統一超致力改善毛利，獲利仍有成長空間

致力改善毛利，獲利仍有成長空間，建議「逢低買進」。

1.高毛利的代收佣金09年可望提升至18億元：

ibon結合了行動辦公室、購票、紅利兌換、繳費等多元化功能，統一超在08年代收佣金收入已達16億元(YoY+14%)，由於係屬佣金項目，因此毛利率趨近於100%，而未來將持續新增學費、國民年金、台鐵及高鐵購票等各種代收項目，因此隨著代收佣金的比重持續提高下，統一超的毛利率將出現大幅度的改善，玉山預估09年統一超在代收佣金部份可達到18億元(YoY+12.5%)。

2.台灣本地轉投資部份09年可出現獲利：

本業相關的統昶、大智通、速達及捷盟持續處於獲利的狀態，預期09年在配送效率與規模經濟提升下，獲利可望進一步提升至3.03億元(YoY+14.91%)。而其他非本業相關的轉投資事業如星巴克、康是美、多拿滋、無印良品及博客來網路書店等仍呈現獲利，而統一精工、統一百華及酷聖石等仍呈現虧損的情形。玉山預估統一超09年在國內轉投資將逐步邁入收成期，估計獲利可達1,858萬元。

3.預估Q2營收258.96億元，上修EPS至1.09元：

統一超累積4~5月營收為172.61億元(YoY+6%)，與玉山先前預估相符，而6月天氣漸漸轉熱後，預估飲料部份營收將持續上揚，玉山預估09年Q2統一超營收為258.96億元(YoY+4.15%)。而由於毛利率超過50%的自製飲料「City Cafe」銷售情況良好，因此將帶動整體Q2毛利率上升至32.37%，故玉山上修Q2 EPS至1.09元，調幅為+6.85%。

4.致力改善毛利，獲利仍有成長空間，建議逢低買進：

預估統一超09年營收為1,023.8億(YoY+0.09%)。在獲利方面，由於高毛利的自製產品熱銷及代收佣金成長下，預估整體毛利率可提升至32.08%。在業外部份，國內、中國轉投資營運皆持續改善，估計09年EPS為4.05元，調幅為+1.75%。目前本益比20.32倍，處於4年歷史本益比15~25倍合理區間，雖整體營收成長趨緩，但在努力改善毛利情況下，獲利仍有成長空間，建議逢低買進。

單位:百萬元;%

資料來源：統一超、玉山投顧預估

1.公司利基為通路具規模經濟、商譽佳、產品品項充足及服務項目多元化：

統一超目前展店數已達4,810家，估計至09年底展店數將達4,850家，在國內便利商店市佔率超過50%。統一超目前展店主要採加盟，佔比重達89.67%。國內便利商店市場高度競爭，各大系統展店作業雖不斷增加新的據點，但部份據點也因為虧損擴大，或者商圈調整進行位移，關店的數量也不少；08年統一超淨展店數僅95家，且關閉店數達196家，較07年109家明顯增加。

玉山認為統一超能領先其他競爭者的利基有以下幾點：(1)通路具有規模經濟優勢，有利於商品的開發，且市佔率高，故與國內外供應商議價能力高，且積極開拓自有品牌以提升毛利率。(2)成立時間達30年，品牌價值高，企業形象佳，商譽良好。(3)物流支援體系完整，現有供應鏈架構完整，並藉由增加店內產品品項，增加消費者在食品、物流、資訊、金融服務及電子商務等便利服務的印象。(4)強大的POS(Point on Sale；銷售點管理系統)服務情報系統，創造更多商機。

此外在國內電子票證法通過後，統一超將利用ICash與旗下子公司進行整合，預期統一超在具備通路優勢下，將利於本業及轉投資長期營運。而目前國內的超商已呈現飽合的狀態，因此統一超未來展店速度將會明顯趨緩，公司將不以追求營收成長為目標，而將致力於獲利結構的改善。

表一：國內主要超商總店數 單位：家

資料來源：玉山投顧整理預估

2.持續推出自有品牌商品，可吸引顧客平價消費，估計可佔09年營收22%：

統一超為目前國內便利商店通路龍頭，由於提供全天候便利服務，因此產品售價較一般超市、量販店為高，在景氣不佳時民眾會減少消費支出而影響營運。但統一超透過製販同盟模式發展自有品牌「7-ELEVEn」包括鮮食、一般食品、文具、日用品、飲料等，目前已突破200項的商品，以兼具價格優勢與設計質感的特色搶攻市場，07年、08年營收達約160億元、200億元，佔比重約15.63%、19.36%。預期統一超仍將持續擴增產品廣度與深度，估計09年自有品牌佔營收可望持續提升至22~23%。統一超推出的自有品牌商品除了平價搶攻市場外，也兼具高毛利率的特性，尤其毛利率超過50%的自製飲料「City Cafe」銷售情況相當良好，目前裝機台數已達2,500台，預估年底可達3,500台，將帶動09年整體毛利率上升至32.08%。

3.高毛利的代收佣金09年可望提升至18億元：

統一超近年來經營策略從積極佈點轉而提供給消費者更多元及便利的消費方式為主，而ibon及icash為最具代表性的二樣產品，其中ibon結合了行動辦公室、購票、紅利兌換、繳費等多元化功能，統一超在08年代收手續費收入已達16億元(YoY+14%)，由於係屬代收項目，因此毛利率趨近於100%，而09年預期未來將持續新增學費、國民年金、台鐵及高鐵購票等各種代收項目，因此隨著代收佣金的比重持續提高下，統一超的毛利率將出現大幅度的改善，玉山預估09年統一超在代收佣金部份可達到18億元(YoY+12.5%)。

4.台灣本地轉投資部份09年可出現獲利：

由於統一超持續在國內擴增開店數量，在物流處理上越趨效率化，因此在台灣本地的轉投資事業中，與本業相關的統昶、大智通、速達及捷盟都是處於持續獲利的狀態，08年與本業相關的轉投資獲利約2.63億元(YoY+2%)；預期09年在配送效率與規模經濟提升下，估計獲利可望進一步提升至3.03億元(YoY+14.91%)。統一超除持續在本業之外進行轉投資，而其他非本業相關的轉投資事業如星巴克、康是美、多拿滋、無印良品及博客來網路書店等仍呈現獲利，而統一精工、統一百華及酷聖石等仍呈現虧損的情形。統一超也針對體質不良的轉投資進行整併或清算，如在08Q3大智通併統一行銷，並對瑪莎百貨進行清算；整體而言，統一超不斷在本業之外複製超商成功模式，且持續針對轉投資事業營運體質進行汰弱留強，但在短期規模經濟仍未形成之下，雖09年仍持續虧損，唯預估虧損幅度可望縮小至1.73億元。在各項轉投資營運漸上規模下，玉山預估統一超09年在國內轉投資將逐步邁入收成期，估計獲利可達1,858萬元。

表二：統一超轉投資事業 單位：千元

資料來源：統一超、玉山投顧整理預估

5.大陸轉投資事業仍處於虧損，在持續改善營運體質下，虧損金額可望持續縮小：

統一超近年積極投入大陸市場，初期營運成果並不佳，目前僅上海統一星巴克與山東統一銀座超市呈現獲利。目前大陸星巴克共有167家，估計09年展店數將增加至190家，估計09年獲利6,516萬元(YoY+30.65%)。在山東地區所投資的統一銀座超市目前有102家(07年61家)，09年將增加至150家分店，估計09年獲利約1億元。而四川統一量販超市、深圳統一康是美與統一午茶則呈現虧損，由於統一超在當地經營已有一段時間，對於當地營運模式也持續改善，今年的虧損幅度將縮小。4月底時統一超的7-11已正式進軍上海，目前店數為4間，預估到年底時將擴展至10~15間的規模，而對照台灣經驗來看，當初台灣7-11共花約了7年的時間才達成損益兩平的地步，不過有了台灣的成功經驗後，玉山認為上海7-11達到損益兩平的時間有機會大幅縮短至3~4年內。整體而言，玉山預估09年統一超在大陸轉投資事業虧損金額為2.20億元。

表三：統一超大陸轉投資事業認列投資損益 單位：千元

資料來源：統一超、玉山投顧整理預估

6.預估Q2營收258.96億元，上修EPS至1.09元：

統一超累積4~5月營收為172.61億元(YoY+6%)，與玉山先前預估相符，而6月天氣漸漸轉熱後，預估飲料部份營收將持續上揚，玉山預估09年Q2統一超營收為258.96億元(YoY+4.15%)。而由於毛利率超過50%的自製飲料「City Cafe」銷售情況良好，因此將帶動整體Q2整體毛利率上升至32.37%，故玉山上修Q2 EPS至1.09元，調幅為+6.85%。

7.致力改善毛利，獲利仍有成長空間，建議逢低買進：

展望09年，雖國內整體經濟環境不佳，且淨開店數趨緩的情況下，將影響整體營收成長動能。但統一超將積極開拓代收服務收入，08年統一超在代收佣金收入達16億元(YoY+14%)，今年下半年有機會再導入台鐵、高鐵車票服務，故預期09年代收服務營收可成長至18億元(YoY+12.5%)，且統一超仍將持續拓展自有品牌、鮮食服務等產品帶動下，預估統一超09年營收為1,023.8億元(YoY+0.09%)。在獲利方面，由於高毛利的自製產品熱銷及代收佣金成長下，預估整體毛利率可提升至32.08%。在業外部份，國內、中國轉投資營運皆持續改善，而經營績效不佳的事業體也持續處分下，估計09年EPS為4.05元，調幅為+1.75%。目前本益比20.32倍，處於4年歷史本益比15~25倍合理區間，雖整體營收成長動能趨緩，但在努力改善毛利的情況下，獲利仍有成長空間，建議逢低買進。