擴散膜展望保守下，積極發展新產品，華立集團與日商之緊密關係為利基

光學膜約佔背光模組成本30~40%，在背光模組毛利率降至個位數後，光學膜成為降低成本的目標。日商掌握全球80%-90%重要光學膜的市佔率，供給刻意控制下，價格易漲難跌；為成功降低成本，未來光學膜產業將掀起一波本土化的浪潮，其中佔成本最高的擴散膜、增亮膜與反射片將成本土化主要產品。研判國內廠商發展光學膜能否成功的關鍵，除生產技術外，更重要者實為對這些光學膜的共同原料-光學級PET膜-的掌握度;光學級PET膜目前全球供應商僅五至六家，且呈現供不應求，欲切入光學膜的廠商若無法掌握高品質的光學級PET膜供應，量產無異是緣木求魚。綜觀國內目前浮出檯面的廠商，以新纖集團與華立集團最可能取得足夠之光學基材，確實受惠於光學膜本土化的潮流。

貳、 結論與評價

擴散膜為華宏主力產品，2006年營收比重64%，擴散板與反射片則約15%。由於華宏市佔率已達全台第一，且面臨產業微利化帶來之長線隱憂，未來再大幅成長之動能有限，2007年擴散膜營收比重將小幅下滑至60%，新產品比重則提升，然短期助益有限。元富推估2007年華宏營收58.58億元，YOY+17.30%，成長動能較2006年趨緩。

國內擴散膜業者興起，產業競爭加劇，降低華宏與客戶議價能力；加上面板廠自製背光模組比重提升，直接向華宏採購擴散膜，卻強勢砍價，導致華宏毛利率快速下跌。2006年初華宏毛利率為28.95%，第四季來到20.5%，跌幅超乎預期，研究員推估華宏2007年第一季毛利率將跌破20%，全年毛利率較去年續跌5.1%至19%。

華宏於2006年合併聚美光以取得塗布技術，預定於今年中建置塗布產線完成，未來朝以精密塗布為主的光學膜發展的企圖明顯。目前成功量產光學膜的關鍵在於掌握穩定的光學級PET膜來源，華宏所屬的華立集團長期代理多家日本大光學膜廠的產品，且已與光學級PET膜供應商Toray、帝人具合作關係，具備未來順利取得料源之利基。

元富預估華宏2007年營收58.58億元，YOY +17.3%，營業利益9.79億元，稅前淨利7.53億元，稅後淨利6.10億元，EPS9.04元。以營收來看，華宏景氣進入好轉期，然鑒於今年獲利衰退且目前本益比過高，元富對華宏未來三個月股價看法維持中立，未來評等改變將視華宏光學膜新產品進度而定。

參、 風險分析

面板產業微利化，背光模組廠為縮減成本，積極提升擴散膜裁切自給率，一方面靠零組件自製來降低成本，一方面則藉此對華宏殺價，訂單流失下，未來華宏淡季效應將加劇。此外，面板廠亦致力於提高背光模組組裝自給率，略過背光模組廠轉而直接向華宏下單，出貨貢獻雖增加，然面板廠砍價強勢，華宏談判空間下降，對長線獲利趨勢不利。

華宏擴散膜本業發展遲滯，未來發展光學膜成功與否為公司能否二度成長之關鍵。光學膜生產一重要障礙為精密塗布技術，華宏合併聚美光取得的塗布技術以中小尺寸產品為主，離大尺寸光學膜之量產技術仍具相當差距；未來即使華宏具備市場與料源，光學膜良率與毛利率提升速度亦可能不如預期，限制對華宏之實質貢獻。

肆、 財務資料預估表

伍、 產業分析

一、 面板產業微利化促使面板零組件本土化，光學膜將成下波本土化主角

17吋監視器面板自2006年第一季至2007年第一季跌價超過35%，同期間32吋TV面板價格下滑超過45%，產品快速跌價直接衝擊面板廠獲利率；2006年第一季友達毛利率16%、奇美毛利率27%，2007年第一季兩者則將同步呈現虧損，毛利率皆為個位數。面板廠獲利下滑衝擊整個產業生態，因面板廠大者恆大趨勢已成，單一面板廠議價能力提升下，各零組件廠同步承擔產業微利化的苦果。

為改善獲利，面板廠對零組件採取多種策略：一、佔成本比重高、然技術難度不高之零組件轉為自製，如彩色濾光片，佔面板成本接近兩成，現多已改為面板廠自製。二、面板廠自製力有未逮者，改扶植子公司搶攻市場，逼迫原供應商降價，如驅動IC，友達扶植之子公司即多達三家。三、對勞力密集、競爭激烈的零組件則以量制價，最具象徵性的零組件即為背光模組。四、最後也最有效的策略則為零組件本土化。以CCFL為例，過去供給掌握於日商手中，長年供需吃緊，價格居高不下，友達因此全力扶植威力盟、奇美電扶植啟耀，加上國內廠商如台達電等紛紛切入，CCFL供給於2006年下半年明顯改善，2007年更供過於求，價格大幅下跌，滿足面板廠降低成本目的。

觀察面板各零組件，目前佔面板成本仍高達兩成以上者非背光模組莫屬，然背光模組廠的組裝毛利率已被壓縮至個位數，在背光模組組裝著墨空間有限下，市場終將焦點挪往光學膜的Cost down。以17吋與32吋背光模組成本結構來看(圖一&圖二)，光學膜約佔整體成本30~40%，若能大幅降價，對背光模組廠與面板廠助益良多;研究員預期未來光學膜產業將掀起一波本土化的浪潮，導致百家爭鳴，其中擴散膜、增亮膜與反射片將成為此波本土化的主要目標。

二、 日商雄踞全球光學膜市場，台灣廠商崛起之路漫長而艱辛，然2007年已隱見群雄並起

面板生產重心雖已逐步由日本轉移至台、韓，然光學膜市場依舊牢牢地掌握在少數日、美化學大廠手中，日商掌握擴散膜市場超過60%市佔率，其餘由韓廠瓜分；3M在專利過期後仍握有增亮膜全球80%以上市佔率；反射片則以日商Toray、Mitsui等掌控市場；至於更上游的光學基材，少數日、美大集團握有絕對的供給，多年來市場地位難以被撼動。探究日廠商寡占市場主因，與日本光學發展歷史悠久有關，從底片到光學鏡頭，日商著墨甚深，供應鏈完整且化學廠商光學技術強，對新興競爭者不利。

自2005年面板生產重心轉移至台灣後，台灣許多廠商已對每年市場規模超過500億美元的光學膜產生興趣，然直到去年下半面板產業微利化浮出檯面前，面板廠商更換重要光學膜材的動機不強，使國內欲切入光學膜的廠商發展受限。此一現象自今年後可望出現轉機，除面板廠採用意願提高外，國內廠商經過數年的摸索，技術已漸改善，更重要者是日商為避免國內光學膜供應鏈真的成熟導致其市佔率下滑，目前策略合作的意願較以往提高，利於國內廠商找到發展的立足點。

由表一匯整可看出，國內廠商在背光模組內的光學膜發展已漸漸顯出雛形，宣茂擴散膜生產具一定規模，長興憑藉其塗布技術，急起直追；迎輝與嘉威在增亮膜領域進度最領先，然後起者眾，競爭將趨於激烈；反射片目前長興在台奪得一定市佔率，惟華宏將進口Toray原材進行塗布加工後銷售，未來兩者將正面競爭。國內光學膜發展才剛崛起，然廠商競爭已風起雲湧，如何判斷最後勝出者成為觀察產業的重要關鍵。

表一：光學膜市場規模與廠商分佈

(市場規模source: 拓墣產研 2007/4;其餘為元富整理)

三、 高品質光學基材來源穩固與具備精密塗布技術為國內光學膜廠商勝出關鍵

無論是擴散膜、增亮膜或反射片，所使用的基本原料皆為光學級PET膜。光學級PET膜目前具規模的供應商僅三菱、帝人/杜邦、Toray，全球市場呈現供不應求，因此欲切入光學膜的廠商若無法掌握高品質的光學級PET膜來源，量產無異是緣木求魚。光學級PET膜供給如此稀少需歸因於它製程的高難度，首先製程需在Class 1000的無塵室進行，等同6”~8”晶圓廠規模的資本投資；其次，生產光學級PET膜時需先將PET粒進行雙軸延伸，隨著延展寬度增加，中間一段薄度將降低，兩端則難以避免地較厚(參考下圖五)，由於光學級PET膜最重視透光性，僅中間最薄的一段PET膜能進一步加工成最高等級的光學級PET膜(使用於BEF/DEBEF)，意味一整段的PET膜，符合高等級要求者通常僅約30%-40%，大大減少供給量；最後，當PET膜延展完成後，需進行光學材料的塗布，為避免影響透光性，塗布時粒子排列需一致且結晶要非常小，塗布厚度要很薄，因此良好的光學塗布技術為基本要求，經驗不足的廠商在此一階段的良率將明顯降低。日商目前雖能穩定生產高品質光學級PET膜(A+等級)，然大量輸出國外的恐以A以下等級為主，台灣光學膜廠商拿到的光學級PET膜本身已非最高品質產品，再加上經驗不足、良率較低，最後生產出來的光學膜要與國際大廠競爭，難度極高。

研究員認為未來判斷國內光學膜廠商量產進度，仍需視其光學級PET膜的來源佈局與本身塗布技術的經驗而定，綜觀國內目前浮出檯面的廠商，以新纖集團與華立集團最可能取得足夠之光學基材，進而真正在光學膜領域放量出貨，其餘廠商則有待進一步的佈局。新纖本身以化纖起家，目前有一條光學級PET膜產線，穩定生產可達到的光學等級為A-，仍無法切入光學膜類，主要障礙即為塗布良率不夠；然研究員認為累積經驗後，假以時日新纖具突破的潛力，一旦新纖能生產A+以上等級的PET膜，旗下主攻BEF市場的友輝將具穩定原料來源與成本優勢，實力優於同業。

此外，友輝目前生產BEF所需之產能僅為新纖光學級PET膜產能的1/10，意味未來新纖兼具外賣光學級PET膜的可能，受惠於光學領域的程度將最高。華立集團本身雖不具備光學級PET膜的產能，然整個華立集團與日商關係密切，長期即以進口日商原材為主要生意，因此未來策略合作成功、取得穩定來源的可能性極高，為一潛在的崛起廠商。

陸、 營運分析

一、 華宏為擴散膜裁切廠商，擴散膜佔營收比重達六成以上，目前在台市佔率第一

華宏為Keiwa在台獨家代理商，目前在台市佔率第一，Keiwa與其餘日商不同之處在於它僅出售擴散膜捲材，不銷售已裁切好之擴散膜，華宏扮演後段裁切之功能。擴散膜裁切的難度落在兩方面，一為產線經濟切割的安排，若出貨尺寸別太少或訂單數量不足，切割將產生浪費，造成毛利率的下降；其次為對有經驗的品管人員之需求，擴散膜裁切時易產生不明顯之碎屑，需有經驗的品管人員憑眼力檢視，若未於品管時淘汰，壓合成背光模組後顯像將產生黑點，導致整個背光模組報廢，對成本影響甚大。華宏憑藉訂單量大與員工具備豐富經驗的優點，吸引背光模組廠及面板廠採購，形成華宏在產業中之利基。

華宏2006年營收比重中，擴散膜64%，擴散板與反射片則約15%，相較2005年變化不大，由於華宏市佔率已達第一，且面臨產業微利化，未來再大幅成長之動能有限，研究員推估2007年擴散膜營收比重將小幅下滑至60%，在華宏積極開發新產品下，其他項與反射片所佔營收比重則將提高。而以終端應用別來看，Monitor為最大應用別，佔華宏營收比重四成以上，然追隨整體面板產業趨勢，TV佔華宏營收比日益提高，2007年將達35%；2006年時TV擴散膜毛利率仍略高於Monitor擴散膜，因此其比重提升有利於減緩華宏毛利率下滑速度，然2007年在快速降價下，TV擴散膜毛利率已與Monitor相當，無法有效提升毛利率。

二、 背光模組廠裁切自給率提高與面板廠佔客戶比重提升，為華宏擴散膜裁切營運隱憂

華宏技術優勢仰賴規模經濟與具經驗之品管人員，過去在產業間形成獨特地位，享有高毛利，然面板產業進入微利化後，背光模組廠在縮減成本下，積極提升自己的擴散膜裁切產能，一方面靠零組件自製來降低成本，一方面則藉此對華宏殺價。以產業龍頭中光電為例，中光電本身背光模組已具備經濟規模，出貨尺寸多元化，利於安排產線作經濟切割；加上上中光電積極挖角資深品管人員，目前擴散膜裁切自給率已由年初的五成提升至九成以上。

自2006年第四季開始自行裁切擴散膜後，中光電對華宏訂單明顯下滑，佔華宏營收比重由13%下滑至10%，2007年第一季續減至5%。與背光模組廠提高零組件自給率之心態相同，面板廠亦致力於提高背光模組組裝自給率，因此向華宏直接購買擴散膜之訂單增加，第一季面板廠佔華宏之營收比重已超過兩成，使華宏在流失背光模組廠訂單之餘，營收仍維持一定水準;然而，面板廠砍價強勢，華宏談判空間下降，對長線獲利趨勢不利。

最後則是國內擴散膜業者逐漸興起，產業競爭加劇，降低華宏與客戶談判力，雖然華宏2006年毛利率已下滑5.6%，然兩成以上的獲利率遠高於客戶，因此未來毛利率難逃被壓縮趨勢。2006年初華宏毛利率為28.95%，第四季來到20.5%，跌幅超乎預期，今年第一季毛利率跌破20%，獲利率受壓縮，即為反映產業趨勢改變與華宏客戶結構不同所致。研究員推估華宏2007年毛利率將再下跌5.1%至19%。

三、 擴散膜展望保守下，華宏積極發展新產品，華立集團與日商之緊密關係為華宏利基

鑒於原擴散膜裁切業務成長趨緩，華宏積極發展新產品，2007年下半年至2008年新產品將陸續到位，可望帶來較新動能。其中兩項新產品於今年下半年即可明朗化，其一為華宏新建置的一條精密塗布線預定五月完工，初期將代理Toray反射片原材，進行塗布加工後在台銷售。其次為華宏目前已與一美國大廠合作，於惠州廠代工BEF裁切，由於客戶對台灣光學膜市場企圖心強，下半年極可能進一步提升兩者合作關係為策略夥伴，由華宏直接進行BEF之生產與在台之銷售。

除上述兩項新業務，華宏還同時規劃二至三個新產品線，可看出華宏合併聚美光取得塗布技術後，未來朝精密塗布領域發展的態勢趨於明顯，展現將本身技術由單純裁切再向外發展的企圖心。

依據研究員對上述光學膜產業競爭勝出的關鍵分析，華立集團立足點甚為牢靠。由圖四可發現，整個華立集團長期代理多家日本大光學膜廠的產品，本身有日商入股，又與住友等廠商具革命情感，未來若華宏欲切入光學膜之生產，華立集團為國內少數可望順利取得穩固原材料的集團。尤值得注意者為與華立集團已具合作關係的Toray與帝人洽為全球少數的光學級PET膜供應商，光學級PET膜不但全球供不應求，且A+等級PET膜取得更為困難，若華宏有心朝光學膜生產發展，五月後以Toray原材生產之反射片將為試金石，若銷售成功，利於華宏與日商洽談策略合作，未來在國內光學膜競爭中可望具一席之地。

四、 元富預估華宏2007年EPS9.04元，YOY-2.4%，景氣定位為好轉，建議中立

擴散膜為面板重要零組件，過去擴散膜廠商與面板廠之營收YOY具正相關，且擴散膜景氣略為領先。華宏目前仍為全台市佔率第一之擴散膜廠商，因此下半年隨面板產業景氣好轉，華宏營收將明顯上揚，上下半年營收比約41%:59%，全年預估成長17.3%至58.58億元。營收走勢雖與產業同向，跌價因素使成長幅度低於整體面板產業，毛利率更將大幅下滑5.1%，因此全年本業利益呈現衰退，預估衰退10%至7.97億元，EPS由9.26元衰退至9.04元；鑒於獲利成長性不佳且本益比已偏高，研究員對華宏投資建議維持中立。下一階段觀察點將落於今年下半年華宏新產品之發展。

圖五：華宏與友達營收YOY比較

圖六：華宏營收與營收YOY

柒、預估損益表

單位:新台幣百萬元