懷特新藥上櫃對美吾華企業集團的影響

壹、前言

在這瞬息萬變的股市裡，由大型集團轉投資公司的轉投資題材常常也會成為投資人的追逐焦點之一。尤其是一些公司經營型態被市場上歸類為傳統產業，營收與獲利較難突破並且成長曲線趨緩的公司，若是其所擁有的子公司有優越的表現或長期的願景，此集團本身的股價也會因此而受惠，吸引到許多投資人的資金，這也就是典型「母以子貴」的現象。

一般的大型集團股，由於手上資金雄厚，轉投資的領域與數量往往多且繁雜，不過若是抓對時代潮流，其子公司對集團母公司的獲利貢獻有可能較本業為多。

而近期漲勢凌厲的美吾華集團也趕搭此一列車，（包括美吾華、二類股博登、華登等），公司均對外宣稱其轉投資子公司懷特新藥上櫃後對於母公司的業外收入貢獻有無限想像空間。

新的生技公司如雨後春筍般的出現，為募集資金，生技新上市公司IPOs的數目亦迅速增加，政府為了促進生技產業的發展，也紛紛提出各項獎勵投資辦法與降低公開募集資金的標準來審核新興的生技產業。懷特新藥將於今年4月掛牌上櫃，也等於是為政府對於生技產業的政策與方向，做了一個最適當的註解。

貳、美吾華企業集團簡介

美吾華（原名為台灣美吾髮股份有限公司）成立於1976年10月1日，先前是以代理進口美國ALBERTO VO5蘋果洗髮精等美髮系列產品。1993年9月股票正式上櫃掛牌交易。

表一：美吾華主要產品之營收比重 單位：仟元（NTD）

資料來源：美吾華公開說明書，寶來證券研發部整理

美吾華成立至今已邁入第26個年頭了，從原先的美髮產品，漸漸地涉足到西藥的通路與販賣事業，並逐漸轉型成為生物技術公司。目前美吾華集團轉投資的事業共有24家，領域從藥品買賣到電子、電信工程，可說是相當廣泛。現僅就博登、華登、及懷特新藥略作說明。

圖一：美吾華企業集團在生技產業中的定位

資料來源：寶來證券整理

博登股份有限公司

博登股份有限公司成立於1990年，博登股份有限公司可分為兩部分，一為博登藥局國際連鎖事業部，一為醫療儀器事業部（博登雷射）。博登藥局為一連鎖藥局，採加盟型式，並獨家獲得美國最大連鎖藥局Medicine Shoppe 的商標授權。博登的醫療儀器事業部（博登雷射）的營業項目有：醫學雷射美容儀器專業代理、醫學雷射美容中心連鎖經營體系以及醫學雷射技術維修中心。

華登醫藥網路股份有限公司

華登醫藥股份有限公司為一聯合行銷公司，專營醫藥品及保健品之聯合行銷及聯合採購業務、美亞地區醫藥產品代理交流及居家保健資訊與產品之電子商務。華登成立於1999年2月，旨在串連國內醫藥業廠商及零售業者，提供社區藥局聯合行銷服務，並代理國內外優質保健產品。

懷特新藥科技股份有限公司

懷特新藥成立於1998年，初始資本2,000萬，經一次增資到目前的2.5億元。公司主要從事新藥開發及技術授權，而營收來源則設定在將來技術授權費或產品開發權利金，其business model如圖二所示。

公司目前有員工20人，研發人員佔了七成（含4名臨床試驗開發人員），目前已接受技術授權或正在簽約的藥物有五項：1.PG2癌症血球提升劑2.Arecoline TDS失憶症治療藥3.暈車藥4.Guanoplatin抗癌藥物5.抗老化中藥。未來則朝向植物萃取新藥、目前無法治癒之疾病藥物（如癌症）及疾病診斷（如生物晶片）等技術評估及接受授權，並在內部加以發展後再對外授權或尋找策略聯盟夥伴共同開發。公司目標為每年將一項藥物推向FDA的IND階段。

懷特新藥預定今年4月上櫃，目前委託美林證券作上櫃前鑑價，主辦承銷券商為建弘證券。

懷特新藥2001年尚無營業收入，估計稅前純損為3,500萬元，而以公司股本2.5億元，2001年EPS為 -1.4元。而公司本身預估若是公司營運順利，2003年可達損益兩平。

圖二：懷特新藥的Business Model

資料來源：寶來證券製圖

懷特新藥以新藥開發為其主要營運目標與獲利來源，目前共計有五項新藥開發計畫，其開發規劃詳如下表：　

表二：計劃開發之新商品

資料來源：懷特新藥公開說明書，寶來證券研發部整理

紅色：表公司預計技術移轉與貢獻獲利時程。

根據懷特新藥的營收模式（見圖二和表二），預計每年推出一種藥物送IND，同時販售此藥予承接之生技公司，藉此創造營收並反映於股價。然而美國FDA在接受生技公司file IND時，仍要檢視該公司對於新藥來年研發之protocol；換言之，一但美國FDA接受過去的in vitro和animal test的數據，生技公司應會收到FDA之信函，並有IND編號（投資人可以查詢美國FDA網站）。因此，值此我國衛生署對於新藥審查經驗不足的事實，是否應仿效美國FDA的做法，值得投資人審慎思考。

表三：主要產品之重要用途及產製過程及市場 單位：美元

資料來源：懷特新藥公開說明書，寶來證券研發部整理

懷特新藥營運與財務狀況

表四：主要進銷貨（技術授權金）客戶名單 單位：新台幣仟元

註：國際威林生化科技(股)公司為美吾華轉投資公司，美吾華持股比率10﹪

懷特新藥成立已經將近4年，從2000年開始有營收，營收的方式是以技術授權的型態賣給美吾華本身轉投資公司國際威林生化科技。國際威林生化科技主要的營運項目為藥品檢驗、中草藥成分萃取分離技術等業務等。

生技產業在台灣還算是在剛剛起步的階段，尚未形成生技產業鏈，懷特新藥位於生技產業鏈的中游部分，檢視目前懷特新藥的營運狀況，其上游（供貨來源）還不構成問題，不過其下游廠商（銷貨對象）以目前公司公佈的資料來看（請參考公開說明書，以及先探周刊2002年第1147期附冊）能見度不甚明朗。

表五：簡明損益表 單位：新台幣仟元

資料來源：寶來證券研發部整理

美吾華企業集團近期股價的變動

圖三：美吾華集團個股與大盤走勢圖

• 美吾華集團旗下的三家上市/櫃公司美吾華、博登、華登，三檔股票從去年12月份起，走勢幾乎是一樣的，其中以博登漲勢最為凌厲，從去年12月4日的最低點8.85元，一直漲到3月14日的29.6元，共上漲235﹪，超越大盤的漲幅25.89﹪有9倍之多。
• 從博登2001/12/27對外宣佈了將向證期會申請轉為上櫃生技股開始，美吾華企業集團三支股票一起放量上攻。
• 博登目前股價大概在24-26元之間，若以去年的EPS 0.7元來算的話，本益比約為34-37倍之間，不過若是以公司公佈今年預估的EPS來計算，本益比約為9倍。
• 根據博登2002年的財務預測，以博登對懷特新藥持股比率15﹪來計算，懷特新藥約可貢獻博登2558.6萬元潛在之業外收入。然而目前承銷價仍遲遲未定，顯然對其價格仍有爭議，故投資人仍應觀望並保守以對。

結 論：

• 懷特新藥2001年尚無營業收入，估計稅前純損為3,500萬元，而以公司股本2.5億元來計算的話，2001年EPS約為-1.4元。而公司預估若是營運順利，2003年可達損益兩平。
• 懷特新藥為台灣第一家沒有獲利就被允許到證券市場交易的生技公司，因此，倍受各界矚目。懷特新藥於2000年收到第一筆的技術授權金，不過其銷貨對象為美吾華集團轉投資子公司國際威林生化科技。
• 近期台灣政府對於生物科技產業很重視，紛紛提出各種優惠辦法並降低門檻鼓勵生技公司公開發行甚或上市、上櫃。因此，對於懷特新藥的申請上櫃，投資人應正面看待與鼓勵，但上櫃後公司的表現將影響未來類似公司之掛牌。以長期投資的角度切入，仍須以公司的實際研發狀況是否良好作為考量依據。
• 生技產業在台灣仍是處於起步的階段，尚未形成生技產業鏈，懷特新藥位於生技產業鏈的中游部分，以目前懷特新藥的營運狀況，其上游（供貨來源）還不構成問題，不過其下游廠商（銷貨對象）能見度不甚明朗。對懷特新藥有興趣的投資人，應考慮投資類似公司的高度風險，應再多做觀察為宜。