標普500在下波空頭市場前再創新高機會微

美盛資金管理投資政策委員會主席兼投資組合經理人，戴維尼爾森(David Nelson)表示：「這波多頭漲勢稱為循環性，而非長期多頭是因為我們目前不認為指數會在下一波空頭市場出現前再創新高紀錄。」

回顧過去75年以來最強勁的幾波6個月漲勢，戴維尼爾森認為接下來的股市展望主要決定於經濟活動和企業獲利復甦的強度。在經濟活動方面，他認為有充分證據顯示經濟衰退已經結束，而且已經開始復甦。最近支持這個看法的證據之一，是供應管理學會(ISM)的製造業指數從7月的48.9上升到8月的52.9。該指數超過50代表製造業正在擴張當中。

前聯準會理事暨Soleil Securities的首席經濟策略師Lyle Gramley和美盛資金管理一樣都認為經濟已經進入了復甦模式。他最近寫了一篇名為《復甦第一年》(The First Year of Recover) 的文章，當中檢視了二次世界大戰之後的9次經濟復甦，以了解市場對明年應該存有什麼樣的期望。

Soleil Securities所提供的資料顯示，在二次世界大戰後的9次經濟復甦中，復甦第一年實質GDP表現為平均成長率+5.8%。在嚴重的經濟衰退之後，通常會出現急遽復甦的現象，而若經濟衰退速度較為緩和，復甦幅度也會低於平均值。這個模式顯示，這次復甦應該會有高出平均值的復甦強度，但是Gramley卻相信這個模式將不適用於這次的復甦，因為他認為消費者支出的復甦將會欲振乏力。Gramley相信停滯的薪資成長、以及信用額度的供給仍相當有限，將會限制消費者支出的復甦程度。

而另外一位經濟學家ISI Group的主席Ed Hyman 則認為實質GDP在明年的成長率將會在+4%左右。Hyman認為明年實質GDP成長率+4%的原因包括(1)存貨餘額從-1410億美元上升到+500億美元，將會推升GDP成長+1.5%；(2)房市的新屋開工率到2010年中將成長到100萬棟，會讓GDP再增加+1.5%；以及(3)汽車年銷售量達到1200萬輛，也會為GDP再帶來+0.5%的成長率。Hyman預期貿易在明年也會貢獻實質GDP另外+0.5%的成長，將總實質GDP的成長數字提升到+4.0%。

關於企業獲利的展望部份，戴維尼爾森表示企業正在醞釀一波強烈反彈。企業資產負債表一般而言相當健全，而因應營收下滑，在企業採取積極降低成本的措施後，整體自由現金流量的表現也出奇的好。在經濟復甦時期，即使是緩和的營收成長也會對企業獲利產生槓桿效果。

美盛資金管理一直以來都以折價現金流量的方式(discounted-cash-flow methodology)來評估個股和整體市場的投資吸引力。對標準普爾500指數而言，美盛資金管理之前假設其長期股東權益報酬率(ROI)為16%，長期營收成長率為6%，資本加權平均成本(WACC)的計算則是將10年期國庫券殖利率加上股東權益風險溢酬(ERP)，競爭優勢期間則以20年計算。使用7.81%的WACC(4.50%ERP +3.31%的10年期國庫券殖利率)，上述假設計算出的標準普爾500指數之現時公平價值乘數(current fair value multiple)為19.3倍；而若依照8月底標準普爾調查預估的2009年平均每股盈餘54.28美元計算，該乘數為18.8倍；若以預估2010年平均每股盈餘72.99美元，該乘數則為14.0倍。

戴維尼爾森指出:「 如果用19.3倍的公平價值乘數和預估2010年每股盈餘72.99美元計算的話，標準普爾500指數理論上到2010年年底應該會超過1400點。在大環境不確定的情況下，我們認為這樣的估算略顯樂觀。如果我們稍微調降我們的預期，並且假設長期ROE維持在15%到16%的水準，那麼5%到6%的長期營收成長率，加上8%的WACC會讓標準普爾500指數的公平價值乘數維持在盈餘的17.5到18.0倍的水準，意指到2010年年底的合理指數預估區間約在1275點到1315點之間。我們認為這是比較實際的數字。」