一、結論與建議
PP供過於求態勢目前尚未改變，88年全球開工率約為86 %，預估89年開工率為87%，但因原油、輕油及乙烯價格上漲所帶動乙烯系列衍生物上漲，如PE(聚乙烯)、SM及VCM等，連帶使得PP價格走揚，而原料丙烯成本增加幅度相對較小下，PP生產者毛利率仍較PE為高，若原料價格走勢未變，而泛用樹脂需求量隨經濟景氣復甦而增加，則銷售量及價格可望持續走高，則PP生產者獲利仍將擴大，雖未見PP供需平衡或吃緊，業者仍有豐厚獲利。
與全球最大PP生產者─Montell同一體系之”福聚”，不但具備高生產效率，88年最高開工率達115%，且單位股本產能最大(25億股本，31萬噸產能)，未來將具有一定競爭優勢，獲利率甚至有機會挑戰85年初29%毛利率水準，89年EPS預估可達3.2元，甚有挑戰4.6元機會。
再者，由於Montell持續進行全球購併行動，福聚則成為遠東區購併行動中不可或缺一員，除合資購併日本昭和電工PP廠及南韓大林PP廠外，未來也將主導Montell未來在遠東地區銷售規劃，亦即成為遠東區PP重要領導者，以今年獲利成長近50 %，且塑化景氣逐步翻揚，可於40至45元建立長期部位。
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二、公司簡介
福聚係由和信企業團於62年與美商蒙泰(Montell)共同投資經營，為國內第一家聚丙烯(PP)製造商，於64年底完成第一條聚丙烯生產線，70年第二條完工投產，總產能達到12萬噸；75年建立一條6,000噸聚丙烯纖維廠，以提高產品用途及附加價值；79年聚丙烯複合材料工廠投產，主要生產工程塑膠，年產量為0.6萬噸；79年第三條PP生產線完工投產，PP合計總產能達18萬噸，之後，進行去瓶頸工程，產能擴充至22.5萬噸，82年更投資興建第四條生產線，88年上半年投產後，總產能達到30.5萬噸。
海外投資方面，86年出資港幣0.47億元，投資香港福和中國公司，持股60 %，年產能為0.6萬噸聚丙烯複合材料；88年6月出資880萬美元與母企業Montell購併日本昭和電工28.5萬噸PP廠，持股16.67%( Montell持有33.33%)，另於88年底擬出資1,000餘萬美元與母企業Montell購併南韓大林50萬噸PP廠，持股10%，Montell持有40%，未來遠東區銷售體系將由福聚主導。
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1999 1至3季 |
1999(F) |
2000(F) |
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金額(億元) |
達成率 |
金額(億元) |
成長率 |
金額(億元) |
成長率 |
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營業收入 |
40.81 |
70% |
58.5 |
30% |
72 |
23% |
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100% |
|
100% |
|
100% |
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|
營業成本 |
31.85 |
70% |
45.74 |
23% |
55.3 |
21% |
|
|
78% |
|
78% |
|
77% |
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營業毛利 |
8.96 |
70% |
12.76 |
66% |
16.7 |
31% |
|
|
22% |
|
22% |
|
23% |
|
|
營業費用 |
4.82 |
75% |
6.42 |
40% |
6.5 |
1% |
|
|
12% |
|
11% |
|
9% |
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|
營業利益 |
4.14 |
65% |
6.34 |
104% |
10.2 |
61% |
|
|
10% |
|
11% |
|
14% |
|
|
業外收入 |
0.74 |
74% |
1 |
11% |
1 |
0% |
|
業外支出 |
0.51 |
76% |
0.67 |
-18% |
0.95 |
42% |
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稅前盈餘 |
4.37 |
66% |
6.67 |
109% |
10.25 |
54% |
|
|
11% |
|
11% |
|
14% |
|
|
稅後淨利 |
3.38 |
65% |
5.17 |
114% |
7.89 |
53% |
|
|
8% |
|
9% |
|
11% |
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期末股本 |
24.82 |
|
24.82 |
|
24.82 |
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EPS |
1.36 |
|
2.08 |
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3.18 |
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三、全球PP產業動向
PP為Polypropylene簡稱，即”聚丙烯”，用途十分廣泛，由於價格較低廉，近年來平均成長率亦居五大泛用樹脂之首，約為8 %至10 %，主要用途包括PP膜(佔比約20 %)、膠帶(3 %)、射出成型(55 %)、吹瓶(2 %)、纖維(4 %)、PP管、線纜(14%)。
全球PP生產者主要分為Montell、BP-AMOCO、Targor及EXXON體系，其中以Montell佔比最大，全球產能達900萬噸，佔比約29%，國內”福聚”即Montell與和信集團共組之公司，Montell持股35%、和信15%，PP亦可視作一技術寡佔之產品，且未來因建廠規模日益擴大(平均年產能達30萬噸)，將為一十足資本密集及技術密集產業。
聚丙烯最主要原料為聚合級丙烯，PP佔丙烯用量約46%，原料主要來源包括輕油裂解、FCC轉換及PHD(丙烷脫氫反應)，全球1998年丙烯產量為4,750萬噸。由於丙烯來源較乙烯更為多元，使得丙烯價格與乙烯價格走勢有時出現紛歧，但PP價格與PE價格因產品具部分替代性，而具連動性，使得當PE價格走揚時，PP產品價格上漲而獲利率增加，88年第二季即為代表。
以全球年需求量達2,330萬噸，且每年以約8至10 %速度增加當中，約180至220萬噸，受金融風暴影響，去年亞洲地區需求量(含日本)為870萬噸，成長率降至2.3%，但仍佔全球需求量之37 %，且目前亞洲經濟已有復甦跡象，未來亞洲地區仍為全球PP消費成長最重要區域。
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地區 |
96 |
97 |
年成長率 |
98 |
年成長率 |
|
日本 |
2,412 |
2,509 |
4.0% |
2,416 |
-3.7% |
|
亞洲(日本除外) |
5,478 |
6,037 |
10.2% |
6,310 |
4.5% |
|
大洋洲 |
183 |
190 |
3.8% |
195 |
2.6% |
|
西歐 |
5,440 |
5,766 |
6.0% |
6,153 |
6.7% |
|
東歐 |
287 |
294 |
2.4% |
301 |
2.4% |
|
中東 |
193 |
355 |
83.9% |
398 |
12.1% |
|
非洲 |
92 |
215 |
133.7% |
247 |
14.9% |
|
北美 |
5,048 |
5,449 |
7.9% |
5,790 |
6.3% |
|
中南美 |
1,278 |
1,369 |
7.1% |
1,495 |
9.2% |
|
合計 |
20,411 |
22,184 |
8.7% |
23,305 |
5.1% |
*資料來源：化學經濟
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地區 |
1994底 |
1999年中 |
2003年底(F) |
1994年至1999年中 |
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產能 |
佔比 |
產能 |
佔比 |
產能 |
佔比 |
成長率 |
|
西歐 |
5.7 |
27.9% |
8.25 |
26.7% |
10.1 |
24.3% |
44.7% |
|
北美 |
5.2 |
25.5% |
7.15 |
23.1% |
9.15 |
22.0% |
37.5% |
|
日本 |
2.65 |
13.0% |
3 |
9.7% |
3.2 |
7.7% |
13.2% |
|
亞太(日本除外) |
4.1 |
20.1% |
8.55 |
27.6% |
11.55 |
27.8% |
108.5% |
|
中東/非洲 |
0.65 |
3.2% |
1.2 |
3.9% |
3.4 |
8.2% |
84.6% |
|
中南美 |
1.2 |
5.9% |
1.75 |
5.7% |
2.3 |
5.5% |
45.8% |
|
中/東歐 |
0.9 |
4.4% |
1.05 |
3.4% |
1.85 |
4.5% |
16.7% |
|
合計 |
20.4 |
100% |
30.95 |
100% |
41.55 |
100% |
51.7% |
*資料來源：ChemicalWeekAugust11,1999
*FCC轉換主要產品為汽油，丙烯為副產物，佔比約為6 %至7 %，由於美國汽油消費量大，故以FCC製程所製造之丙烯量亦較多，尤其以夏季最多，故夏季丙烯價格與乙烯價格價差往往較大，以CMAI預估，2000年美國丙烯將有超過半數來自於FCC；至於亞太地區仍以輕油裂解為最主要來源，1997年資料顯示，約83 %來自於輕油裂解，僅17 %來自FCC。
*PHD製程，係propane dehydrogenation簡稱，即”丙烷脫氫反應”，業界預料五年內由PHD所生產之丙烯佔比將由1 %提升至3 %。
四、國內PP產業動態
目前生產者包括福聚(30萬噸)及永嘉(23萬噸)，因福聚為美商Montell轉投資，其為世界PP領導者之一，品質與價格具一定優勢，明年第二季將有台化30萬噸廠開出，由於國內市場約50萬噸左右，未來勢必將有近30萬噸外銷，由於福聚為Montell體系，故未來仍將具有一定競爭優勢。另具了解，台化30萬噸產能中將以特殊等級產品為主，包括家電級PP，每噸價格超過1000美元，但詳細比例未知。
-
五、評價模式
目前業界普遍看好塑化景氣，但多以台苯為主要操作標的，但以原料上漲、單位獲利增加及EPS題材，實以福聚為首選，我們以1995年(上一波獲利高峰)及過去五年平均本益比作為福聚未來之股價區間，參考今年預估獲利為3.2元，股價區間為40至100元，再者，最純之獲利來源，無疑慮之業外，平均每股產能最大( 25 億股本， 31 萬噸年產能)，均可於塑膠類股走揚時獲得投資人青睞，故研判福聚之股價於一年內有機會達80元，甚至有百元之實力。
|
福聚本益比 |
1999 |
1998 |
1997 |
1996 |
1995 |
五年平均 |
|
高 |
71.83 |
36.52 |
19.74 |
15.48 |
31.55 |
35.0 |
|
低 |
26.66 |
8.79 |
8.76 |
10.64 |
12.04 |
13.4 |
*資料來源Bloomberg彭博資訊
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籌碼面分析 |
|
大股東持股 |
申報轉讓狀況 |
三大法人庫存 |
融資券變化 |
|
持股比率 |
張數 |
申讓張數 |
對象 |
投信 |
自營商 |
外資 |
融資 |
融券 |
|
36.65% |
89,188 |
------- |
------ |
15,184 |
2000 |
130,429 |
35,000 |
1,000 |
- 董監事持股為36.65%，其中美商蒙泰即持有35.7%，其於為和信企業團所持有。
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- 投信截至12月底持有張數為15,184張，12月減碼達4,810張，88年最高峰時持股達6萬張，若以業界目前對塑化股看法，潛在加碼空間十分龐大。
- 外資持有張數已達13萬張，其中8.7萬張為美商蒙泰公司持有，近日來外資頻頻加碼，元月加碼張數即達10,000張左右，主要成本約50元/股左右。
