2011年以來黃金價格呈現驚驚漲的格局，從年初1,400美元左右攀升至突破1,900美元關卡，第三季至今(截至9月14日)的平均金價達1,708美元，與去年同期1,228美元相比上揚39.1%，而黃金生產公司的營收也保持強勁的成長力道。但從另一方面來看，黃金的開發生產成本也因原物料及人力成本增加而上揚，今年上半年黃金類股及黃金價格間的走勢脫鉤，即有部分投資人歸因於成本壓力抵銷部份金價上揚所帶來的獲利空間，連帶影響黃金類股的表現。究竟現階段黃金生產商的成本結構如何？金價變動對其每股盈餘的影響如何？生產成本上揚是否已明顯侵蝕獲利？相信皆是投資人所關切的重點。
近期商品及匯率市場走勢已明顯降低成本上揚壓力
根據瑞士銀行所做的研究顯示，汽柴油等燃料成本約佔黃金生產商營運成本的15%~30%，今年上半年原油期貨價格一度從90美元上揚至110美元以上，直接對礦場營運成本形成壓力。但其後隨著美國景氣及歐洲債務問題越演越烈，原油價格也快速回落至年初90美元左右的價位，燃料成本攀升的衝擊已逐漸淡化。
除了原物料外，勞動成本佔營運成本約30%~40%，對獲利的影響相當顯著，而勞動成本通常以黃金出產國當地貨幣計價，因此產地匯率相對美元的變化，即會影響以美元計價的財報結果，當黃金出產國匯率升值時，換算為美元的勞動成本也隨之增加，黃金生產商獲利因而降低。就黃金生產區域部分，美國、加拿大及澳洲為傳統主要產區，但新興亞洲、非洲及拉丁美洲的黃金產出重要性也與日俱增，為跨國黃金企業提高產出的主要來源。
自8月5日美國主權債信評等遭信評機構標準普爾調降之後，金融市場風險趨避意識明顯增溫，部分商品色彩較為濃厚的貨幣包括澳幣、加拿大幣、巴西里拉及南非蘭德等，兌美元皆呈現貶值。因此對美國及加拿大之跨國黃金企業來說，近期黃金出產國的匯率貶值有助於降低其勞動成本。
金價漲幅＞成本漲幅=毛利率持續擴張
由圖一所示主要黃金生產商的成本及毛利預估來看，雖營運成本自2008年第四季以來逐季增加，但因同期間黃金價格上漲幅度更大，因此廠商的毛利依然呈現上揚。基於第三季黃金價格強勢上漲，且原物料及勞動成本壓力降低，對於黃金類股第三季財報表現應可持樂觀預期。
圖一：主要黃金生產商營運成本及毛利走勢圖
資料來源: UBS, 2011年8月12日
另外，企業營運通常需仰賴融資且有固定成本，因此有槓桿效果存在，意即息前稅前利益的變動率會高於營收的變動率。而影響黃金生產商營收的主要變數為黃金銷量及黃金價格，表一試算當黃金現貨價格每變動10%時，黃金公司每股盈餘的變動幅度，以表中的試算樣本來看，平均來說金價每上揚10%，則每股盈餘上揚17.8%。2011年至今黃金類股的獲利隨金價上漲而攀高，但股價漲幅仍未跟上現貨，顯示股價尚未反應合理的評價水準，即使黃金類股第三季走勢相對全球股市強勁，但價值面優勢依然存在。
表一：黃金現貨價格每變動10%，黃金生產商每股盈餘的變動幅度
資料來源: Stifel, 2011年8月1日
根據RBC於八月份對基金經理人所做的調查顯示，投資於黃金類股的意願已見轉強，主要著眼點在於具吸引力的股票價值、充沛的現金流量及避險需求，預期將有更多的資金投入黃金類股的投資，類股的強勢表現可望延續。
