MoneyDJ新聞 2019-03-25 12:34:37 記者 蕭燕翔 報導
特殊學名藥廠安成藥(4180)，確定被關聯企業加陳國際以每股72元現金，公開收購，雖較宣布前一天的收盤價出現溢價，但因對照2013年上櫃掛牌價格248元，差距七成，且自2017年後股價都處於低檔，現在收購的時機引發討論，收購後大股東腦袋裡打的是甚麼主意? 都成為市場近期討論的焦點。
美學名藥界寒冬 安成藥轉型遇天險
安成藥因創辦人是在台灣生技業界有四大天王之稱的陳志明(左圖資料照片)，2013年還沒正式掛牌就是市場關注的焦點，當時上櫃價格248元，還創下生技股掛牌的新高紀錄，顯示投資人支持的熱度。
當時公司打的核心技術平台，就是利基學名藥，包含專利尚未到期的P4學名藥或製程門檻較高者，挾「緩釋劑教父」美譽，又有在美國藥業市場兩度創業、兩度高價出場的陳志明，自然被外界高度期待有機會引領台灣安成再創高峰。
無奈時不我予，安成藥掛牌後遲遲都無法轉盈，根據目前的營業費用預估，年營業額要衝到20億元才有轉盈可能，相較去年的8億餘元，是兩倍以上，以當下全球學名藥產業面臨重整，連龍頭TEVA股價都撐不住，近三年腰斬再腰斬看來，難度更高。
在這情況下，安成藥團隊雖然不斷強調會以增加產品深度及廣度，以面對大環境的競爭，但聽在投資人的耳裡，卻是不怎麼悅耳。
價格低?公開收購設定必成門檻?
安成藥在美國學名藥界先天失調下，一年大約8億元(超過5億投入研發)的營業費用，能減肥的也有限，長期追蹤公司的法人或媒體都認同，安成藥在產品線多元化付出的努力，但能抵銷多少來自美國、中國、印度等同業競爭，都是未知數。
相信多數長期追蹤的投資人都認同，安成藥的營運模式，確實有轉型的必要，這次引發討論的是收購的價格與時機，收購的方式等；其中收購的價格，公司去年底帳上現金有超過36億元，約當4個以上的營運周期，算是充裕；而以這次加陳國際最多收購43.57%股權，等於最多拿出不到38億元的現金來看，這個算盤也算打得頗精，加上最低收購門檻訂在5%，若無意外，幾乎沒有失敗的理由。
只是公開收購的價格是否合理?每個人心裡的尺不同，如果以帳上有現金36億餘元來看，現有的產品線(含已取證、研發中)、生產的資產設備甚至是行銷通路到底值多少?相信每個人算法不同，這還回歸一個弔詭的邏輯，就是如果要投資人拿70幾元去買一個可能三、五年內都看不到會賺的公司，多數人都會嫌貴。但如果要把自己手上的持股賣回給大股東，所有有形無形的資產又成了賣方可能想待價而沽的理由。
生技業下市潮早非一家 產業結構問題未解
事實上，自2018年下半年起，產業界的專家就提出警語，要官方注意可能出現下市甚至倒閉潮，確實也是如此，這波生技業界的下市下櫃潮，除了百略(左圖為公司產品)、中美冠與安成藥(4180)算是被併購出場，其餘近兩年就有10家以上的公司下市櫃甚至主動撤櫃，甚至不乏像是生寶集團的瑞寶及生控，因財務的連鎖效應拖垮集團，在沒有券商願意推薦下，黯然退場者。
也就是說，百略、中美冠與安成藥的股東，還算是相對幸運者，持平而論，台灣確實還是有一些在特殊利基領域享有優勢、且獲利及配息都很穩定的公司，比重上可能以醫材業較多，假設與其他產業一樣也有接班問題，或經營團隊自認遭台股虧待，又得不到資源，待價而沽可能也是一個選項。
只是產業更擔憂的，是資金與流動性斷鏈的連鎖效應，直白點說，就是沒有投資人願意再拿錢出來支持，生技公司特別是急需燒錢的新藥公司，如果不能把產品線有效授權出去，唯一的選項就是縮減臨床規模或砍研發人力，假設這樣都沒辦法解決問題，就會出現令產業更憂心的財務缺口。
現金需支應兩個營運周期 堪稱安全
產業的人私下都坦言，今年恐怕還是生技業籌資的寒冬，而台灣的生技資本市場可能不缺「想來我家吃飯」的短線交易客，但「要請他們出錢幫忙裝潢」的策略投資人，恐怕就免談，這個也反應過去幾年台灣投資人在生技業賺錢者算即為少數，很多的財富可能還隨著市值的上沖下洗，一夕蒸發，而又沒有新的投資者或資金願意進來，如此看來，前兩年的下市潮恐怕還沒結束。
過去大家在檢視生技新藥業的財報安全性，現金能支應兩個營運周期，應該算是基礎的安全水位，前兩年還透過國內現增或發行DR等方式募資成功者，危機感較低；另外背後還有願意力挺的富爸爸，至少也還有個最後選項；又或者有些公司可能透過集團內不同子公司的整併，縮減成本費用，也讓財報比較好看，也是短期的因應策略；如果上述三者都無，又找不到好的授權夥伴，即便不下市，也沒有更多資源可以投入，變成殭屍股。
產業汰弱換強加速 自立自強恐必須
從目前的氛圍看來，即便政策像是開了細胞治療、再生醫學的一道門，但投資人對風險的意識拉的更高，加上主管機關也很怕再有新的受災戶，對籌資或新股掛牌態度還是謹慎，如此一來，對於沒有短中期可以授權或創造營收項目的公司，不僅掛牌困難，且因IPO的出場道路遭封，前期也更難吸引創投資金的進駐。
要說期望政府拿出甚麼具體牛肉，恐怕緩不濟急，生技新藥公司很難再勉強所有產品線都自營開發，有料者適度授權聚焦品項，應該是不得不的選項，等待產業界的回春；而已有不少廠商將募資的主戰場念頭轉向國外，特別是多數人認同看待生技業價值最能獲得全球共識的美國市場，只是美國分析師更強調分科的專業，能不能拿出吸引投資界的美國故事，恐怕就是關鍵。
