n   07年因增提虧損，業績不如預期：成霖4Q合併營收約60億元（-11.37％QoQ），07年全年合併營收約225.93億元（+76.36％YoY）。由於4Q調漲售價5∼6％，毛利率較3Q的26％提高至28.5％，惟因攤提07年Gerber關廠及營運虧損，全年稅後淨利約7.1億元（+18.23％YoY，原估8.08億元），稅後EPS為2.54元（原估2.89元），不如預期。

n   衛浴、廚具OBM/ODM全球佈局：成霖集團產品分衛浴設備與廚具用品兩大類，由於Gerber以陶瓷件為主，且購併PJH後增加廚具產品，與06年相較，水龍頭比重由63％降至44％、陶瓷設備由17％增加至27％、蓮蓬頭比重由11％降至7％、廚具為新增項目比重13％、其餘零件維持9％。銷售地區北美部分由9成大幅下滑至49％，歐洲成長至44％、中國佔3％及其他4％。其中OBM/ODM，比重為43：57，ODM客戶包括美國WalMart、Lowe’s、Costco及HomeDepo等、歐洲PJHI、KEA及B&Q、亞洲TOTO及好美佳等，客戶群廣且分散。OBM共有13品牌分佈於美國、歐洲及亞洲，包括Danze、Fusion、Gerber、Lenz、PJH及麗舍。公司目標朝全球廚衛通路商邁進。

n   中國生產享有成本優勢：成霖生產基地設於大陸共三廠，深圳成霖潔具以五金件為主、山東美林以陶瓷件為主及慶津五金以電鍍及特殊配件加工為主。成霖潔具目前產能1,500萬件，由於營運規模擴充，預計於青島增設2,100萬件，08年可開出3∼4成，總產能達2,130萬件（+42％YoY），預計2010年可全產能開出。預估成霖潔具08年營收成長25％達22億元RMB（佔合併營收13.75％）。山東美林產能240萬件，由於Gerber年需求量250萬件，故08年產能滿載，擴廠時機落於09年。預估08年成長25％達2.37億元RMB（佔合併營收3.7％）。成霖以中國製造成本優勢，加上自有品牌及通路購併，由亞洲最大水龍頭製造商，邁向全方位衛浴、廚具通路商。

n   銅、鋅價格決定毛利率走勢，08年將可逐季走高：衛浴設備主要原料為銅及鋅，分佔成本結構35∼40％及15∼20％，合計佔成本比重達4∼6成，為成霖毛利率走勢關鍵。另外人工成本約佔9∼10％，大陸合同法使人力成本增加1％，影響不大。成霖目前仍有年初購買之庫存量可供應至4月底，預估隨油價逐漸下跌，市場預估銅及鋅走勢將較往年平穩，研究處認為成霖毛利率可維持4Q07水準並逐季走揚，預估08年合併毛利率約28.25％。

n   1Q08匯兌損失稀釋獲利：成霖1、2月因增列PJG業績，使合併營收較去年同期大幅成長，預估3月合倂營收與1月略同達22.7億元（+21.17％MoM），研究處調升成霖1Q08合併營收達65.05億元（+8.45％QoQ，+99.35％YoY，原估61.32億元）；毛利率與4Q07差異不達達28％，惟將提列匯兌損失1.4億元，稅後淨利1.3億元（+90.3％YoY），稅後EPS為0.47元（1Q07為0.25元）。

n   08年稅後EPS 3.3元：2Q部份，預估隨次貸風暴逐漸消退，房市漸穩，2Q業績可維持07年水準，合併營收可達67.24億元（+3.33％QoQ，+2.51％YoY），稅後EPS預估因匯損影響縮小，可回升至0.9元。展望08年，受惠PJH加入、Danze調整商品策略增加陶瓷件產品，及麗舍已接獲奧運訂單由2,500萬RMB增加至5,000萬RMB，全年營收調升至271.1億元（+20％YoY，266.6億元），毛利率可持穩於28.25％左右，惟受1Q匯兌損失影響，稅後淨利調降至9.24億元（+30.16％YoY，原估10.88億元），稅後EPS由3.89元調降至3.3元。

維持買進建議：成霖併購麗舍及PJH後，全球通路更為完整，Gerber調整供貨來源後，2月已開始獲利。研究處認為成霖在製造、品牌及通路三方面整合綜效逐漸顯現，加上中國衛浴及廚具市場需求旺盛，業績可期，歷史本益比8∼18倍以上，目前本益比10.69倍屬歷史下緣，加上自有品牌穩定成長，調高本益比至13倍，維持買進建議，目標價43元（PER=13X08EPS）。