2014年展望：債券還值得投資嗎？
2014年全球經濟溫和成長，通膨壓力不大，密切關注各國政治情勢的變化，而美國利率水準要回歸正常化將會是漫長的過程
相較於08年以前的經濟成長水準，2014年全球經濟成長力道可望相對溫和，聯博預期2014年已開發國家與新興國家經濟成長率分別為2.1%與4.9%。對固定收益市場來說這是個好的現象，不用擔心經濟衰退對市場可能帶來衝擊，我們也不認為未來全球經濟會突然的大幅成長。
2014年全球通膨壓力不大，對各國尚不會造成太大的問題。目前已開發國家的通膨率低於2%，新興國家近期微幅上揚，但主要集中在少數幾個國家，我們預期2014年已開發國家與新興國家的通膨率分別為2.1%與4.3%，整體而言，我們認為未來全球通膨會維持在相當低的水準。
另外，我們也密切地關注全球政治情勢的變化，有些是正面的影響，如中國政府重新平衡經濟的走向，歐洲出現復甦走勢等，有些可能會有負面的影響，如委內瑞拉的未來將是如何，另外巴西與土耳其都將在2014年選出下屆的總統或是總理，都可能會影響固定收益市場的走勢。
關於美國的貨幣政策動向，目前聯準會縮減量化寬鬆(QE Taper)的時程仍充滿不確定性，但我們認為聯準會最晚在明年第一季底可望開始縮減購債計畫。另外，聯準會2014年的利率政策可望按兵不動，維持政策利率在極低的水準，2015年之後可望開始緩慢地調升利率，我們預測2018年底美國利率才會回歸正常化，調整過程緩慢，而且最終利率仍較08年以前的水準來的低。
無須過度擔憂利率上升的風險，事實上，即便利率上升，固定收益資產仍有正報酬的機會
我們認為投資人不需要過度擔憂利率上升的風險，事實上，根據我們的經驗，即便是在利率上升的趨勢當中，投資固定收益資產仍有機會獲得正報酬。我們預期美國公債殖利率曲線將緩步上升，至2016年底十年期美國公債殖利率可能上升至4%，在這樣的假設下，我們試算持有5年期或是10年期的美國公債的總報酬仍然是正的。
如圖所示，如果現在投資十年期美國公債，我們會獲得票息收入，而可能會因為利率走高而出現一些債券價格的損失，然而很多人忽略了滾動所帶來的 報酬。近期公債殖利率曲線相對陡峭，現在投資美國十年期公債，到2016年底距到期日只剩7年，隨著到期日的愈來愈接近，債券價格將拉回至票面價格，為我們帶來額外的報酬，就是所謂滾動報酬(roll)。如圖所示，整體而言，投資十年期美國公債的至2016年底，即便利率走揚，總報酬仍然為正數，為1.22%，因此我們認為投資人不需過度擔憂。
此外，在2014年全球經濟成長的樂觀預期下，我們仍然建議投資人在投資組合中應該持有一部份零風險資產如美國公債，投資零風險資產能帶來多一分保險，以避免經濟走勢不如我們的預期而造成波動風險。
圖一 預期持有十年期美國公債年化總報酬（%）
依據
經濟緩步回升，投資人可擇優佈局信用資產，歐美高收益債券相對具有吸引力
美國企業的信用週期常常呈現不斷的循環，景氣好的時候，企業不斷提高槓桿比率，當遇到經濟下滑的衝擊，企業減少舉債、去桿桿化，當景氣再度出現復甦，企業重拾信心而重新開始擴大槓桿操作，而我們認為目前正處在信用週期的中期循環。
目前整體市場指數的平均信用品質並未出現顯著惡化，但的確有一些企業已經開始擴大槓桿操作，進行對股東有利的行為，如配發股息或買回股票，這對股票有利但對於債券可能是不利的，因此我們持續關注個別債券發行公司的狀況。美國企業在金融海嘯後大幅進行去槓桿化，而目前企業槓桿比例出現回升，整體品質並未惡化，因此目前我們認為債券選擇更為重要。
放眼全球，就企業債的投資角度來說，我們認為歐洲企業債券相對具有吸引力，一方面是歐洲企業的槓桿比例比美國企業來得低，如圖二，舉例來說，歐洲高收益債券企業槓桿比率平均為2.99倍，較美國高收益企業的3.5倍來得低，另一方面，就市場評價的角度來看，歐洲高收益債券也略勝一籌，因此目前歐洲企業債券市場擁有比較多的投資機會。
不要為了追求更高的收益而承擔不必要的風險，避開過度熱門的標的，如CCC等級債券
我們看好全球信用市場的基本面，但我們審慎看待CCC等級的債券。在高收益債券市場中，CCC等級就是信用評等比較低的區塊，如圖四所示，在2008年時，CCC等級債券市價平均折價幅度高達了50%，換句話說，當時的市價僅僅為票面價格的一半，假設債券價格是100元，投資人只需要以50元購買，只要債券不違約，債券價格到期時會回到票面價格，還有票息收入，當時投資CCC等級債券或許有機會賺一倍，有較高的資本利得；即便是違約了，投資人可能只損失20元，風險報酬的特性相當不錯。目前CCC等級債券市價與票面價格差不多，投資持有到到期，僅能獲得票息收入，沒有什麼資本增值空間。
以違約率還看，如圖五，CCC等級債券5年累積違約率高達50%，因此在目前的環境，投資人應審慎選擇投資標的，不要為了追求更高的收益而承擔不必要的風險。目前許多CCC等級的新發行者，企業體質不好而且沒有償債能力，但投資人為了追求更高的收益，仍不惜借錢給這些企業，而忽略有大規模違約損失的可能。
新興市場債券擁有多元的資產類別，提供多重的投資契機
目前看新興市場，我們不能對所有的國家一概而論，有些新興國家基本面不錯，有些新興國家基本面非常的差，個別國家差異很大。另外，新興市場債券並不是單一資產類別，事實上涵蓋了三個資產類別，包括美元計價新興市場主權債券、新興市場企業債券，以及承擔了匯率風險的當地貨幣計價之新興市場債券。
我們認為，目前應該審慎看待新興市場主權債券，因為目前主權債券較高的收益來源主要來自三個國家，包括阿根廷、委內瑞拉及烏克蘭，而這三個國家的主權債券殖利率之所以這麼高，就是因為這些國家基本面相對而言非常不好。目前美元計價的新興市場主權債券指數的平均殖利率約5.7%，對投資人而言仍具有吸引力，但其中有0.8%是來自於前述三個較市場風險 (Beta值) 較高的新興國家。
新興市場企業債券方面，整體的市場規模近年來持續擴大，提供了許多具吸引力的投資機會，一般而言，新興市場企業的槓桿比率較美國企業來得低，然而，相較於美國，新興市場企業債券的殖利率卻提供了相對較高的投資機會。但是投資新興市場企業債券的關鍵仍是要慎選投資標的，目前新興市場企業債券的平均違約率高於美國企業債券，近年也發生幾件引起市場關注的違約事件。
新興市場貨幣方面，先前投資人對新興市場貨幣有太多的期望，但市場表現不盡理想，我們認為個別貨幣表現差異大，投資人需慎選個別貨幣，我們認為亞洲貨幣未來可能較有上漲空間。
最佳長期投資策略: 佈局全球、均衡配置、伺機而動
展望2014年，投資人多數的疑問在於利率上升的環境中，債券，也就是固定收益資產還值得投資嗎? 我們認為債券是投資組合中佔有不可或缺的角色，而且在目前全球政治與經濟的環境下，利率可望緩慢上升，債券市場仍存在許多投資機會，然而我們建議必須謹慎選擇投資類別與標的、平衡配置投資組合。
就投資策略來說，我們建議在追求較高收益的同時，不要盲目地承擔風險，在我們的投資組合中，我們也會審慎選擇不同的資產類別、國別與個別企業債券。目前我們看好大多數的全球企業債券，我們對新興市場主權債與當地貨幣計價新興市場債看法較保守，謹慎看待CCC等級的債券。
不論處在任何的市場環境下，我們建議最佳的長期投資策略是「佈局全球、均衡配置、伺機而動」，而以現在的全球固定收益市場來看，均衡配置更顯重要，以現在的信用週期而言，債券選擇實為關鍵，才能創造較佳的收益表現。