| 榮化（1704）：08年獲利具轉機性，投資建議買進 |
2008/04/18 |
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國內TPE大廠：榮化營收主要有熱可塑性橡膠TPE（37％）、溶劑（29％）、貿易（16％）及甲醛（15％）。其中TPE主要用於鞋材、柏油改質劑、電子零件及玩具用品，07年全球需求量約230萬噸，榮化全球市佔率約8％，國內市佔率約40％。TPE為榮化獲利變化較大產品，主因則為原料價格波動較大，榮化TPE原料中約6成為丁二烯、4成為SM。榮化其他產品的獲利率則較為穩定。3Q07以來丁二烯報價大幅回升，榮化表示其08年以來TPE價格已調漲10％（200美元/噸）約已反映60％成本增幅，2Q報價仍會持續調升反映成本，且受惠丁二烯低價庫存效應，其毛利率仍逐季回升，由3Q07的12.8％上升至4Q07的13.8％及1Q08的14.3％。
�� 卡達廠受甲醇漲價獲利回升：榮化卡達廠主要天然氣生產甲醇（100萬噸/年）及其衍生物汽油添加劑MTBE（100萬噸/年），卡達政府持股50％，榮化持股15％。該廠4Q07及1Q08各貢獻榮化投資收益1.4億及3.15億，獲利回升主因為全球甲醇價格上揚。美東甲醇價格由3Q07的167.5美元/加侖回升至4Q07的236.5美元/加侖，1Q08價格仍續揚至265美元/加侖。中國甲醇價格亦由2Q07的2570人民幣/噸飆升至4Q07的3950人民幣/噸，目前則持穩於3400人民幣/噸。漲價主因為原料天然氣及煤的價格上漲及人民幣升值。大陸甲醇產能佔全球26％且主要以煤為原料，而07年大陸標準規格煤現貨漲幅達87％，08年持續上漲33％。榮化卡達廠2000年與卡達政府簽訂25年的購料長約，使其天然氣成本0.5美元/百萬BTU僅為目前天然氣現貨價1/16，成本穩定使其卡達廠近年獲利與甲醇價格走勢呈現明顯正相關。
�� 受惠擴產大陸08年獲利大幅成長：榮化大陸惠州廠3Q07開始試俥TPE新產能10萬噸，已與南海石化簽定長期合約料源穩定，2Q08開始貢獻營收獲利。10萬噸年產能可貢獻年營收50億元台幣，以稼動率70％及淨利率10％（同台灣）計算，每年可貢獻獲利3.5億台幣，將可使榮化大陸投資收益由07年的2.1億台幣大幅成長至5億台幣以上，對榮化稅前EPS貢獻亦可由0.39元成長至約1元。
�� 福聚獲利亦大幅成長：福聚主要以丙烯生產PP，其獲利與丙烯及PP的價差呈明顯正相關，07年1∼4Q丙烯及PP的價差分別為127美元/噸、239美元/噸、287美元/噸、及252美元/噸。1H08價差仍維持246美元/噸，預估2H08價差亦可維持200美元/噸以上。受惠價差拉大，福聚07年獲利亦呈逐季成長，3Q07稅後淨利由2Q07的1.75億元大幅成長至3.05億元，4Q07-2Q08預估獲利仍可維持高檔。榮化4/23將合併福聚，換股比例1股榮化換1.4304股福聚，合併後榮化股本由53.33億元增加至66.23億元。
�� 投資建議買進：由於員工分紅少及原料進口的自然避險，員工分紅或台幣升值對榮化08年獲利影響微小，另外於新竹新市有閒置廠房1.41萬坪，距東西向快速道路出口、北1高出口及新竹火車站分別僅1.4公里、1.2公及3公里，又鄰近6線道省道公道五路，目前帳面價值每坪3.15萬元，以每坪20萬元計扣除增值稅可挹注EPS達2.9元。子公司福聚太陽能主要生產太陽能矽晶圓，09年底將可投產。受惠其本業、長投獲利同步成長，研究部預估08年稅後EPS可由07年的2.5元成長至4.5元（以合併後股本66.23億元計），投資建議為買進，目標價50元（PER=11X2008EPS）。
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