| 百和（9938）：看好竹碳通路及射出鉤，維持買進建議 |
2008/02/22 |
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07年業績符合預期：百和4Q07因工業產品訂單不如預期，合併營收17.23億元（+13.81％QoQ，+28.64％YoY），低於原估18.17億元，惟竹碳通路優於預期，合併毛利率高於先前預估之30％達31％。總計07年全年合併營收61.43億元（+26.94％YoY，原估63.37億元），稅後淨利6.7億元（+37.83％YoY），稅後EPS2.73元，符合預期。
�� 竹碳通路08年業績近倍增：LOCOYA目前營業據點，包括14家直營店、8間加盟店、2間休息站門市及22處百貨專櫃共46處，07年竹碳產品營收3.84億元（+225.42％YoY），優於原估之3.3億元。其中原料販售佔35％（毛利率25∼30％），LOCOYA通路經營佔65％（毛利率40∼45％），通路業績中直營店貢獻5成，百貨專櫃38％，加盟店為12％；大陸分店目前因知名度不高，業績貢獻度仍低。08年策略，台灣部份因知名度漸高，將以增設加盟店數目為首要目標，大陸部份規劃6家旗鑑店，預估08年營收達7.5億元（+95.31％YoY）。
�� 射出鉤新增客戶及通路：射出鉤（毛利率40∼45％）目前6台機器中，3台已全產能開出，產品主要應用於3C商品、紙尿褲及DIY市場，07年營收2.64億元（+77.18％YoY），因紙尿褲市場進展不如預期，低於原先預估3億元。4Q07射出鉤管線整理帶新增HP大客戶，並於DIY市場有所斬獲，打進IKEA通路，07年三大領域佔營收比重分別為7：2：1。由於射出鉤用途甚廣，08年仍看好強勁市場需求，預估營收可達5億元（+89.39％YoY）。
�� 工業用產品越南成長性優於大陸：大陸百和（包括東莞百和、無錫百和及東莞百鴻）因4Q07出貨量不如預期，07年營收28.83億元（+11.7％YoY），低於原估31.76億元；越南百和07年營收8.34億元（+40.94％YoY），符合預期。獲利部份，大陸百和3.98億元，越南百和1.11億元，佔百和稅前淨利分別為60％ 及16.81％。08年考量大陸勞動合同法影響，產線擴增以越南為首選，預估08年營收分別成長22％及36％，越南成長性將優於大陸地區。
�� 08年稅後EPS3.32元：研究處預估百和08年合併營收可成長3成達79.93億元，產品組合為工業產品61.44％（毛利率25∼30％）、粉底圖料8.13％（毛利率18.8％）、撚紗原料14.78％（毛利率15％）、竹碳產品9.39％及射出鉤6.26％。08年1月合併營收5.06億元（-13.34％QoQ，+5.92％YoY），以越南百和最佳，較07年同期成長20％達6,300萬，顯示百和製造中心將持續移往越南。2月份雖因工作天數較少但屬竹碳產品旺季，營收預估與1月份持平達5.07億元（65.27％YoY）。總計1Q08營收可達16.79億元，因大陸人力成本上升，合併毛利率將下降至30％，稅後EPS為0.73元，全年稅後EPS維持先前預估達3.32元。
�� 維持買進建議：百和目前在手訂單能見度約1.5個月，歷史本益比區間為8∼18倍，目前本益比9.29倍。由於粘扣帶等工業產品穩居全球第一，竹碳產品及射出鉤後市看好，且屬大陸及越南收成股，建議於2Q傳統旺季來臨前可先行佈局，目標價因本益比下修，由45元調整至40元（PER=12X2008EPS）。
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