杜拜危機解析

杜拜世界債務重整：僅是獨立事件，仍看好新興市場長期發展

事件背景

11月25日由杜拜政府百分之百持有的杜拜世界(Dubai World)宣布，旗下地產開發商公司棕櫚島集團(Nakheel)尋求與其債券持有人進行債務償還延期協定的可能性。除了棕櫚島集團，杜拜世界旗下還有杜拜世界港口公司杜拜環球港務集團(DP World)、乾船塢公司(Dubai Drydocks World)與雷米特地產開發公司(Limitless)。

法國巴黎投資(BNP Paribas Investment Partners)表示，事件發生當下市場的下跌反應，是由於消息不透明化與海灣合作理事會國家(GCC)並沒有出來說明所致。中東地區將要進入連續假期，即伊斯蘭宰牲節(Eid Al-Adha)，大部分中東市場當地的投資人要等到12月5日後才會開始交易。

投資分析

• 首先，棕櫚島集團的債券並不是由杜拜政府所保證的，因此，債券重整聲明並不等於主權債券的違約。同時，杜拜政府目前從未暗示或是明確表示，其會負責棕櫚島集團債務。

• 第二，市場完全沒有意料到這個聲明，唯一的跡象是數個月前杜拜世界指示其付款代理人，列出所有棕櫚島集團的債券持有人，而這個步驟通常是債務重整的第一步，不過那時市場並沒有理會這項動作，相反地，該債券價格仍持續上揚。

• 第三，為延緩償債的聲明並不表示海灣合作理事會國家的支持結構有所變化。事實上，今年年初，科威特政府暫緩援救一家與政府相關的獨立投資銀行。而在沙烏地阿拉伯，也看到相同的態度對於沙特集團(SAAD group)。因此，最新阿布達比政府的聲明可解讀為，阿布達比政府將不會全權負責棕櫚島集團的債務，但會支援杜拜政府。根據消息，阿布達比政府已提供50億美元給杜拜政府，不過預期該筆資金將會轉給棕櫚島集團。

• 最後，在杜拜世界集團中沒有交叉違約的問題，特別是旗下的杜拜世界港口公司(DPWorld)(他們的伊斯蘭債券是市場上的參考指標)更是受惠於上揚的港口業務活動，而其現金準備相當充足，其負債比(debt ratios)也持續下滑。相反地，棕櫚島集團則是較為投機的發債者，因此擁有相對較差的信用等級，其擁有的皆是當地的房地產資產，且在未來幾年有較大金額的債務需要償付。

在這樣的背景下，認為棕櫚島集團的延期償債僅是個獨立事件，但同時也是最好的解決方式，另外杜拜世界債務重整對於市場的發展也是必須的，這將可以針對這次事件設定一個更清楚的法規規範。

長期影響

• 針對杜拜世界與棕櫚島集團，其延期償債的細節目前仍不明確，現階段這對於投機資金會較為不利，這也將增加市場對於杜拜世界集團旗下其他分公司狀況的擔憂。然而顯然地，最新的發展似乎引起市場對於杜拜主權債券信用品質的擔憂，同時這樣的情緒也蔓延至該地區的其他資產。

• 另外，隨著事件發展，未來可能還會有針對於新興市場的後續影響。不過重要的是，新興市場主權債券的信用違約交換利差(CDS)並未隨之擴大，這使得杜拜世界事件仍是獨立事件。阿拉伯聯合大公國(UAE)截至目前處理這次問題的態度也帶給投資人信心，特別是對於海灣合作理事會國家。

• 在未來幾個星期將會持續觀察事件發展，仍對新興市場的股/債市保持樂觀。目前看來許多投資人趁此事件將其今年在新興市場的獲利了結，因此儘管市場資金充裕加上這些地區基本面仍佳，至今年底仍會見到新興市場的匯市、債市與股市的波動率升高，將會更加謹慎的注意企業與產業風險，並盡力在較高的波動下，發掘獲利機會。