7月份營收14.31億，再創新高，較去年成長32.21﹪

結論與投資建議

豐興03年上半年營收為78.85億，較去年同期成長27.73﹪，整體毛利則受惠於鋼筋市況轉佳、價格上揚，毛利率約提昇至17.07﹪，稅前盈餘達8.5億元，較去年成長54.5﹪，每股稅前獲利為1.65元，而由於近期國際廢鋼及小鋼胚售價高漲，豐興基於原料上漲下已多次調漲鋼筋售價，7月份營收14.31億，再創新高，較去年成長32.21﹪，銷售量則達12.6萬噸，自結單月稅前盈餘1.14億，而第四季又為傳統旺季業績亮麗可期，估計全年營收上看163億元，YOY24﹪，稅前盈餘約17.8億，稅後EPS以增資後股本52.49億計算則為2.6元，若以股價24.5元計算，本益比約9倍，雖略高於鋼鐵類股本益比，但其財務健全、產品多樣化且品質優良，於不景氣中仍具競爭力，大環境好轉更見其獲利能力，故建議以本益比8~12倍即22元~32元為操作區間。

公司簡介

豐興鋼鐵成立於民國58年，原從事各種三角鐵、角鐵、圓鐵、扁鐵、鐵板等製造與加工買賣及各項業務的投資，後陸續擴充煉鋼與軋鋼設備，產品項目與量產規模逐步擴充，除最早的角鋼、鋼筋、鋼胚外，78年條線廠開始生產直棒、盤元等線材，86年第三煉鋼廠完工後可自行生產碳素鋼及特殊鋼等鋼胚原料，使鋼胚自給率達到8成，為自煉鋼至成品一貫化之電爐煉鋼廠，進而控制品質、降低成本，主要產品以鋼筋、棒線、各式型鋼為大宗。而豐興財務健全，設備與品質精良，各類產品尺寸齊全，過去除87年因亞洲金融風暴曾出現虧損外，近年均為獲利的情形，為電爐煉鋼廠中經營績效最佳者，素有「小中鋼」之稱。

表一、公司簡介

資料來源：豐興、太平洋證券整理。

在董監事持股方面，比重達24.53%，前10大股東多為公司的經營階層及其家族持股超過3成，而至03年四月時，持股100萬股以上之股東人數為74人，總持股達71.94%，股權頗為集中。

產業概況

條鋼類產業概述

豐興主要產品為鋼筋、型鋼與圓鋼(棒線)等條鋼類產品，其產製過程可分為煉製鋼胚與軋製成品等兩階段獨立製程，電爐煉鋼廠為自回收廢鋼、煉製鋼胚至軋製成品一貫化作業的鋼廠，若只有軋製作業，則稱單軋廠。而豐興屬電爐煉鋼廠，在同業的上市櫃公司當中，素有北東和、中豐興、南威致之分。由於條鋼產業進入障礙相對較低、增產容易，但於民國87年至90年間經濟不景氣內需趨緩，產品多呈供過於求，加以同業殺價競爭，淘汰了許多不具競爭力或財務不健全的鋼廠，如安鋒、桂宏等，使國內電爐煉鋼廠的家數減少，集中度升高，至90年上半年國內電爐煉鋼家數為15廠(22爐)，總容量為1300公噸。

表二、台灣北、中、南電爐煉鋼廠產能 單位：公噸

註：加＊號者為使用直流電。

資料來源：鋼鐵工會（010630）、太平洋證券整理。

條鋼類產能與進出口概況

條鋼類產品最大宗為鋼筋與H型鋼，多用於建築材料，其景氣與民間建築、公共工程息息相關。其中鋼筋近90%用於營建工程，而近幾年來，因房地產不景氣，國內鋼筋的表面消費量呈現衰退，再加上鋼筋製程單純、增產容易，因此長期以來，鋼筋業者一直面臨供過於求的窘境，而目前廠商經過幾年來虧損的經驗，產能擴充多已停止，供過於求的情形減緩許多。H型鋼則因國內鋼構大樓興起取代部分鋼筋混凝土結構房屋，加上施工簡便，故與鋼筋及角鋼(L型鋼)需求成彼消此長的情形，03年1Q內需成長達3成5。其餘直棒、盤元、槽鋼(U型鋼)、扁鋼等需求則因下游螺絲螺帽、汽車零件、工具設備等需求上升而成長。

表三、條鋼供需結構分析(03/1Q) 單位：公噸

資料來源：鋼鐵資訊、太平洋證券整理。

條鋼類產品相較於平板鋼類，進出口較少，其中鋼筋為高重量產品，除非匯兌上有鉅額貶值的壓力，否則長途運輸並不符合經濟效益，故多以內銷為主，為內需型產業。而H型鋼則由於附加價值較高，運費相對售價比重較低，故進出口較為頻繁，03年第一季出口比重即達27.6%。

需求面

鋼筋需求與營建業景氣有極密切的關係，民間營建業和公共工程各佔鋼筋需求七成及二成。不過在營建業不景氣下，近年來鋼筋需求已持穩在680~720萬噸之間。然公共工程建設持續展開，以台灣高鐵工程的鋼筋使用量(不含站區開發)估計約160萬公噸，型鋼用量約40萬公噸，目前60%已完工，後續場站興建之需求多為型鋼，對鋼筋需求將降低，但高雄捷運正在動工，對鋼筋需求約60~70萬噸，台北捷運內湖線亦仍在土建階段，故03年應可維持鋼筋需求熱絡。有鑒於國內重大公共建設仍處於施工高峰，且政府有意將原本3000億的擴大公共工程建設預算增加為5000億，其中以交通建設蘇花公路、南迴公路、機場捷運等，加以房地產景氣亦有復甦的跡象，預期需求將持續提昇。

原料與價格走勢

鋼筋與H型鋼的主要原料為小鋼胚，以電爐廠而言，小鋼胚為其自行煉製，運作模式為將廢鋼煉製成鋼胚，再軋製成鋼品，而單軋廠則是採購進口鋼胚為原料，再軋製成鋼品，通常因國際經濟環境相互牽動，國際小鋼胚與國內、外廢鋼多呈同向變動，而簡單來說，電爐廠的原料是廢鋼，單軋廠的原料是小鋼胚，故小鋼胚上漲對單軋廠是成本上升（不利），但對電爐廠而言則是成品或半成品漲價（相對有利）。另外新台幣匯率走勢及電價等因素亦是變動因子。

圖一、國內條鋼類報價及其原料參考價走勢

資料來源：CMoney法人投資決策支援系統、新報資料庫，太平洋證券整理、製圖。

註：上述產品級為H型鋼700*300m/m廠價；鋼筋SD-280，3分工地價（不含運費）（豐興）；小鋼胚中拉力參考價；廢鋼一級，剪鐵參考價。

目前國內廢鋼約可供應本地需求6~7成，僅少部分需進口，然因受到國內產業外移影響，廢鋼來源逐漸減少，而中國大陸受SARS影響延遲的工程，陸續復工並追趕進度，使條鋼類產品需求升溫，出現搶購國際小鋼胚與廢鋼的動作，故廢鋼在需求強勁及前蘇聯國家出貨減少下（因內需擴大，改變過去的低價傾銷行為，目前不鼓勵廢鋼出口，甚至課徵出口稅）價格水漲船高，而國內廢鋼廠卻出現屯貨不出的人為拉抬現象，使得7月份國內廢鋼價格由5月份的5600元/噸~ 5800元/噸連番上漲，最高達7000元/噸之價位，漲幅超過2成，且偏離國際報價的170美元甚多。造成小鋼胚、鋼筋、H型鋼等成本均向上墊高，故7月初國內鋼筋報價出現一日一市的現象，7月份中拉級鋼筋報價約在10800~11300元/噸附近，較5月份漲幅則在1成以上，僅求反映成本，對獲利貢獻不大。而近期廢鋼價因大批進口廢鋼到岸，價格已回到6000~6500 元/噸左右，較7月中高點約下跌500元/噸，而小鋼胚國際行情則因需求熱絡價格維持高檔達265美元/噸，國內單軋廠成本升高，對目前鋼筋價格具有支撐作用，且仍有上漲的空間，電爐煉鋼廠在原料成本回落、產品價格續揚的情況下，獲利空間可望拉大。

營運概況

豐興目前擁有電弧爐三座，年產鋼胚96萬噸(02年超額產出103萬噸)，另擁有軋鋼廠3廠，年產能達122萬噸，鋼胚自給率達8成以上（若進口以巴西、土耳其、蘇聯為主），而廢鋼約30﹪需用進口貨（來源為美國、蘇聯、日本、香港），受國際報價影響比重不大，採購為價格導向，未簽訂長期採購合約。而其型鋼廠為國內第一套多功能複合式軋鋼廠，可隨時調整產品生產組合，具靈活反應市場需求的能力，相對同業更具競爭優勢，且是唯一可自行煉製合金鋼等特殊鋼材的廠商。此外，豐興投資20億以上，將現有的煉鋼一廠設備汰舊換新，包括連鑄設備與電爐更新計劃，預計06年完工，屆時整體產能將可提高30~40萬噸，達150~190噸的水準。豐興產品之內銷比重達95﹪以上。

產品營收比重及毛利情形

2002年豐興之鋼品總銷售量約139萬噸，鋼筋、型鋼及棒線所占比重分別為44﹪、28﹪及28﹪，由於鋼筋毛利僅約10﹪，遠低於型鋼及棒線之25﹪，公司規劃將視市場需求狀況，再近一步提昇型鋼及圓鋼之生產及出貨比重，03年上半年銷售70.92萬噸，達成公司估計全年銷貨137萬噸的51.7%，營收達到78.85億，其中鋼筋比重降至4成以下為37.78﹪、圓鋼35.13﹪、型鋼26.89﹪，故在提昇毛利較高之產品出貨比重後，預估03年之整體毛利率可望上升至17.5﹪。

在銷售方面，鋼筋02年銷售量較01年成長10.2%，主要是受惠於高鐵及北高兩市捷運等公共工程積極進行，03年高鐵鋼筋需求趨緩，預估全年鋼筋銷量將微幅下滑；在棒鋼方面，由於上游減產動作明顯，下游螺絲螺帽、磨光棒、手工具、汽機車零件等需求上升，產業供過於求的情形大為改善，豐興02年銷貨成長26%，高於全國條鋼產品銷貨成長10%的情形；型鋼則包括角鋼、槽鋼、方鋼、扁鋼等，而角鋼類產品市場需求雖呈衰退，然豐興市佔率逐步攀高，目前已達76%，槽鋼市佔則為66.2%，產品競爭力十足，常有優於市場成長的表現，且以部分外銷東南亞地區調節內銷價格（02年型鋼外銷比重約7.5%），預估03年出貨量可由02年之139萬噸增加至144萬噸。

表四、近兩年產銷量值表 單位：千公噸；%；百萬元

資料來源：豐興、太平洋證券整理。

產能利用與成本結構

02年豐興產品除型鋼，屬少量多樣、彈性生產外，產能利用率均超過100%，使成本因經濟規模可壓低，而若以成本細項分析，以02年為例，原、物料成本佔總成本的53.8﹪，直接人工佔3.2﹪，製造費用佔18.0﹪，其他銷貨成本佔24.9﹪，其中電費就佔總成本的6.8﹪，約7.5億，折舊及各項攤提則為5.7億，若以02年出貨139萬噸計算，其每噸製造成本約為3670元（不含原物料成本），故約略估計鋼筋等成品的價格起碼要高過進貨廢鋼成本3500~4000元以上才有利可圖。而若以煉鋼成本每噸約80美元計算，廢鋼與小鋼胚價差需超過80美元以上，對電爐廠較有利，反之則對單軋廠有利。

營收獲利概況

2003年預估

豐興02年之營收133.22億，YoY28.8﹪，獲利較01年成長超過5倍。預期03年在下游需求維持熱絡，上游原料廢鋼及小鋼胚價格持續上漲下，產品價格的上漲及出貨量的微幅增加，預估03年出貨量可由02年之139萬噸增加至144萬噸，將可使公司之營收較02年成長24﹪達162.85億元，而毛利率在公司將提高型鋼之出貨比重，及享有約2個月庫存（假設廢鋼價格走高），可略為上升達17.5﹪，加上業外收益以上半年狀況推估全年可望由負轉正，挹注業外約7千萬，故使03年之稅前淨利較02年成長45﹪達17.8億元，稅後EPS則為2.6元。

財務狀況

豐興去年營運大幅成長，獲利頗豐，故趁機調整體質、償還到期公司債，使今年1Q負債總額由去年1Q的36.5億元降為24.9億，減少了11.6億之多，負債比例則降至25.47﹪，利息保障倍數高達100倍，不但營運體質更加健全，每年利息費用負擔更大為降低，去年每季1千5百萬左右的利息支出，至03年1Q已降為4百萬元，對未來獲利能力的影響將是正面的助益，且財務穩健、負債比低、自有資本比例高，面對產業需求變動的風險相對較有應變能力。至03年6/30為止，負債比率因將配股息、夏季購料庫存增多以及配合長期往來銀行的短期借款，使負債比上升至35﹪，但此部份並不造成利息負擔，故全年利息費用仍以每季4百萬計算。

表五 、簡明損益表 單位：百萬元

資料來源：豐興，太平洋證券整理、估計。