| 春源（2010）：後市逐月下滑，建議中立 |
2008/05/27 |
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春源為國內北部主要鋼片裁剪廠商：07年產品比重，鋼板（非工程營收）約65％、鋼結構（工程收入）約35％。產品應用以汽車業為主，約佔30％，其餘為營建、3C產品等。原料主要是鋼板，中鋼佔原料供給80∼90％、其餘則是來自日本的10％。
�� 受惠中鋼低價原料，前四月業績表現佳：由於1H08鋼價大漲近50％，中鋼鋼板與市場價差高達5000元∼10000元/噸，春源平均庫存長期皆維持3∼4個月庫存，因享有低價庫存，1Q營收42億（+13％YoY），毛利率受惠於鋼價上揚，推升鋼板毛利率，故毛利率上揚至9％，較4Q07上揚4∼5％，致稅前淨利2.79億元，稅後EPS為0.39元。4月業績更大幅成長，營收20.84億元（+45％YoY），受惠於低價鋼構訂單消化，單月毛利率攀升至15％以上，致稅前淨利達2.58億元，較去年同期成長3.16倍，稅後EPS0.35元，累計1-4月稅後EPS 0.74元，接近07年稅後EPS0.8元的水準。
�� 5月起獲利持續下滑：儘管鋼價持續上漲，但預期春源難以轉價給下游，佔20％營收中的汽車產業不佳，台灣汽車銷售持續下滑，4月份總共賣出20,819輛（-7％MoM、-20％YoY），預期在油價高漲及鬼月淡季下，汽車銷售將無起色，對鋼板的需求將持續減少。另佔營收比重30∼40％的鋼結構（工程用的鋼片），以民間工程為主，接單時程長且沒有物價調整，因此無法反映成本的增加。預期隨著中鋼大漲3Q鋼板報價20％，將大幅增加成本，致毛利率逐漸下滑，5月獲利將反轉，後市獲利持續減少。
�� 財務預估：研究處預估2Q營收61億（+42％YoY），稅後EPS達0.76元（1Q=0.39元）。2H08獲利因毛利率急速減少，獲利將衰退，預期08年營收254億（+46％YoY），稅後EPS為2元（1H:2H=1.15元:0.85元）。
�� 投資建議：儘管中鋼3Q盤價持續大漲，對整體鋼鐵股仍有正面激勵效果，但春源近期股價已反映1H08的高獲利，且5月起獲利將逐步下滑，建議中立。
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