國泰主順位資產抵押高收益債券基金三月份經理人報告

 標準普爾500指數在第一季度下跌5%至季度末的4,530點。從行業角度來看，該指數受到資訊科技(-244基點)和通信服務(-121基點)的拖累，而能源(+104基點)和公用事業(+12基點)表現最好。自今年年初以來，圍繞貨幣政策的不確定性、通貨膨脹上升以及俄羅斯入侵烏克蘭所產生的影響已經對該指數構成壓力。此外，全球增長放緩以及大宗商品價格上漲應繼續對收益和利潤率構成風險。自俄羅斯入侵烏克蘭以來出現的極端波動在某種程度上是可預期的。俄羅斯的行動及隨後越來越多的制裁，引起額外的通膨與擔憂，這些問題皆與未來的貨幣政策相關。美聯儲主席鮑爾最近向國會作證時，表示支持本月升息25個基點，同時重申如果通膨持續，可能會更激進。雖然利率受地緣關係影響，但大多數行業的利差皆擴大美國全年的通膨增加受到食品和能源價格上漲，與服務和租金上漲影響。從FOMC的聲明或Powell措辭來看，皆認為目前的經濟/就業/需求狀況仍相當強勁，但基本面的強勁加上供需失衡及俄烏衝突造成的供應瓶頸，使得通膨上方風險明顯增加，預計後續若物價MoM數據遲未回落到0.5%以下，Fed在部分會議可能一次升息2碼，而5月會開始縮表；但若物價數據有所緩和，Fed將有可能避免市場預期紊亂而採取逐次升息1碼步伐。估計第四季核心通膨率回到3%，2023年會更低。目前看起來，除非俄羅斯戰事出現重大升級，否則將繼續預期穩健的增長與基本面。疫情方面，全球新增確診數(七日平均)為155.3萬，低於前一週的180.7萬，結束連續兩周的上升趨勢。截至3/25，疫苗累積施打劑量/全球人口比率約為142.4%；死亡率持穩於1.3%。美國單日新增確診(七日平均)為3.1萬，略高於前一週的3.0萬；所幸，確診數徘徊於3萬例低點，顯示疫情尚屬穩定。截至3/25，疫苗普及率持穩於65%，追加劑施打率約為29%，疫苗施打增速持續下降，當前單日接種僅22.4萬，為去年年初以來新低。歐洲新增確診數(七日平均)為53.3萬，低於前一週的59.6萬例。受到Omicron的亞變種BA.2的高傳染力影響，使得多國確診數攀高。截至3/25，歐盟完成疫苗施打比率約為73.3%，死亡率持穩於0.9%。近一週歐洲/美國新增確診分別減少4%/17%，全球新增確診近一週減少12%。

3月非投資等級債市場呈現劇烈波動，指數利差一度擴大至2020年12月的水平，比投資等級債高150bps，然而在3月最後一個星期利差大幅收窄50bps，低評級表現相對強勁。 3/31(一) US HY OAS回落至343bps， Euro HY OAS至400bps， Sterling HYOAS至463bps。Single-Bs 的表現優異，而運輸業則領先於其他行業。新發債市場方面，繼2月份定價90億美元之後，3月份的主要發行量為110億美元，使第一季度的發行量達到470億美元，是自 2017 年以來的第一季度
最低水平。鑒於各企業積極的於2020 年年中到 2021年第三季度進行再融資活動，使得新發債創歷史新高，因此新發行疲弱代表企業資金充裕可以輕鬆退出市場，而不是無法獲得資金或缺乏市場信心。以指數漲跌幅來看，美國非投資等級債、歐洲非投資等級債與英鎊非投資等級債分為-0.92%vs. -0.12% vs. -0.00%，以54.43%美元: 32.93%歐元:8.34%英鎊來做計算，指數大約下跌-0.54%，而本基金的力非投資等級債市場表現均優於指數，且高配歐洲非投資等級債及英鎊非投資等級債，因此整體以-0.33%較Benchmark表現為佳，台幣貶值帶給台幣級別約+134bps的正貢獻。隨著利率升至3年高位，指數本月仍淨下跌90bps，第一季度創下自2020年第二季度以來最差的季度目前HY市場的情況相當複雜，短期內似乎沒有明顯的解決烏克蘭/俄羅斯衝突的辦法。衝突的連鎖反應是能源和農業/食品方面的商品價格大幅上漲，大宗商品價格的額外飆升將在未來幾個月進一步對通膨構成壓力。公司方面，尤其是歐洲公司，由於比美國更依賴俄羅斯的天然氣和石油，將面臨能源和原材料投入成本上升所帶來的成本壓力，如果他們無法通過一些渠道將成本轉嫁，這會壓縮利潤，降低企業未來的流動性。而就我們投資的歐洲和美國公司來看，對俄羅斯和烏克蘭的直接敞口相對有限，因此所受負面影響輕微。接下來需要關注的最重要因子將會是能源供需以及央行的態度。高收債發行人的體質逐漸轉好，美國高收債的發行人債務成長穩定在低水平的YoY+3%，目前總槓桿率為5.1倍，淨槓桿率為4.2倍，利被保障倍數也為 5.0倍，預計可達到5.3倍，創歷史新高。這讓我們對於公司基本面充滿信心。