展望09年，佰鴻僅LED路燈與工程標案是具有較強成長動能

投資結論

由於P/E位於合理歷史區間，且產業景氣將持續滑落，故維持佰鴻中立之建議。

1.SMD需求滑落較明顯，主要仍是受到手機需求疲弱所致：

受到全球景氣疲弱影響，使得客戶持續降低庫存，而減緩拉貨力道，因此預期繼11月營收月減25.59%後，12月受到盤點因素，預期12月營收將較11月減少12%。而其中以SMD需求滑落較明顯，主要仍是受到手機需求疲弱所致。估計佰鴻08Q4營收為8.23億元(QoQ-20.7%)，毛利率受到嫁動率下滑與產品組合較差影響，估計將由08Q3的17.4%下滑至16.1%，稅後盈餘為0.38億元，稅後EPS維持0.21元之估計。

2.展望09年，僅LED路燈與工程標案具有較強成長動能：

展望09年，手機與消費性產品市場能見度均不佳，因此佰鴻僅有在LED路燈部分是較具有成長動能。而大陸與台灣在擴大內需方案振興經濟下，將推升LED相關工程標案的需求。

在NB發光鍵盤部分，為採用RGB晶粒，但目前需求並不強烈，因此對營收貢獻度仍低。對於NB背光源公司也送樣認證中，因此預期將於09Q3後才會有貢獻。估計佰鴻09年營收為38.56億元(YoY+1.7%)，稅後盈餘為2.35億元(YoY-18.7%)，稅後EPS為1.28元。

3.預期明年LED路燈在各家廠商競爭下，將使得毛利率逐漸滑落：

估計佰鴻08年LED路燈接單量將達5萬盞，而出貨則達3萬盞。而由於LED路燈擁有較高毛利率，使得近年來許多廠商相繼跨入，且在許多標案採低標得標的規範下，預期明年LED路燈競爭將更趨激烈，且LED路燈毛利率將逐漸走滑，但整體而言對於佰鴻仍是個主要成長動能。

4.由於P/E位於合理歷史區間，且產業景氣將持續滑落，故維持佰鴻中立之建議：

估計佰鴻08年營收為37.92億元(YoY+6.4%)，受到ASP下滑、台幣匯率與大陸勞動合同法影響下，估計08年毛利率將由07年的24.94%下滑至17.65%，稅後EPS維持1.58元之估計。以08、09年EPS計算，目前P/E為12.12及14.96倍(合理P/E歷史區間為10~20倍)，由於P/E位於合理歷史區間，且產業景氣將持續滑落，故維持佰鴻中立之投資建議。

單位:佰萬元;%

資料來源：玉山投顧

1.手機仍為LED最大應用：

LED具有省電、體積小與環保訴求的優勢，隨著發光效率逐漸提高與ASP下滑，加上彩色手機使用高亮度LED而帶動04年LED產業一波景氣榮景，而05~07年則是手機、車用光源、交通號誌與看板等應用逐漸增加而推升LED產值逐年成長。而在手機使用LED顆數增加下，使得手機仍為目前LED最大的應用，但成長幅度已趨緩。

預期在LED背光模組與FCCL背光模組價差逐漸拉進下，預估09年LED應用仍以LCD背光源需求具有較高成長性。而放眼全球的照明市場，仍為未來LED產業無窮的商機，而預期景觀燈、輔助照明與LED路燈將成為引領LED照明市場逐漸普及的風潮。

圖一、全球LED封裝產值分析 單位:佰萬美元

資料來源:玉山投顧預估

2.對NB背光源期望過高：

2007年全球背光模組產業的LED NB滲透率約3%，在LED ASP逐年走滑下，估計2008年LED NB滲透率約達10%，因此估計全球傳統LED NB出貨成長至 1,260萬台。而Apple、Dell、Acer、Sony等大廠，在環保節能趨勢下，相繼推出LED NB的設計，也因此預期09年LED NB滲透率將達40%，因此以09年一般NB出貨量1.31億台計算，以每台NB約採用40~50顆白光Side View LED計算，約可貢獻09年LED封裝產值約3.68億美元，對於整體LED封裝產值貢獻有限，而即使是大家所注目的Netbook，明年雖有大幅成長，但由於其所採用為較低階的Top View產品，因此對於09年產值貢獻僅約0.5億美元。對於市場上寄望於LED NB能帶動LED產業的成長，似乎太過樂觀，LED景氣仍有待所有應用產品需求回升，特別是手機需求回升。

3.佰鴻今年LED路燈出貨量估計將由07年的0.35萬盞提高至3萬盞，預期明年在各家廠商競爭下，將使得毛利率逐漸滑落：

大陸推動環保節能下，使大陸各省對LED路燈需求增溫，而華南客戶的8億元LED路燈合約案，於07年底出貨3,500盞，以30W、40W、60W為主，而08年出貨估計約2萬多盞，以80W以下為主， 09年出貨3萬盞以上，估計將以100W以上為主。

大陸除了華南的客戶外，佰鴻在華中、華東等地區亦也有訂單挹注。且某大陸客戶的LED隧道燈亦將逐漸出貨，其中50W的約5,000盞，100W與200W則各約1,500盞，共約8,000盞隧道燈將於第三季出貨。

非洲地區公司也有接獲60W的路燈、號誌燈的訂單。而越南、泰國等亦都有相關訂單挹注。估計佰鴻08年LED路燈接單量將達5萬盞，而出貨則達3萬盞。而由於LED路燈擁有較高毛利率，使得近年來許多廠商相繼跨入，且在許多標案採低標得標的規範下，預期明年LED路燈競爭將更趨激烈，且LED路燈毛利率將逐漸走滑，但整體而言對於佰鴻仍是個主要成長動能。

4.目前在手工程標案約三億多，估計今年工程款項認列金額約為1.82億元：

佰鴻08Q1認列工程款項約4,400多萬，而08Q2約認列2,400萬元，而08Q3約認列4,700多萬元，而目前在手的工程款項約還有三億多，但受到政府驗收延遲所影響，使得今年工程款項僅約認列1.82億元。而為推動節能減炭，政府將於三年內將全國所有號誌燈都換成LED號誌燈，且預計有34萬盞即將汰換的路燈，計劃於三年內將更換成節能的LED路燈，對於工程標案經驗豐富的佰鴻而言，將是未來的潛在成長動能之一。

5.SMD需求滑落較明顯，主要仍是受到手機需求疲弱所致：

受到全球景氣疲弱影響，使得客戶持續降低庫存，而減緩拉貨力道，因此預期繼11月營收月減25.59%後，12月受到盤點因素，預期12月營收將較11月減少12%。而其中以SMD需求滑落較明顯，主要仍是受到手機需求疲弱所致。估計佰鴻08Q4營收為8.23億元(QoQ-20.7%)，毛利率受到嫁動率下滑與產品組合較差影響，估計將由08Q3的17.4%下滑至16.1%，稅後盈餘為0.38億元，稅後EPS維持0.21元之估計。

6.展望09年，佰鴻僅LED路燈與工程標案是具有較強成長動能，而NB發光鍵盤對營收貢獻度仍低，NB背光源則送樣認證中：

展望09年，佰鴻LED應用中的手機與消費性產品市場能見度均不佳，因此僅有在LED路燈部分是較具有成長動能。而大陸與台灣在擴大內需方案振興經濟下，將推升LED相關工程標案的需求。

在NB發光鍵盤部分，為採用RGB晶粒，但目前需求並不強烈，因此對營收貢獻度仍低。對於NB背光源公司也送樣認證中，因此預期將於09Q3後才會有貢獻。估計佰鴻09年營收為38.56億元(YoY+1.7%)，稅後盈餘為2.35億元(YoY-18.7%)，稅後EPS為1.28元。

7.由於P/E位於合理歷史區間，且產業景氣將持續滑落，故維持佰鴻中立之投資建議：

估計佰鴻08年營收為37.92億元(YoY+6.4%)，受到ASP下滑、台幣匯率與大陸勞動合同法影響下，估計08年毛利率將由07年的24.94%下滑至17.65%，稅後EPS維持1.58元之估計。以08、09年EPS計算，目前P/E為12.12及14.96倍(合理P/E歷史區間為10~20倍)，由於P/E位於合理歷史區間，且產業景氣將持續滑落，故維持佰鴻中立之投資建議。