| 造紙產業：預期紙漿價格反彈，產能利用率回升，調升紙業產業評等至買進 |
2009/04/02 |
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紙業營運脫離谷底：華紙08/11∼12月短纖價格調降60美元/噸，09年1月調降約30美元/噸，2月調降約20美元/噸，3月紙漿可能續降10∼20美元/噸。目前亞洲短纖成交價落在390美元/噸，離歷史低點380美元/噸已無太大降幅空間。紙品部分，2月文化用紙銷售量較1月回升，先前由於原料及成品售價跌價過快造成下游買盤觀望，目前成交量稍有回升，從 3月份訂單比 2月成長，營運有逐步好轉跡象。
�� 中國短纖價格開始小幅上漲，預期紙漿價格於第二季有反彈機會：3月底公佈的2月全球紙漿庫存天數出現下降3天至47天，不過超過32天的平均安全水準仍多，在此水準之下漿價無中長期的上漲的力道，不過在目前漿價水位之下，紙漿廠皆呈現虧損，第二季進入全球紙漿歲修季節，漿價受供給減少走揚機會增大，且美國近期經濟數據出現好轉跡象，預估4月底公佈的3月庫存天數仍會下降3天。從全球紙漿出貨率來看，2月由1月77％已回升至88％，紙漿供需開始好轉跡象。觀察中國短纖紙漿價格於3月底時已止跌回升，目前現貨價格為394美元/噸較上週小漲2.53美元/噸，預期第二季漿價有反彈機會。
�� 正隆1Q09年產能利用率回升，獲利由虧轉盈：正隆目前廢紙價格維持2000元/噸，3月工紙預估維持12000元台幣/噸，營收因工作天數回升及進入旺季較2月小幅增加。2月的產能利用率從1月的60％提升到80％至85％，近期電子業的急單效應也促使工業用紙和紙箱使用量大增，3月產能利用率預估維持2月水準，1Q09優於原先預期僅七成水準，也較4Q08年七成產能利用率明顯回升。近期因電子業接單好轉，正隆產能利用率2月明顯回升之下，正隆獲利由4Q08年大幅虧損約5∼6億元（存貨跌價損失提列約4億）到1Q09年預期由虧轉盈。第二季在氣溫回升進入飲料及水果箱出貨旺季，預估營收可逐月增溫。產業最壞狀況及獲利低點在4Q08年出現，毛利率部分因原物料高價廢紙於4Q08年打消，第一季毛利率將開始回升。
�� 投資建議：由於造紙產業於4Q08年打消存貨跌價損失，1Q09年上游紙漿公司虧損縮小，中下游造紙廠則轉虧為盈，加上紙類報價續跌空間有限之下，調升產業評等至買進。
紙漿：華紙08年營收61.15億元（-9.3％YoY），稅後獲利1.21億元（-85.7％YoY），稅後EPS為0.2元。目前營運仍未脫離虧損，預估09年營收49.01億元（-19.8％YoY），稅後獲利-2.17億元（由盈轉虧），稅後EPS為-0.36元。考量進入傳統紙漿旺季，漿價下跌空間有限，建議可佈局華紙（1905）及台紙（1902）。
正隆（1904）：預估正隆4Q08年稅後EPS為-0.48元，08稅後EPS為0.17元，09年稅後EPS為0.44元。正隆09年2月獲利由虧轉盈，對照歷史資料2001年第一季時獲利由虧轉盈股價淨值比達0.66倍，考量進入旺季且產能利用率回升，建議買進正隆，目標價9元（PBR=2009年0.6XBVPS）。
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