國泰主順位資產抵押非投資等級債券基金三月份經理人報告

隨著矽谷銀行(Silicon Valley Bank)母公司SVB Financial Group發生問題後，瑞士信貸發布的2022年報顯示，全年稅前損失32.58億瑞士法郎，不過更引發市場關注的是，瑞士信貸或正面臨流動性風險，引發金融市場恐慌，而歐美各國政策制定者的有力行動似乎平息了人們對區域銀行壓力和瑞士信貸出售給瑞銀的溢出效應的擔憂。與 2008 年初始階段的經驗相比，我們認為各國試圖搶先市場一步解決問題，而此舉似乎奏效。目前與銀行業危機相關的尾部風險客觀上有所下降，風險資產呈現反彈。此次事件迫使市場重新考量美國利率前景和美聯邦公開市場委員會的預期升息軌跡。此番金融業風波之前，我們感覺市場定價對美聯儲升息幅度的預測過量，例如某些定價預測聯邦基金目標利率達到6.0%或更高。近期市場定價又急劇反轉，預測2023年美聯儲降息將達100個基點，到2024年三季度前降息達200個基點。在我們看來，這一降息預期有點極端。我們認為隨著銀根收緊和信貸門檻提高造成美國消費者和中小企業縮減支出，美國經濟將放緩，但增長動力不會斷崖式下跌，這可能引發實質上的去通脹，這將緩解聯準會的壓力，減少過度實施限制性政策的需要，升息週期終結將可推動市場情緒的反彈，從而引發4月初以來的漲勢。我們認為市場正在重新評估他們對經濟衰退擔憂加劇的違約預期，導致非投資級債市場可能會在一段時間內持續波動。不過根據數據統計，未來2年到期的美元非投資等級債券數量約950億美元，僅佔未償還債券總額約6.7%，仍為可控。

3月因銀行壓力集中，一度使得市場崩潰，然而隨著政府及相關機構迅速的應變，尾部風險下降而風險資產反彈。非投資等級債在3 月份呈現1.1% 的回報，第一季度為3.7%的漲幅，略微領先於IG的3.5%。利差方面， 3/31(五) US HY OAS至458bps， Euro HY OAS至474bps，Sterling HY OAS至631bps。依評級來看， BB表現最好， CCC 3月下跌 1.5%，但年初至今以4.8%的漲幅領先， B下跌-0.5%。年初至今的新發行量為 400 億美元，主要集中在 Bs (65%)，用途以再融資 (67%)為主， 2023整年預期1,800億美元的新發債(BofA預測)。目前與銀行業危機相關的尾部風險客觀上有所下降，美國區域性銀行利差已開始正常化，美國系統重要性金融機構的利差也已回落 60%，將持續關注可能的影響和傳染，以本基金而言，金融產業比重約4.15%，沒有銀行類券次，大多數為REITS以及金融服務相關，所受到影響相對較低。我們認為銀行可能會繼續專注於風險管理、增加流動性並確保其資本狀況穩健，這可能導致放貸條件趨於嚴格，因此雖然目前市場情緒偏於risk-on，我們仍然謹慎看待，而至少在今年上半年，整個市場的一個關鍵主題，將圍繞在信貸體質的調選上，也就是相比評級較高的券次，評級較低的券次可能表現不佳，這也將是今年上半年本基金調整投組的主要考量。