| 瑞昱（2379）：1Q09急單效應，營收展望優於預期，維持買進 |
2009/02/04 |
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4Q08提列巨額存貨跌價損失，由盈轉虧：4Q08營收為30.8億元（-35.7％QoQ），因cost down效應及台幣持續貶值，毛利率回升至43.8％（3Q08為41.4％），營業費用下降至9.9億元，包含員工分紅費用化回沖4,500萬元，營業利益為3.6億元，自結4Q08稅後虧損達1.1億元，主要是提列存貨跌價損失超過2億元，並認列投資損失（為海外研發據點費用）2億元，導致4Q08由盈轉虧，稅後EPS為-0.24元，低於原先預估的0.25元，合計08年稅後EPS為1.88元。
�� 1Q09急單效應，預估營收QoQ持平：因1Q09為傳統出貨淡季，瑞昱原預估營收QoQ下滑10∼20％，不過自09年1月開始急單湧現，2月延續1月訂單成長，最新狀況於法說會表示1Q09營收可望與4Q08持平或微幅成長，主要是4Q08 PC代工廠庫存水位降至過低，1Q09出現訂單回補效益。09年1月營收為8.5億元（+12.9％MoM），預估2月成長至10億元水準，1Q09營收為30.7億元（-0.4％QoQ）。在毛利率方面，公司僅表示09年毛利率目標維持在40％以上，研究處認為1Q09各產品線都將面臨較大的價格壓力，尤其是NB應用，對毛利率仍會有負面影響，保守預估1Q09毛利率為41.9％，較4Q08下滑約2％，以員工分紅費用化比例25％計算，營業費用為10.1億元，稅後淨利為1.17億元，稅後EPS為0.25元。
�� 09年主力產品線受到不景氣衝擊，802.11n為成長要角：2008年各產品線佔營收比重：通訊晶片51％（10/100M 16％、GbE 14％、WLAN 8％、Switch 8％）、PC 週邊晶片33％（Codec 23％、clock/card reader 7％）、多媒體晶片15％（LCD Monitor 9％、LCD TV/DVR 6％）。研究處認為09年主力產品線因規格成熟、市佔率已偏高且受到大環境不景氣影響，包含10/100M、Codec、LCD Monitor控制晶片09年出貨量將出現下滑，預估YoY分別為-19％、-11％、-3％，影響09年全年業績表現。不過GbE、WLAN、LCD TV控制晶片將維持成長態勢，主要是市佔率仍有向上空間，其中WLAN因802.11n晶片推出將呈現明顯增長，預估09年WLAN出貨量YoY將達+23％。瑞昱802.11n SOC晶片於4Q08推出，規格為1T2R，將主攻NB領域，與Atheros、雷凌競爭，由於瑞昱採用整合型單晶片且65nm製程，具有成本優勢，將採取價格策略爭取市佔率，對同業造成不小威脅，09年勢必將開始壓縮如雷凌等成長空間，研究處認為802.11n晶片成為09年瑞昱業績成長主要來源。
�� 投資建議維持買進： 08年營收為167.4億元（+6.6％YoY），毛利率為42.3％，稅後淨利為8.8億元（-53.1％YoY），稅後EPS為1.88元。預估09年營收為150.9億元（-9.9％YoY），毛利率下滑至40.8％，以員工分紅費用化比例25％計算，營業費用為44.8億元，稅後淨利為10.2億元（+15.6％YoY），YoY成長主因為08年瑞昱認列權利金支出達2,470萬美元，稅後EPS為2.17元。在投資建議方面，急單效應持續發酵，2月並未有減弱跡象，1Q09營收展望優於預期，投資建議維持買進，目標價為42元（PER=19X2009EPS）。
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