06年受惠RoHS指令實施，營收及獲利大幅提升

投資結論

目前股價已反應年初原物料成本大幅滑落，未來成長動力須視新產品微粉錫膏是否正式量產，建議維持逢低買進

1.06年受惠RoHS指令實施，營收及獲利大幅提升：

06年合併營收達36.32億元(YoY+73%)，主要是無鉛錫膏出貨大幅增加，出貨量達573噸，佔錫膏出貨比重約85.88%，錫膏貢獻營收達9.06億元(YoY+149%)，不過第四季無鉛製程轉換已達滿足水位，未來成長須靠新增客戶及產能提升，06年錫膏總出貨量達667噸，全球市佔率約10%，亞太地區市佔率約35~40%。累計06年稅後盈餘上調至4.01億元，調幅1.77%，EPS為6.34元。

2.無鉛錫膏設備產能提升，預估07年出貨量達1,030噸：

目前錫膏產能共7套，由於研發技術能力提升，無鉛錫膏單套設備生產量由去年的8~9噸，大幅提高至14~15噸，預估在既有客戶水準下，07年錫膏總出貨量可達1,040噸(YoY+55.9%)，其中高達1,030噸為無鉛錫膏。

3.新研發產品07年將成為新成長動力：

與半導體大廠合作研發的高階錫膏，目前已有相當好的研發成果，PCB及IC基板所用的關鍵材料為微粉錫膏，昇貿已成功開發出15~25μ的植凸塊微粉錫膏，目前已獲得國內廠商小量採用；另外，也已經開發出粒徑15μ以下的覆晶基板用微粉錫膏，並已取得專利權，藉由與國內封裝及基板大廠貼近的優勢，未來有機會搶奪日商市佔率，預估新產品將於07年第一季對營收小幅貢獻，將是繼無鉛錫膏後另一個營運動力來源。

4.預估07年合併營收47.36億元，EPS為9.40元：

今年傳統基材產品需求依然穩定，無鉛錫膏預估出貨量約1,030噸，新產品高階錫膏單價為無鉛錫膏的15~20倍，預期將為07年新增2~3億元左右的營收貢獻，上調07年合併營收為47.36億元(YoY+30.39%)，調幅7.41%，整體毛利率在原物料成本維持高檔，產品售價不易上揚，導致毛利率並無明顯回升，上調稅後盈餘預估為5.95億元，調幅9.58%，EPS為9.40元，就投資建議，目前股價已反應今年初原物料成本大幅滑落，未來成長動力須視新產品微粉錫膏是否正式量產，維持「逢低買進」的投資評等。

單位:佰萬元;%

資料來源：昇貿公司、玉山投顧

1.昇貿為專業電子銲接材料供應商，在RoHS指令中扮演產業供應鏈的重要角色：

昇貿為專業電子銲接材料供應商，主要產品包括銲錫棒、錫球、銲錫絲、錫膏及BGA錫球等。銲錫棒主要應用於電子組裝廠的波銲製程及PCB廠的噴錫製程使用；錫球普遍應用於各項電子業的電鍍製程使用；銲錫絲則應用於電子組裝廠之人工銲接及修補使用；錫膏則應用於表面黏著技術(SMT)生產線使用；而BGA錫球則供半導體IC封裝製程使用。昇貿主要依客戶之製程或設備要求，提供各種規格和純度之銲錫產品。

以目前國內的產業概況來說，在銲錫棒、錫球、銲錫絲等傳統產品方面，主要競爭對手為美商Alpha Metal公司；BGA錫球方面，市場主要供應者以美商Alpha Metal與日商千住、住友金屬為主；在高階之錫膏產品方面，八成之主要市場仍為日系及美系廠商所瓜分，日商有千住、Tamura及Koki等，市佔率約五成，而美商則有Indium和Kester等，市佔率約三成。

近年來，在電子產品逐漸邁向微利時代及國內OEM代工廠商原料採購自主性提升下，相對使昇貿錫膏產品在品質和價格上具高度競爭優勢，未來應可逐步突破美日大廠壟斷之局面。

資料來源：昇貿、玉山投顧整理預估

資料來源：昇貿、玉山投顧整理預估

2.06年錫膏出貨達667噸，07年因產能提升預估可出貨1,040噸：

為因應歐盟規定自2006年7月起，輸往歐盟電子產品必須達到材料無鉛與製程無鉛環保標準，電子上下游業者轉進無鉛製程已成為趨勢。昇貿從05年第四季起無鉛錫膏出貨量增加，06年出貨量為573噸，佔錫膏出貨量比重約85.88%，合計錫膏出貨量達667噸，由於無鉛錫膏比重大幅拉昇，使錫膏貢獻營收達9.06億元(YoY+149%)；另外，在傳統基材需求穩定，加上BGA錫球在大客戶矽品及日月光需求量增溫下，06年合併營收達36.32億元(YoY+73%)，毛利率下滑主要是錫膏價格飆漲，低價庫存之成本優勢不在，成本上揚約6~8%，加上客戶下單量大增下具有議價空間，傳統基材和錫膏價格不易調漲，反而下滑了約5%，因此獲利成長幅度不如合併營收成長率。

第四季由於產品報價反應原物料成本而調漲，因此毛利率略較第三季提升至20.49%，累計2006年稅後盈餘上調至4.01億元，調幅1.77%，EPS為6.34元。由於研發技術能力提升，無鉛錫膏單套設備生產量由去年的8~9噸，大幅提高至14~15噸，預估在既有客戶水準下，2007年錫膏總出貨量可達1,040噸(YoY+55.9%)，其中高達1,030為無鉛錫膏。

圖一：錫價走勢與毛利率表現

資料來源：TEJ、玉山投顧整理

圖二：錫膏出貨量與毛利率趨勢

資料來源：公司、玉山投顧整理預估

3.新研發產品07年將成為新成長動力：

RoHS效應為昇貿去年營收成長倍增的主因，包括華碩、HP、鴻海、廣達、仁寶等大廠大量採用昇貿的無鉛錫膏產品，已經打破由日本千住寡佔的局面，預估去年錫膏全球市佔率約10%，由於客戶集中在大中華區域，使得昇貿的錫膏在亞太地區市佔率約35~40%，然而錫膏貢獻營收比重也從2004年的9%大幅提高至約26.6%，在全球市佔率排名方面，在RoHS執行前的有鉛錫膏約全球第十大，然而憑著技術與產業供應鏈的優勢，進入無鉛錫膏使用後，全球排名已威脅日美大廠的地位。

2007年少了有鉛到無鉛的轉機，成長動能的確趨緩，設備產能有效提升而減緩衝擊，不過與半導體大廠合作研發的高階錫膏產品，目前已有相當好的研發成果，PCB及IC基板所用的關鍵材料為微粉錫膏，目前均掌握在日本廠商手中，為了不讓日商專美於前，昇貿已成功開發出15~25μ的植凸塊微粉錫膏，目前已獲得國內廠商小量採用。

另外同時看好基板未來成長性，也已經開發出粒徑15μ以下的覆晶基板用微粉錫膏，並已取得專利權，藉由與國內封裝及基板大廠貼近的優勢，未來有機會搶奪日商市佔率，預估新產品將於2007年第一季對營收小幅貢獻，將是繼無鉛錫膏後另一個營運動力來源。

4.預估2007年合併營收47.36億元，EPS為9.40元：

今年傳統基材產品需求依然穩定，無鉛錫膏因預估出貨量約1,030噸，新產品高階錫膏單價為無鉛錫膏的15~20倍，預期將為2007年新增2~3億元左右的營收貢獻，上調2007年合併營收為47.36億元(YoY+30.39%)，調幅7.41%，整體毛利率在原物料成本維持高檔，產品售價不易上揚，導致毛利率並無明顯回升，上調稅後盈餘預估為5.95億元，調幅9.58%，EPS為9.40元，就投資建議，目前股價已反應今年初原物料成本大幅滑落，未來成長動力須視新產品微粉錫膏是否正式量產，維持「逢低買進」的投資評等。