2012年多事之秋，聚焦三債資產度難關
A1. 所有的債券投資都怕違約率，尤其是高收益債對違約率的走勢最為敏感。不過，根據實際數據顯示，經濟低成長的環境，反讓企業更注重財務槓桿的強化，連帶也使實際違約率下降，這樣的情況反而最有利高收益債券的表現。
我們可以看到，在過去兩年來，高收益債的實際違約率都低於隱含違約率；根據穆迪統計，今年七月份全球高收益債的違約率是2.8%，而未來一年的違約率是2.9%，都低於長期平均值的5%（見圖一）。
圖一：
雖然景氣不佳容易讓違約率上揚，但拿這次高收益債的多頭跟2003~2007年的多頭比較，可發現美國的經濟成長雖然同樣不佳，但當前的利率水準卻比2003~2007年更低；可見長期的低利環境，降低了非投資等級企業的槓桿風險，違約預期自然下降。
另外，雖然高收益債的指數價格已經偏高，但是透過實際違約率的降低，債息收入反而會比指數上漲更具空間；譬如目前美國美林高收益債的指數價格是101美元，與歷史高價的105美元只差3.9%~4%；但是目前高收益債的殖利率卻有6%~8%，可見對高收益債券資產來說，債息收入反而比指數更具吸引力，這也是高收益債券持續受投資人青睞的原因。
Q2. 全球經濟氣候越是不穩定，國際資金的避險需求就會持續高攀，但在超低利環境下，低報酬的公債似乎已不再能吸引資金停駐，那麼還有哪些資產可以撐起避險市場這片天呢?
A2. 市場對避險商品的傳統印象，多停留在公債與黃金，但是相對於公債的低報酬，以及黃金本身的高波動，投資等級公司債反而有取代這兩者成為避險新天堂的現象。尤其投資等級公司債在資產配置上出現結構性的變化，是導致法人機構將投資等級公司債當作核心資產的關鍵。
根據Lipper統計，過去3年來美國公司債(投資等級+高收益)的平均績效近30%，不但打敗了傳統公債的13%，更遙遙領先避險天王黃金的負5.5%。這一方面是黃金在近三年通膨壓力並未延續，且貨幣寬鬆政策的效果逐漸疲乏的環境下，已無法再因資金行情的帶動而創造超額收益。另一方面，在連續的寬鬆貨幣政策下，而美公債殖利率明顯過低，對法人來說，這項資產頂多只能收到避險效果，並無法滿足投資人對超額收益的需求；所以反映在資產配置上，光是近一年，美國的壽險公司購買固定收益商品的金額達1830億美元，但美國投資等級公司債就占了700億美元，而過去5年美國壽險公司對投資等級公司債的持有金額也僅有1120億美元，可見就在這一年內，投資等級公司債已面臨結構性的大改變（見圖二）。
圖二：
另外，跟高收益債與新興市場債相比，投資等級公司債具有低波動的優勢，且與美股低度相關的特性，也讓投資等級公司債在長期績效上，得以創造與高收益債一搏的實力；對於穩健型與保守型的投資人來說，投資等級債可以單兵作戰，也可以納入資產配置；用降低35%波動度的代價，換來微幅落後高收益債的報酬，可見美國投資等級公司債有其資產配置上的優勢。
Q3. 同樣是債券投資，若要追求較高的報酬及配息收益，很多人都會關注新興市場債券，但是在面對全球景氣跟著歐美經濟成長趨緩而下滑的情形下，新興市場的經濟表現也開始面對一些考驗，相對的投資風險也會跟著提升，在這種情況下投資人該怎麼因應？
A3. 相同的報酬率，未必等於擁有相同的波動度。特別是在新興市場債券商品中，美元/非美元、亞洲/東歐拉美，就足以讓債券商品創造截然不同的表現，新興亞洲當地貨幣債券就是一個最明顯的例子。這是因為亞幣的波動率遠低於新興貨幣的波動率，且具有更強勁的國家體質，而這也是新興亞洲當地貨幣債券得以成為今年市場重點債券的主因。
雖然從長期績效來看，匯率對債券報酬的貢獻度遠不如殖利率，但隨著新一波歐美寬鬆貨幣政策的即將實施，匯率對債券報酬的影響反而更加明顯；而新興亞洲匯率的波動率在所有新興市場貨幣中都偏低；即便是波動度最高的印度盧比、印尼盾與韓圜，波動度仍低於巴西黑奧、俄羅斯盧布及南非蘭德（見圖三）。
圖三：新興市場各國匯率波動度比較
值得注意的是，新興市場當地貨幣債券享有比美元計價債券更佳的殖利率。以印尼、俄羅斯、巴西與土耳其為例，截至8月30日，美元債券(存續期間7.9年)殖利率介於3.3%-4.0%間，當地貨幣債券(存續期間7.8~8.5年)收益率介於6%-10%之間。另外在違約率方面，比較新興亞洲、歐非中東與西歐五年期的CDS（信用違約交換）走勢可發現，新興亞洲的CDS價格皆位於低檔；且以信評調升的比重觀察，過去10年新興亞洲平均調升比例為0.65，新興東歐為0.64，新興拉美為0.57；可見亞洲強勁的經濟體質與區域內貿易，不但大幅拉抬各國的經濟穩定度，同時也降低了歐美需求放緩對新興經濟體的衝擊。跟東歐與拉美等商品出口國相比，亞洲受到衝擊的程度也最低；從匯率角度出發，新興亞洲貨幣享受偏低的波動度，自然可增加相關債券商品的穩健性。投資人在布局新興市場債券商品時，可考慮亞洲當地貨幣債券的優勢。