| 大統益（1232）：黃豆價格易漲難跌，08年營收獲利持續躍進 |
2008/04/02 |
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國內最大之油脂廠商：大統益為國內最大之油脂製造商，豆粉與沙拉油之市占率超過30％，目前主要股東為統一、泰華油脂、大成長城、日商三菱，持股比重分別為30 ％、18.5％、13.6％、7.6％；主要產品為沙拉油與豆粉，佔07年營收比重分別為 29％、55％，另有小部份為加工收入佔3.7％（股東來料代工），其餘則為進口其他食用油品（菜籽油、葵花油），主要客戶為統一、長春石化、其他國內飼料廠、餐飲業、食品加工廠等。
�� 4Q07毛利率持續拉升：07年1∼3Q合計營收為87.9億元（+30％YoY），稅後EPS為1.97元，4Q07營收為38.7億元（+22％QoQ，+43.3％YoY），由於4Q07黃豆價格漲幅達22 ％（CBOT報價），而大統益18L食用油順利轉嫁，故預估毛利率拉升至8％（3Q07為6.63％），稅後EPS為1.11元，合計2007年營收為126.6億元（+33.7％YoY），稅前淨利為6.49億元（+30％YoY），稅後EPS為3.08元，公司預計配發2.6元現金股利。
�� 國內需求穩定，價格上漲為主要之成長動能：國內黃豆加工日產能約9000噸，大統益目前之日產能為4700噸，第二大為中聯油脂，日產能為3000噸，但由於國內內需市場有限，故目前大統益整體產能利用率僅65∼70％，即年產量約90萬噸之產量，其中約60％為自用，其他為代工。研究處推估07年豆粉出貨量為40萬噸，沙拉油約12.5萬噸，其中豆粉維持06年相同水準，沙拉油則微幅成長，但整體大統益07年沙拉油與豆粉之營收成長均接近60％，主要乃受惠黃豆價格飆漲所致，而當原物料處於多頭走勢時，對於大統益此類型廠商有助於其獲利能力之提升，主要受惠於低價庫存原料，且沙拉油與豆粉等仍屬於易轉嫁商品。
�� 黃豆價格易漲難跌，有利獲利能力：由於北美為黃豆之最大出口國，而美國推行生質燃油，導致玉米價格飆漲，由於玉米與黃豆之耕地可輪種，故07年黃豆栽種面積減少18％，加上中國等市場需求拉升，使得黃豆庫存處在歷史低檔，雖3月美國農業部公布08年耕地面積意願調查，黃豆耕作面積增加18％，使得近期黃豆期貨價格劇烈波動（1300美分∼1100美分間震盪），但確切之耕種面積仍待5月才能確定（因耕種意願將隨近期黃豆與玉米期貨價格波動而有所改變），加上08年市場擔心美國有乾旱之疑慮，此部分亦將影響黃豆收成，且新興市場對於黃豆之需求持續，預估2Q08黃豆價格將高檔區間震盪，下半年黃豆價格仍將呈現易漲難跌之狀況。若在此價格走勢下，大統益2Q之毛利率雖無法持續創高，但保守預估仍將維持在6.5∼7.5％之高檔區間（歷史水準為5∼8％）。
�� 08年營收獲利仍將大幅成長：研究處預估整體大統益3月營收將達16.5∼17億元之水準，合計1Q08營收將達44億元（+14％QoQ，+65％YoY），毛利率部分預估維持在7.6％高檔水準，稅後EPS預估為1.24元，研究處預估整體黃豆價格08年將維持高檔震盪，故整體08年大統益受惠於原物料價格上漲之帶動，營收將成長35％YoY達171億元，毛利率為7％，稅後EPS為4.3元。
�� 投資建議給予買進：研究處認為大統益在油脂之生產效率與規模均優於亞洲其他廠商，其整體之成本與採購策略使其有能力與國際大廠競爭，且受惠原物料上漲行情，整體08年營收與獲利將呈現大幅成長，加上現金殖利率達7.1％，目前本益比僅8倍，研究處給予買進之投資建議，目標價為43元（PER=10X2008EPS），惟短線上黃豆期貨價格波動較為劇烈，將影響其股價，未來須留意國際黃豆價格走勢與5月美國公布之實際栽種面積消長。
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