| 統一（1216）：毛利率將逐季走揚，中國獲利貢獻亦提升，維持買進建議 |
2009/02/25 |
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4Q08獲利不佳已陸續反應：統一4Q08營收為105億元（-22.5％QoQ，-4％YoY），其中食糧群佔34.5％、速食群佔12.2％、乳飲群佔43.4％、保健群佔8.8％，由於仍受到10∼11月大宗原物料持續下滑侵蝕，加上營收規模下降，預估4Q08毛利率將下滑至19％；業外部分，中國統一以保守原則提列與中谷糖業之交易損失1億人民幣，影響統一EPS約0.1元，另外在原料部分仍有高價庫存提列跌價損失之壓力，研究處預估稅後淨利為7.6億元，稅後EPS為0.2元。研究處認為1月至今統一之股價已部分反應此部分之利空訊息。合計2008年統一營收為494億元、毛利率19.7％，稅後淨利57億元，稅後EPS為1.53元。
�� 年節採購結束2月營收將下滑，但氣候有利飲料銷售轉佳：統一1月營收為37.3億元（+14.7％MoM，-18.9％YoY），主要受年節採購需求大增，而年增率仍下滑主要乃受到大宗食糧部分，因原物料價格大幅下滑所致，其他飲料與速食麵之表現則不亞於08年同期水準。研究處預估統一2月營收雖將下滑至34億元（-8.8％MoM），但3月開始營收將一路走揚至8∼9月，且近期氣候轉熱有利飲料之銷售，研究處預估統一1Q09營收將成長5％QoQ至111億元（-8.7％YoY）。
�� 原物料價格低檔震盪有利整體毛利率表現：統一之食糧群1H08因原物料飆漲，佔營收比重達38％，而此部分屬毛利率較低之業務，加上終端產品毛利率亦遭壓縮，整體08年毛利率表現不佳；但觀察09年，隨著原物料價格已跌落至低檔，此部分一方面有利飲料、速食麵等產品毛利率，另一方面低毛利率之食糧佔比重降低（1月比重已降至29％），故研究處預估1Q09統一之毛利率將開始由谷底回升，預估1Q09為19.6％，稅後EPS為0.27元，且毛利率將逐季走揚至3Q09。
�� 09年一次性獲利衝擊減少，營運逐季增溫：統一08年因中國統一匯兌損失、中谷糖業交易損失等對08年產生一次性衝擊，此部分09年中谷糖業1億人民幣有機會於2Q09回沖外，09年中國統一之獲利貢獻將明顯提升，研究處預估將由08年的15.8億元提高至20.7億元。研究處預估統一2Q、3Q、4Q營收為126億元、142.4億元、141億元，稅後EPS為0.41元、0.57元、0.48元。合計2009年統一營收為521億元，毛利率提升至20.5％，稅後EPS為1.72元。
�� 投資建議給予買進：研究處認為統一短線上股價已反映4Q08獲利不佳之利空，且自3月開始營收動能與毛利率表現，將呈現逐季轉佳之趨勢，目前統一股價為1.5倍PBR，落於歷史區間1∼3.3倍之下緣，且09年統一中國之獲利貢獻仍可持續提升，研究處維持買進之投資建議，短期目標價為32元（PBR=1.8X2009BVPS）。
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