主要產品為玻纖環氧基板

結論與投資建議

由於下游PCB產業景氣低迷，突顯國內新增銅箔基板產能供給過剩現象。在產品價格降價壓力大的情況下(填補產能利用率為一考量)，去年底完工之新增銅箔基板產能今年將不易顯現效益。投顧預估，華韡電子今年營業額及稅前淨利分別為21.7億元及3.07億元，營業額雖較去年成長12.9%，但由於毛利率滑落，稅前淨利預估反較去年衰退，每股稅後盈餘5.12元(今年有投資抵減)約維持去年獲利水準，故建議45~50元價位間承接短線操作。

一、公司簡介

華韡電子設立於1990年6月，主要產品項目為銅箔基板(比重最大，約佔營收8成左右水準)及玻璃纖維膠布，主要原料供應商為台玻(玻纖布)、南亞(環氧樹脂、玻璃蓆)、台日古河(銅箔)、長春(銅箔)等。產品銷售地區主要以內銷市場為主，約佔營收比重的9成，重要客戶有建鼎、弘捷等，外銷則多集中亞洲地區的大陸市場，目前實收資本額為5.35億元。

表一、產品營收比重及毛利率(2001年第一季)

資料來源：華韡電子，元大京華投顧整理

二、營運現況及產業概況

表二、國內銅箔業者目前產能規劃情況 單位：噸

資料來源：華韡電子，元大京華投顧整理

銅箔基板(Copper Clad Laminate，簡稱CCL)，一般依其材料及用途可分為紙質基板、複合基板、玻纖環氧基板等三種產品。主要是以絕緣紙、玻纖布等補強材料作為基材，浸以酚醛樹脂或環氧樹脂，經乾燥、裁剪成玻璃纖維膠布(一般簡稱PP)，之後再附上銅箔加熱加壓成型而成。銅箔基板構成原料中以銅箔成本最高(銅箔可分為壓延銅箔及電解銅箔，壓延銅箔定義為厚度100mm以下之銅及銅合金帶，印刷電路板用銅箔以18um及35um最為普遍，9 um的極薄銅箔也開始使用)，但由於銅箔技術層次較高，在供給面完全掌握在日本廠商(三井金屬、日本能源、古河電工、福田金屬、日本電解等五大廠商)手中的情形下，以往多以進口產品為主。近年來，由於國內PCB產值已提升至世界第三位，故銅箔產品有自主的迫切性，吸引部分國內業者投入。目前國內銅箔生產廠商已由98年的3家業者增加到2000年的6家業者，在業者產能紛紛開出的情況下，月供給能力今年可望提高至5000噸以上水準(長春6月份會提高至3000噸)，對於銅箔基板業者而言，以往銅箔原料供貨吃緊的現象將可望獲得舒解。

紙質基板是由絕緣紙、酚醛樹脂與電解銅箔(電解銅箔主要供應硬性銅箔基板使用，少量則供應彎曲性要求不嚴格的可撓性基板使用)等材料製造而成。依其耐燃性分為XPC及FR-1，XPC因技術層次較低，進入障礙不高故價格低廉，國內生產廠商為長興化工及慶光化工，FR-1則為長春公司。近年來由於國內銅箔基板廠商多朝向高階產品發展為主，因此紙質基板產能多移轉至大陸地區生產，未來此基板的需求量在國內市場將難以成長。

複合基板依玻璃纖維膠布區分為CEM-1和CEM-3，其補強物之強度介於絕緣紙和玻纖布之間，目前台灣廠商使用此類基板以CEM-1較多，主要生產廠商以橡樹電子、慶光化工、南亞等公司，其中又以南亞公司的規模較大。此基板因其性能與價格介於紙質基板與玻纖環氧基板之間，故市佔率相較偏低。

玻纖環氧基板分為G-10、G-11、FR-4、FR-5四種產品，其中G-10、G-11為非阻燃板，其餘二種為阻燃板，FR-4為需求的最大宗，約佔玻纖環氧基板的9成左右市場。此外，FR-4又分為雙面基板(D/S)與薄基板(T/C)，雙面基板(1盎司電鍍銅箔與數張7628玻纖布製成的玻璃纖維膠布熱壓而成)具有優良的機械加工、耐濕性、絕緣性、導熱性等特性，而薄基板則用於多層板之內層板，常用尺寸有1.0mm、0.8mm、0.4mm、0.25mm等。玻纖環氧基板國內生產廠商以南亞、橡樹電子成立時間最久，其餘主要生產廠商尚包括台灣松電工、寶德聯、台光電、華韡、合正、慶光、亞化等公司。至於銅箔基板未來的發展方向則簡單包含(1)高溫基板:為因應通訊產品高溫高頻特性，銅箔基板必須保證在高溫下，銅箔(導電圖形)與絕緣層間及板層間的「高黏接強度」，因此高耐熱(Tg) 銅箔基板的需求水漲船高，目前耐熱強度約170~180度，國內業者已有多家投入研發行列。(2)背膠銅箔: 背膠銅箔分為熱硬化型、感光型、可塑型三種，目前以可塑型為主。傳統FR-4基板因PP中含有玻纖布，故在使用雷射鑽孔機鑽孔時，將造成微孔成型性不佳，因此便有背膠銅箔的出現。背膠銅箔製程主要是在銅箔上塗佈「高Tg熱硬化型絕跡樹脂」，由於不含玻纖布，故製程上的簡化使得解電層厚度與基板重量降低，未來將大量被使用在NB、行動電話、PDA等可攜式產品中。但由於沒有玻纖布的支撐，使得物性硬脆的環氧樹脂在製程中容易導致介電層斷裂，是其主要缺點。

我國銅箔基板產值自92年以來均有不小的成長率，工研院曾預估2000年及2001年國內產值及需求(國內產值+進口-出口)分別為583.2億元、421.37億元及717.34億元、531.78億元，成長幅度分別達到23%及26%。雖然部分銅箔基板廠商逐漸朝向薄板及特殊用板等產品方向發展，對於未來國內銅箔基板廠商的價格競爭壓力將會有所改善。但去年第四季開始，隨著下游PCB客戶接單情況下降，原本供需較緊張的玻纖絲與銅箔(佔銅箔基板成本比重在4成以上)從年初開始已經呈現供過於求景況，在上游原料價格下跌以致於CCL售價也不得不跟著調降，自年初以來第一季累計降幅已達10%以上，和原料成本之降幅相去不遠。然而第二季由於PCB客戶接單情況仍未回升，甚至還不如3月份的情況下(部分第一季表現較突出的PCB業者，因主機板大客戶4月份已露出後續無力的現象)，加上通訊板需求仍未回升，預計第二季CCL售價仍有不小降價空間，國內業者今年的營運困難度將會明顯提高。

以生產銅箔基板及玻璃纖維膠布為主的華韡電子，去年營業額及稅前淨利分別為19.2億元及3.74億元，稅後淨利2.7億元，每股稅後盈餘5.05元，預計配發2.5元股利，其中股票股利及現金股利各為2.5元及0.5元將於28日股東會中決定，並改選及增選董監事。2001年公司財務預測內容為營業額25.49億元，稅前淨利3.5億元，以今年除權後股本計算，每股稅後盈餘為4.93元。

今年以來受到原料價格下跌，對下游PCB客戶銷售價格也同步下跌(1月份產品跌價約5%)，然而第一季1、2月在原料價格成本相對仍高(用到去年底進貨的高價原料)的影響下，營業額及獲利表現較不理想，但由於銅箔基板營業額中厚板及薄板比重為8:2(厚板以PC產品應用為主)，在第一季PC相關產品需求仍差強人意的情況下，第一季營業額為3.95億元(YoY4.8%)，稅前淨利4300萬元，優於原先預估的3630萬元，毛利率15%，每股稅前盈餘達成0.8元的水準。4月份營收約1.48億元，較3月份改善，毛利率因受惠到部分原料價格下跌的優勢，故獲利情形應較第一季月平均為佳(實際上3月份稅前淨利，因開始受惠於年初以來重要原料環氧樹脂、玻纖布、銅箔價格的下跌，故單月份稅前淨利2500萬元，超過前2個月獲利的合計1800萬元)。

• 有利因素

玻璃纖維膠布總製造成本中，原料成本即佔81~83%左右，而銅箔基板的原料更是高達86~90%，顯示產品獲利受原料波動影響甚鉅。由於下游PCB景氣不佳，加上上游原料商新增產能逐漸開出的情形下(長春6月份產能將由3月底前的1800噸，擴增至3000噸)，第二季原料仍有不小降價壓力(雖然產品也有價格下滑壓力，但預估第二季毛利率應仍較第一季的15%小幅增加)。

銅箔基板因新廠的開始啟用(去年底完工)，今年起月產能將由去年的25萬張提高至40萬張(目前產能利用率為70%)，而佔地6萬坪的大陸廠預計年底也將完成，明年即可進入量產(初期月產能設計為20萬張)。

• 不利因素

華韡電子主要產品為玻纖環氧基板(FR-4)，目前國內投入此產品生產的廠商計有15家左右，其中以南亞5成以上的市佔率最高，華韡雖位居國內第2~3位生產廠商，但市佔率遠不及1成。另一產品玻璃纖維膠布之銷售市佔率更是低於5%，產品競爭激烈，公司在產品價格上較不具主導性。（元大京華投顧　馬嘉禾　副理）

表三、2000年第一季國內玻纖環氧基板、玻璃纖維膠布生產廠商銷售市佔率

資料來源：華韡電子公開說明書

三、財務預估

表四、財務預估表

資料來源：元大京華投顧