| 東陽（1319）：北美AM市場最壞狀況已過，未來營運逐漸好轉，建議買進 |
2009/02/11 |
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不景氣時AM市場相對OEM市場受到衝擊較小：汽車業受08年下半年金融海嘯影響，全球新車銷售皆陷入衰退，由於消費者在經濟衰退時期減少購置耐久財，尤其以直接交車廠的OEM廠受到影響最大（約下滑四至五成），AM維修市場則因經濟活動降低亦受衝擊（約下滑二至三成），但幅度低於OEM市場。受到08年4Q汽車零組件下游客戶降低庫存水準影響，QoQ由以往+3∼8％水準降為-15％，呈現旺季營收衰退的窘境。統計東陽2008年AM塑膠營收為69.2億元（+0.85％YoY），顯示AM市場所受經濟衰退衝擊較低，09年在全球汽車保有量仍可小幅成長之下，預估東陽AM市場營收為66億元（-4.5％YoY）。
�� 近期美國AM市場回補庫存，1Q09營運有機會落底：在近期在全球政府推出各種振興方案及紓困方案後，經濟情勢略為止穩，美國AM市場的下游客戶開始回補庫存（北美市場佔東陽AM營收比重約五成），不過一月工作天數受春節因素減少，一月營收預估為今年低點。短期若油價不再攀高，全球經濟未續惡化，東陽營收有機會於第一季落底，未來逐季成長。預估東陽第一季營收為17.1億元（-0.15％QoQ，-20.7％YoY），毛利率25.8％，稅後EPS為0.23元。
�� 受惠中國政府扶植汽車產業，預估09年中國事業虧損縮小：08年下半年受到中國新車車市反轉向下影響，東陽中國事業營收成長率由上半年22.86％降至下半年僅2.8％，08下半年產能利用率低導致貢獻獲利由盈轉虧。統計08年認列中國轉投資虧損達9280萬元，主要為旗下持股比重最高的福州東陽（持股100％）及南京開陽（持股70％）分別虧損9000萬及2億元所致。展望09年，中國政府推出汽車產業振興計畫，對於排汽量在1.6L以下車型減免5％的購置稅，並預計花費50億人民幣針對農民報廢三輪汽車、低速貨車換購輕型載貨車及購買1.3升以下排量的微型客車，給予一次性財政補貼，在中國政府扶植汽車產業之下，預估09年中國車市仍可成長5∼8％，而東陽旗下南京開陽新接2個車型4個車款（MAZDA2及嘉年華），福州東陽推出一款三菱新轎車款，並且增加AM代工訂單以彌補產能利用率不足，預估09年東陽的中國轉投資事業可望縮小虧損至1000萬元。
�� 預估09年獲利成長一成：東陽08年營收為81.85億元（-4.1％YoY），毛利率26％較07年下滑1.76％，預估稅後淨利6.42億元（-35.4％YoY），稅後EPS為1.42元。衰退主因為原物料成本上漲及中國轉投資由盈轉虧所致，預估09年營收79.28億元（-3.14％YoY），毛利率因原物料下跌可微幅提升至26.4％，稅後獲利7億元（+9.1％YoY），稅後EPS為1.55元。
�� 投資建議：依09年EPS計算本益比為8倍，股價淨值比為0.64倍，均為歷史評價新低，研究處認為，北美AM售後維修市場近期接單好轉，營運有機會第一季落底，未來逐季回升，加上09年中國政府扶植汽車產業，有利於東陽中國轉投資事業的長期發展，因此建議買進，目標價為16元。
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