔比約90%，公司1Q12 保單成本下降至4.14%，較2011 年下降2bps。

投資報酬率部分，富邦人壽1Q12 因海內外股票收益低於1Q11，加上避險成本上升，公司1Q12 資產投資報酬率僅3.52%，較1Q11 下降102bps， 受此影響，雖公司1Q12 保單成本下降，但公司1Q12 利差損仍上升至0.62%，較1Q11 上升100bps。

申請提高海外投資上限，加上現金股息收入增加，富邦人壽2012 年投報率可望持續提升

海外固定收益為富邦人壽投報率較高之資產，富邦人壽已向主管機關申請提高海外投資上限至45%，加上外幣保單不計入海外投資上限計算，故未來富邦人壽海外投資空間仍大；另外，3Q12為現金股息收入旺季，富邦人壽2011年現金股息收入約67億元，預估2012年現金股息收入將較2011 年成長10%，IBTSIC預估在海外投資比重上升與現金股息收入增加下，富邦人壽2012年投資報酬率可望較1Q12好轉。

富邦人壽2011年含匯兌損益後之避險成本為94bps，未來避險成本仍將控制在100~150bps

富邦人壽避險工具以CS、CCS為主，富邦人壽1Q12包含匯兌損益後之避險成本為160bps，若包含外匯變動準備金，則避險成本為116bps。展望2012 年，富邦人壽外匯損失準備金之第一桶金約有20億元，故未來在避險策略上，公司將傾向於降低高成本之避險，惟因公司2012年仍需提列6億元的準備金，其約可抵銷避險成本的減少，故IBTSIC預估2012年外匯變動準備金之實施對公司整體避險成本的降低幫助有限，惟整體而言，預估富邦人壽避險成本仍約在100~150bps。

富邦人壽2011年每股EV為19.5元，符合預期

富邦人壽2011年EV為1,760億元，YoY+13.18%，符合預期。其中調整後淨值因將固定資產中AFS的市值調整回淨值影響183億元，故2011年調整後淨值降低至873億元，整體而言，富邦人壽每股EV為19.5元。

2012年獲利預估

富邦金03/2012認列MOMO出售利益8億元，IBTSIC預估北富銀2012年獲利仍可持續成長，惟因MOMO處分利益高峰位在2011年，故富邦金2012 年獲利將呈現衰退，IBTSIC預估富邦金2012年稅後淨利為275.45億元， YoY-9.77%，稅後EPS為2.91元，ROE為10.74%。

投資建議：

雖富邦金2012年獲利衰退，然因目前評價偏低，且獲利相對其他同業佳，故維持買進，目標價PBR1.3X (以2012年底淨值28.26元為計算基礎)。

簡明損益表

投資評等說明

評等	隱含報酬率空間
強力買進	> 50%
買進	30%~50%
區間操作	預期股價波動區間 < 30%
觀望	建議降低持股 近期股價將呈持平走勢 無法由基本面給予合理評等

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