未來成長潛力穩定，值得長期投資

坪效持續提升，中食產品開發、進軍菲律賓及中國市場積極，超商龍頭地位撼動不易。

重點摘要

• 挾品牌及know-how快速展店，為全球7-Eleven第三大便利連鎖體系、統一企業最具競爭力的轉投資公司。
• 持有菲律賓7-Eleven 50.4％股權跨入國際，將循台灣模式快速展店，預估2005年展店500家。2001年底並將利用統一集團現有大陸市場通路，進軍大陸市場。
• 持有上海統一星巴克50％股權，目前共有11個據點，預計2001年展店至20家，2003年損益兩平。
• 上半年營收309.84億元，較2000年同期成長14%；稅後盈餘8.82億元，達成全年財測43.8%，以除權後股本69.24億元計，稅後EPS1.27元。
• 預計2001年展店目標2908家，較2000年增加10.24％。2001年稅後EPS2.97元，本益比約25倍，8月營收在酷暑催化下，有機會續創新高。

簡明損益表 單位：百萬元

資料來源：TEJ、寶來證券整理

股價與大盤走勢比較圖

資料來源: 彭博資訊

百貨業主要販售綜合零售商品，一般包括百貨公司、超市、便利商店及量販店等，屬內需型產業，為景氣的落後指標，故股價多落後反應景氣狀況。零售業三氣包括景氣、人氣及天氣即影響公司實際營收深遠。景氣狀況指標主要包括國內經濟成長率、國民所得及民間消費支出等，2000年下半年以來，全球步入不景氣，由於台灣以外銷市場為主，外銷營收急遽下滑影響所得水準的情況下，國內消費支出意願亦隨之緊縮，據ＪＰ摩根大通銀行在8月修正預估值顯示，2001年台灣經濟年成長率將由先前預測的正成長0.5﹪下修為負成長0.5﹪，第三季的成長率將由正成長2％下修為負成長3.6％（季率），第四季由預估正成長7.4％下修為3.2％（季率），故2001年台灣經濟可能需至第四季方有希望開始復甦，預估將較第三季上揚6﹪以上。受景氣狀況影響，2000年國內零售市場成長率即由1999年成長11.7﹪下滑至9.2﹪，但相較於其他產業例如電子業的負成長，顯然零售業以銷售民生用品為主受景氣狀況影響較小。

國內連鎖便利商店自1991年起到1999年止，以年複合成長率約16.91%的速度蓬勃發展，目前便利商店家數高達約6,085家，以台灣總人口數約2,200餘萬人計，開店密度約為3,660人/店，若以日本連鎖便利商店為例，開店密度達3,000人/店時，即出現飽和，2000年國內連鎖便利商店成長率亦下滑至9.3﹪，且單日單店營業額（PSD）亦開始下降。以2000年平均展店速度約10％，平均人口成長率約0.8％計，則2002年後，便利連鎖商店展店將趨於飽和（表一）。

表一：台灣連鎖便利商店密度

資料來源：主計處國情統計週報，寶來證券彙整

早期國內便利商店多為單店經營，在汰弱留強競爭後，目前便利商店主要有五大連鎖系統，總計市佔率在2000年即超過85﹪，由於大型連鎖便利店具有聯合議價的優勢，使小型便利商難以生存。國內目前主要五大連鎖便利商店系統包括統一超（7-Eleven）、全家、萊爾富、OK便利商店及福客多等，2000年以統一超的總店數2,638家，市佔率42.64﹪居冠（表二）；其次為全家，2000年總店數為1,010家，約僅及統一超總店數的4成左右，其在2001年將申請上櫃；而全家、萊爾富、OK及福客多等加盟店總數約2,630家，總數方能與統一超相當。為與統一超相抗衡，各家開始策略聯盟，共同成立便利達康公司，分別在宅配業務，及鮮食、代收服務、電子商務、ATM設置等提升坪效的業務做整合，目前國內便利商店市場已形成兩大勢力相互抗衡的局面。

若就便利商店整體經營績效或店績效來看，2000年各連鎖便利商店單店績效仍以統一超的毛利率最高約30.30％，而平均PSD（單日單店營業額）達6.27萬元，亦遠較同業平均4.7萬元為高。在整體經營獲利表現上，統一超2000年稅前盈餘約24.35億元，預估2001年將達27.64億元，亦大幅超越全家、萊爾富、OK及福客多等整體便利達康聯盟的5倍。由此可見統一超在國內便利商店領域的龍頭地位不易撼動。

表二：國內主要連鎖便利商店概況

資料來源：流通世界、零售市場、寶來證券整理

三、未來超商成長動力來源在坪效、中食產品開發及複合式商店

便利商店在市場趨近飽和後，未來成長空間將建立在提升坪效、中食產品開發及複合式商店的發展：在提升坪效上，如代收帳單、郵購或與E-Shop合作，或積極開發高效率的新通路點（例如2000年統一超與台鐵合作進駐36個據點，台北車站西南側店PSD即達14萬元，而店面僅3~8坪，坪效為同業平均的3倍）等，皆為現行有效提升評校的辦法。在中食產品方面，據ABN-AMRO估計，台灣午餐便當市場超過100億元/年，而毛利率亦較一般食品、飲料為高，商機相當龐大。

公司前景：

統一超商主要以經營連鎖便利商店（CVS）販售一般民生用品為主，為統一企業集團的轉投資公司之一。統一超商起源於1978年，由統一企業成立「統一超級商店」，1980年在與美國7-Eleven Inc.（CVS創始者）簽訂合作契約後，引進便利商店know-how，學習美國CVS經營經驗，在融合本土化的過程中，統一超歷經長達7年的虧損後，於1987年開始轉虧為盈，並正式成立「統一超商股份有限公司」。1990年起，統一超挾品牌及know-how快速展店，逐漸成為連鎖便利商店霸主，並在1998年成為全球7-Eleven第三大便利連鎖體系，也成為統一企業下最具競爭力的轉投資公司。2000年7月，統一超與美國7-11簽訂新的授權契約，新的授權契約由過去10年一期改為永久授權契約(授權金比率維持千分之3)。

統一超主要營收來源包括飲料類（34.61％）、非食品類（21.95％）、鮮食類（12.00％）、一般食品（15.00％）及出版品（16.55％）等。其中飲料類佔營收比重最高約達35％左右，而毛利率則以鮮食類最高約37?40％左右。

表三：統一超商品結構表

資料來源：統一超，寶來證券整理
註1：其他營業收入包含電信費、E-service等代收、電話卡、垃圾袋、公車儲值卡等代售佣金收入及行銷獎金等。

其目前連鎖便利商店主要分二種經營模式，包括直營店及加盟店：

1. 直營店（RC）：由總公司直接經營的連鎖店，2001年H1約佔統一超店種20.76﹪。
2. 加盟店：分為特許加盟店(FC1)及委約加盟店(FC2)，加盟店目前佔統一超店種的 79.24﹪。

• 特許加盟店(FC1)：需自備店面，加盟金30萬，店面裝潢50~100萬，保證金60萬(期滿可退，期間付息)，合計約200萬元資金，可分享門市盈餘的60％，2001年H1約佔統一超店種35.55﹪。
• 委約加盟店(FC2)：由統一超直營店釋出，加盟主需繳交加盟金與保證金，門市盈餘採累進式浮動比例分配，2001年H1約佔統一超店種43.69﹪。自1995年至2000年，統一超的加盟店即大幅成長2倍以上，大幅超越直營店22.08%的成長率。

壹、營運概況－2000年佔台灣連鎖便利商店市佔率43%，PSD持續下滑

統一超在2000年總店數已達2,638家，市佔率42.64%，較位居第二的全家便利商店市佔率16.33%仍遙遙領先。2001年上半年，總店數已達2,813家，2001年預期展店目標為2,908家，至2005年則預計展店至4,000家。2001年Q2單店日平均營業額（PSD）約6.18萬元，較2000年平均6.27萬元下滑（表四），而整體趨勢亦出現萎縮的現象；單店日來客數約1,018人，亦隨著展店數的增加而出現下滑；來客消費單價約60.78元，則較過去3年小幅增加。整體上半年毛利率約為29.6%尚與2000年同期29.75%約略相當。可見來客人數因國民所得提高所增加的消費金額不若展店的快速，故展店快速雖市佔率擴張的快，但亦將稀釋整體盈餘。至於在商品銷售管理方面，統一超已建置完成POS（電腦定點銷售系統），針對不同門市的商圈特性來調整商品結構，以滿足不同客戶的需求。

表四：統一超平均PSD及來客數

資料來源：統一超，寶來證券彙整

貳、行銷策略

為因應連鎖便利商市場的激烈競爭，維持來客數不因總店數增加而減少，統一超積極調整經營策略，全力投入毛利率較高的鮮食及服務性商品比重，主要策略如下：

一、提高鮮食產品比重至15％

統一超在1997及1998年順利導入「關東煮」、「御飯糰」、「光合三明治」、「涼麵」等產品並成功搶佔市場，2000年7月導入「御弁當」，並與日本武藏野食品合資成立「統一武藏野食品工廠」，並於2000/10/20正式營運，預估高毛利的鮮食產品可提高整體毛利率約0.54％，亦可吸引中食顧客群，增加來客數。目前鮮食類商品佔營收比重已逐步由1999年的10.43％提升至2001年H1的12.00％，預估2001年鮮食類佔營收比重將提高至15％。

二、提高代收服務佣金

統一超採取異業結盟方式，開發代收服務業務，範圍包括快遞服務、大哥大儲值卡、電信費、停車費、水費、電費、瓦斯費、有線電視費、機車強制保險費、代客沖印及最新電子商務交易等服務。未來隨著代收及服務項目的增加，代收業務量可望快速成長。目前每月代收筆數已由2000年的500萬筆成長至2001年第一季的每月650萬筆，預估每月營收貢獻由2000年的2,300萬元增加至2001年的3,000萬元。而隨著代收服務項目增加，統一超亦積極爭取提高代收佣金，例如2001年起各家便利商店代收的電費，每筆佣金已由2.5元提高至3元，而瓦斯費佣金亦將調高；目前電費佔代收業務比重約4％，每月約有24萬筆代收量，若每筆佣金增加0.5元，每月將增加12萬元的淨收入。

三、導入ATM服務，以提高來客數及客單價

統一超於2000/10/25與中信銀及萬通銀策略聯盟，於7-eleven的2,813家店內設置ATM，目前測試機台約100多台，預計2001年年底將增至250台。2至3年內將在八成以上門市鋪設ATM，效益預期將於2002年後顯現。

四、跨入電子商務市場

統一超在電子商務領域，採自營及策略聯盟方式，在自營方面推出「7-Eleven網路購物便」，此一購物網站為電子商務末端服務，主要與電子商務網站業者合作末端配送服務，包括取貨與付款機制等。在策略聯盟方面，則挑選具潛力、形象良好、財務健全及供貨能力佳等條件的網站業者進行策略聯盟。

五、7-eleven網路購物便

統一超在2000/9月推出「7-Eleven網路購物便」業務，以全省2,813家門市的實體通路為基礎，設置購物查詢追蹤系統（e-tracking），電子地圖（e-map），並由統一數網做軟體的規劃、統一資訊負責硬體規劃、大智通擔任書籍、CD等產品的倉儲及配送服務，統一速達則負責送貨到府的配送服務，並以萬通銀行作為集團的金流中心，以建立完整的實體通路與網路商店結合的作業系統。目前統一超提供購物網站三種加盟方式：消費者取貨付款、取貨不付款及付款不取貨，並依照成交總金額，抽取一定比例的手續費。

六、積極結盟EC網站

E-shop結盟網站依照產品性質大約區分為九大類，包括音樂地球村、博客來、網路書店、安瑟數位、摩比家、哈電族、SONY、e美人網。其中CD、書籍、3C產品、影音產品、美容保養多採用取貨付款。而旅遊產品類的百羅網、時?我的旅遊網以及元?售票網僅和統一超合作來店取貨，但不代收款項。此外，付款不取貨的E-shop包括PCHOME的雜誌訂購服務以及定點付款服務的綜合類網站業者「酷必得」。

目前統一超網路代收業務成長迅速，2001年3月代收筆數達9萬筆，較2000年12月的7.3萬筆，明顯成長。由於統一超具備完整通路的優勢，預期未來網路代收業務成長快速。

參、轉投資狀況－主要業外收益來自加盟權利金及EOS電子訂單處理收入

統一超利用轉投資事業來進行水平及垂直整合，以達到業務上的分工互補，其轉投資主要可分為物流、通路、食品製造、其他及高科技等事業（表五、六），其中物流與其他類型之轉投資屬於垂直整合，而通路類型之轉投資則屬於水平整合。雖然多數統一超的轉投資事業仍處於投資前期虧損階段，包括康是美及統一速達等在2001年可能仍無法獲利，但其餘事業在2001年應皆可開始獲利。

2001年上半年整體業外收益約6,300萬元，對EPS貢獻0.1元，主要業外收益來源為加盟權利金（佔什項收入37%）及EOS電子訂單處理收入(約佔什項收入28%)，而整體轉投資處分利益為1,859萬元，目前轉投資公司由統一超持股在19%以上的家數約有18家（表五），上半年主要認列轉投資損益包括首阜企管顧問﹙持股100%﹚723萬元，大智通行銷﹙100%﹚966萬元，仁暉投資﹙100%﹚1,672萬元，樂清服務﹙51%﹚359萬元，統一生活(康仕美)﹙100%﹚-549萬元，統一星巴克﹙50%﹚-548萬元，以及統一速達﹙80%﹚-5,391萬元，7者共計認列損失2,768萬元。各轉投資分述如下：

一、商品物流方面

主要轉投資包括統昶行銷、捷盟行銷、大智通行銷及統一速達。統一超目前持有統昶行銷60﹪股權，其主要業務為低溫低凍食品的運送，公司於麻豆廠已成立專業CDC鮮食物流中心，預計在2002年將發展成綜合型全方位的專業物流公司；捷盟行銷（持股25﹪），主要業務為常溫物流的配送；大智通行銷（持股100﹪）主要業務為雜誌物流的配送；統一速達（持股80﹪）於2000年10月成立，主要業務為提供送貨至府的宅配服務，目前接單量倍數成長，但預期2001年仍無法獲利。

二、商品通路方面

主要轉投資包括統一生活事業及統一星巴克。統一生活事業（即康仕美）為100﹪轉投資，其主要業務為葯妝及日用品的販售，目前店數50家，由於銷售不佳，毛利率不到30％，2001年H1認列約549萬元的投資損失。統一星巴克（持股50﹪）目前擁有店數50家，2001年預計擴展至80家，毛利率約60?70％左右，但由於營業費用率較一般超商高，淨利率僅略較超商為佳。2000年已轉虧為盈，但2001年H1仍認列虧損548萬元，預計2001年將認列2,700萬元的投資收入。

三、食品製造方面

主要轉投資包括統一武藏野及統奕包裝。統一武藏野（持股60﹪）成立於2000/10/20，其主要業務為便當的生產供應，由於超商鮮食銷售狀況頗佳，且毛利率較一般商品為佳，達37﹪-40﹪，2001年應可獲利。統奕包裝（持股26.02）由於原廠產能滿載，2000年7月遷入麻豆新廠，在新廠效益大幅提昇下，預計年營業額將由2000年的6.5億元成長至2001年的10億元。

四、其他轉投資

樂清服務於（持股51﹪）主要業務為清潔用品的租貸，2000年約虧損1,500萬元，在改變行銷策略，將行銷網與統一超、康是美及SOGO等結合後，2001年H1已轉虧為盈，獲利359萬元。

五、高科技產業

統寶光電由統一超與仁寶、光寶等合資成立，由日本引進技術，製造液晶顯示器及薄膜電晶體液晶顯示器。統一超於1999年投資2,541萬元，2000年8月及10月分別增資19.08及3.9億元，總投資金額22.99億元，持股比率10.99％。

表五：統一超國內主要轉投資事業概況 單位：百萬元

資料來源：統一超、寶來證券整理

表六：E-Service發展架構

資料來源：統一超
註：統一資訊規劃整體E-Service發展架構

肆、國際化發展－上海星巴克，2003年損益兩平，菲律賓7-Eleven積極循台灣模式展店

統一超以透過100﹪持有統一超商維京控股公司轉投資上海統一星巴克及菲律賓7-eleven，目前尚處於前段投資期，故上無獲利挹注。

一、轉投資上海星巴克

統一超轉投資台幣6,264萬元，取得上海統一星巴克50％的股權，上海統一星巴克資本額3,311萬人民幣（約台幣1.29億元），目前共有11個據點，預計2001年展店至20家，預計2003年損益兩平。

二、轉投資菲律賓7-Eleven

統一超轉投資9.92億元披索（約台幣6.72億元），取得菲律賓7-Eleven 50.4％的股權。菲律賓7-Eleven主要商品販售以飲料、甜食等為主，預估2005年展店至500家。由於目前尚處於整頓期，2001年將不會有獲利挹注。

伍、營收獲利狀況－三氣影響營收表現，8月有機會續創新高，預估稅後EPS2.98元

7月營收60.71億元，較 6月成長4.7%，較2000年同期成長14%，8月營收在三氣（景氣、人氣、天氣）配合下，雖景氣僅略為好轉，但炎熱天氣將使營收比重最高的飲料（35%）持續大賣，有機會續創新高，歷年單月營收亦以7-8月最佳。

整體上半年營收309.84億元，較2000年同期成長14%，達成全年財測的46.5%，約與財測相符。上半年稅後盈餘8.82億元，達成全年財測43.8%，小幅落後財測，主因推展鮮食商品，行銷費用達數億元，統一將以嚴控門市房租成本以降低營業費用支出方式進行節流（營業費用主要為加盟績效、租金及薪資費用，其各佔2001Q2營收比重8.17﹪/ 5.19﹪/4.21﹪），若以除權後股本69.24億元計，上半年稅後EPS1.27元。預估2001年營收將較2000年成長15%，達660億元，毛利率可望維持在3成，稅後盈餘20.6億元，以期末股本69.24億元計，EPS2.98元。

由於統一超自1999年起市場佔有率已超過40%，因此公司經營策略由追求最大市場佔有率轉而朝差異化行銷努力，以建立品牌形象。目前主要發展方向為提升坪效以及開發中食產品。在坪效提升方面，1999年起加入各項公、民營事業代收及代客沖印等服務，2000年開始提供CD、書籍等「網路購物、門市取貨付款」服務，以及「取貨不付款」、「付款不取貨」等電子商務交易平台服務，2001年全力促銷鮮食產品，並結合金融票務、流行情報提供等，以期成為社區及商圈的代收服務中心、金融中心及資訊情報中心。在國際化上，統一超取得菲律賓7-eleven公司50.4％股權，正式邁向國際化發展，2001年底並將利用統一集團現有的大陸市場通路，進軍大陸市場，未來成長潛力穩定，值得長期投資。

資料來源：TEJ、寶來證券整理
註：2002年假設全球經濟景氣開始復甦，營收持續成長15%，毛利率持平在30%

壹、償債能力：

最近3年度之負債比率分別為44.18%、47.23%及50.16%﹙1998-2000年﹚，2001Q2上升至55.26%，負債比率逐年上升，在同業中較為偏高，2001年預估負債比率大約與股本膨脹及營收成長率相當，在15﹪左右。2001年統一超持續投入轉投資以及展店的工作，故舉債為應付此兩者所需資金需求。長期資金與固定資金比率為120.53﹪、133.27﹪及168.99﹪，2001Q2上升至178.85%，整體而言，財務結構穩健。

貳、經營能力：

流動比率在最近3年為84.87、96.37及74.86次（1998-2000年），2001年Q2回升至85.38次；在速動比率方面，最近3年為43.95、60.19及37.92次，2001年Q2回升至55.26次，2000年底速動比率大減應為庫存增加所致。至於利息保障倍數方面，最近3年為47.21、78.04及36.87倍，2001年Q2下降至26.44倍，整體而言，償債能力尚可，並無重大異常。

參、獲利能力：

統一超最近3年度的每股稅後盈餘多維持在3元左右，2001年在促銷「御便當」、3C產品及代收業務成長快速的挹注下，預估EPS為2.97元，獲利穩定，惟獲利成長率仍小幅落後舉債速度。

肆、信用評等：

若以TEJ（台灣經濟新報）所提供信用評等模組（TCRI）依據財務資料所計算出總分為717分，在1-9等（低風險? 高風險）基本TCRI以及授信決策分級中屬第2等，信用評等佳，風險別為低風險的投資等級，放款別則屬信用方款（Cash Flow Lending）。不過若進一步依風險和規模所分出的門檻等級中，特力的財務壓力指標在2000年Q4及2001年Q1皆列入A（資產管理欠佳）? P（投資效益不彰）? L（短期資金緊俏）分級門檻中的P級，顯示統一超近期投資效益不佳，獲利方面尚無法支應借款利息，2001年仍有待努力。

資料來源：Bloomberg

統一超主要業務屬於百貨業，市場所賦予的本益比在近4年約略介於22-57倍間，自2000年1月6日最高價達169元以來，股價趨勢即一路下滑，最低點在2001年5月31日，達66.5元，股價跌幅近6成，以2001年9月4日收盤價75元計，目前本益比25倍，顯示股價位於相對歷史低檔，建議可在60 - 80元區間內操作。