全球信用危機，擴大利率敏感型債券長期報酬潛力

過去幾個月來，不論是全球資本或債券市場都變化劇烈，並頻頻傳出破產、強迫合併和政府干預等事件，許多投資人不禁要問「究竟怎麼了？」聯博投顧表示，雖然市場下跌風險仍在，但長期投資的契機已經浮現。

聯博投顧表示，回顧第三季市場走勢，全球投資活動呈現了明顯的風險趨避現象。股票報酬率全盤皆墨，新興市場下跌27%、歐洲與美國股市亦各下跌11.3%、8.4%，利率敏感型債券，如全球公司債下跌5.7%，新興市場債也下跌5.8%，而投資人認定為「安全」的資產，如日本政府債上漲1.0%、美國公債則上漲2.3%。值得注意的是，在利率敏感型債券中(非公債固定收益類別)中，僅有美國MBS(不動產抵押擔保證券)仍有正報酬，反映美國政府決定接管房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)的利多。

不過，市場資金大量轉向低風險、極安全的資產，如美國國庫券避險，已促使國庫券殖利率跌至大蕭條以來的新低。第三季美國三個月期國庫券殖利率達到 0%，顯示投資人的立場轉為極端趨避風險。聯博投顧表示，政府公債固然不失為安全的投資工具，但目前殖利率的風險溢酬已經達到負值，截至今年8月底，不論是英國、日本和美國的10年期美國公債實質殖利率(名目利率減通膨率)，都已降低至零甚至負值，以美國10年公債為例，實質殖利率為-1.5%。

聯博投顧說明，目前市場環境的特點是投資人易受情緒所左右，常因新聞頭條而驚恐不已，所以容易將所有資產都轉往安全性資產，放棄了長期投資的潛在報酬。其實只要冷靜地分析現有各資產評價，不難發現投資機會已經浮現。以MSCI世界指數 (亦即已開發市場股票) 的本益比(P/E)來說，目前約為13倍的本益比，低於歷史平均值的20倍左右，股價不僅不高，實際上甚至可能更遭到低估。

而在債券市場方面，各類債券的風險溢酬(即相對於無風險的政府公債，投資人因承受資產風險而獲得的額外補償)，現階段多數遠高於歷史平均值。以高收益債券為例，截至今年9月底之風險溢酬為948個基本點(即9.48%)，投資等級公司債為450個基本點，美國商用不動產抵押擔保債券為480個基本點，皆遠遠高於歷史平均值！(圖二)。投資人若甘於承擔投資的風險，以目前股市、債市的評價來說，長期終將獲得補償。

而在基本面方面，許多有利經濟復甦的多項因素亦成型中，如重大的貸款損失已成過去、美國餘屋的庫存正逐漸去化、工業存貨與產能控制良好、非金融企業的財務表現仍強健、經濟趨緩促使原物料價格降溫，全球通膨壓力暫時舒緩，以及政府採取史無前例的行動解決金融危機。種種這些因素都有利於市場在價格過度修正後，回復至合理價位，以及協助市場投資信心的回穩，

聯博投顧表示，在投資策略方面，截至今年9月底止，聯博-美國收益債券基金相較於去年底減持公債，但增加不動產抵押擔保證券與商業不動產抵押擔保證券部位。此外，維持公司債與高收益債券比例約為25%，新興市場債券約為30%；聯博-全球高收益債券投資組合相較於去年底增加高收益債券部位(9月底為45%)，降低當地貨幣計價新興市場債(9月底為14%)，維持美元計價新興市場債約為33%。基金經理人對於目前資產配置深具信心，不會因贖回需要，而改變資產配置或投資方向，且配息政策維持以債券收入為配息依據，協助投資人在市場動盪之際，維持配息所得的穩定性。

圖一:截至2008年8月31日，英國、日本與美國10年期公債實質殖利率

近期評價分析與歷史分析不保證未來績效

資料截止至 2008年8月31日

資料來源:彭博,Haver Analytics,勞工局統計,雷曼與聯博

圖二:各類債券之風險溢酬已提升

近期分析不保證未來績效2008年9月30日止

*資料開始日期2001年一月–投資級公司債；2000年8月–全球高收益債；1999年七月-美國商用不動產抵押擔保證券以及1997年十二月-新興市場債券

資料來源:雷曼兄弟,JP Morgan與聯博