作者：黃啟乙

在2004年最後一個交易日，也來應景一下，對2004年作回顧，也對2005年的展望作出具體的分析。從2000年以來，每一次慶祝新一年來臨之際，經常有一個深刻的體認，就是今年表現特別好的股市，來年反而不怎麼樣﹔相對的，今年表現欠佳，來年也不一定會壞下去，每一年的風水，幾乎會轉一次。

在2001年，當全球股市還在為網路泡沫療傷止痛之際，中國股市反而異軍突起，成為當年度全球表現最佳的股市。但進入2002年之後，中國股市就每況愈下，轉而由香港H股來接棒。

2003年，泰國股市的表現勇冠三軍，泰國曼谷證交所指數大漲一○六％，同樣的香港H股指數的漲幅更超過一五○％。

但2004年之後，受到油價持續高漲、禽流感以及泰國南部動亂的影響，令泰國股市在全球股市一片欣欣向榮之際，逆勢獨跌而下，累計全年的跌幅大約是十四％左右，與中國股市同樣處於跌勢的市場。

高漲的油價對泰國的確造成相當大的壓力。根據統計，石油進口佔泰國GDP的八至九％，因此油價的飆漲，令泰國壓力沈重，但2005年油價可望回穩之下，或有利泰國重新站穩腳步。

原物料需求國，2004年壓力最大

此外，泰國政府已計畫未來五年增加基礎建設的支出，以刺激國內經濟，雖然日前的大海嘯，將普吉島的旅遊設施嚴重破壞，但這也會帶來新的建設需求，反而有助於泰國自谷底回升。

看完2004年表現最差的股市之後，表現最佳的股市，則是拉丁美洲、東歐等新興國家。

以拉丁美洲為例，這個地區的國家是原物料的盛產之地，當地出產的銅礦及大豆，佔全球產量的四成﹔以個別國家而言，巴西出產鐵礦及大豆、阿根廷出產大豆、智利出產銅、委內瑞拉、墨西哥、厄瓜多爾則出產石油。

由於受惠於中國近年來經濟快速成長，固定投資及消費能力大幅提升，對原物料的需求更是節節竄升，使得2004年的原物料行情大漲而上，甚至創下歷史性的高價。因此擁有豐富原物料的拉丁美洲，正好可以滿足中國的需求，再加上美元的走弱，原物料出口價格也因而大幅上升之下，創造了新一輪的經濟成長行情。

原物料供應國，2004年最風光

再以巴西為例，今年創下330億美元左右的貿易順差，甚至阿根廷今年每十美元的收益，就有一美元來自於出口，創造近年來難得的佳績。

除此之外，美元的疲軟，也同樣對拉丁美洲是一大利多，因美元的貶值，拉丁美洲國家藉由出口盈餘的增加，大幅清償美元外債，也讓政府及企業的負債大大減輕。

在這些利多之下，可以看到哥倫比亞股市，今年的漲幅達八六％以上、委內瑞拉也漲了廿四％、阿根廷也有廿七•五％、巴西也漲了十七•四五％。

再看到東歐也展現不同的生命力，2004年5月，包括捷克、波蘭在內的東歐十國，正式加入歐盟，使得東歐的貿易活動增加，大大刺激經濟成長，同時也帶動西歐經濟的發展。

新加入歐盟的東歐十國，其稅率及勞工成本普遍較原先的歐盟成員國來得低。例如原歐盟成員國平均企業稅率為卅％，勞工成本每小時為廿歐元。但新加入的東歐十國的企業稅率只有廿％，而每小時勞工成本則不到五歐元。

可以預期西歐國家的企業為削減成本，將繼續把生產線移往東歐﹔而在此同時，西歐國家也可能會進行減稅，或降低勞工成本，以求達到雙贏的局面。

反映在東歐股市的表現上，2004年匈牙利股市上漲六七•二九％、捷克布達佩斯交易所指數也上漲五四•八三％、波蘭WIG 20指數也上漲廿二•五四％，皆創下近年來的高價。

也就是說，2004年表現最好的股市，就是原物料的產出國，拉丁美洲是最重要的代表之一，連東南亞最大的產油國印尼，在2004年，也創下四五％的漲幅，這可說是由中國需求所帶動的行情。

另一方面，就是屬於區域統合，帶來新資金的東歐股市，也同樣創下佳績。

相對的，屬於原物料需求國的日本、南韓、台灣的表現就不如預期，再加上中國宏觀調控，更使得股市備受壓抑，距今年高點都還有一段距離。

但進入2005年之後，情勢或將逐漸改變，就原物料行情而言，即使可能還是居高不下，但再大漲的空間已不大，今年曾因原物料大漲而受害的國家，反而在2005有較大的表現空間。

2005年美元跌勢已盡

尤其像弱勢的美元，在2005年，可能有回穩的機會，至少兌歐元再大貶的空間已不大，甚至有跌深反彈行情可期。以美元指數而言，從2001年的121.02點狂跌至目前的80點上方之後，已進入歷史的低檔區，下檔的支撐開始增強。

再者，美國政府也開始企圖支撐美元的匯價，從2004年6月底，Fed開始調升利率，迄今已連調五次，由一％上升至二•二五％，已超過歐元區二％的利率。

在1994年，美元指數也一度跌到80點上方，同樣的Fed也利用利率的調升，支撐美元的匯價，從1994年初，到1995年中，共連續調升了七次利率，由三％上調至六％。從此之後，美元開始轉強，美元指數也由低檔翻升而上，一直漲到2001年的121.02點。

經過十年之後，2004年Fed又進入升息週期，預料Fed利率在2005年可能會繼續上調至三％左右，才會結束，美元的抵抗力在2005年將有進一步升高的可能。

再者，美國政府也開始鼓勵跨國企業將資金回流美國。

2004年10月份，美國國會頒佈了稅收法中的一項條款，給了跨國性企業以五•二五％的稅率，可以將2003年之前在海外賺取並保留在海外分支機構的獲利，匯回美國，但必須在2005年底之前匯回，才能享受五•二五％的低稅率。

過去，美國的跨國性企業，若將海外獲利匯回美國，必須課徵卅五％的重稅，所以很多跨國企業，如IBM、輝瑞、微軟等，將觸角伸向全球各地，並累積了龐大的資金，有人估計大約在7500億美元之多，因為匯回美國要被課以重稅，因此大多將龐大的資金停留在海外，尤其像巴哈馬、新加坡、愛爾蘭等低稅率的國家。

渡過Fed升息週期，或是人民幣升值的時刻

所以，Fed連續調高利率，以及鼓勵跨國性企業將資金匯回美國，顯示美國將準備拉抬美元貶值的壓力。

一直以來，人民幣升值的壓力，一再成為市場的焦點，如果以美國的態度而言，或許不希望人民幣在此刻就升值，否則會加速美元貶值的壓力。

由此來推估，人民幣升值的關鍵，可能就在Fed升息週期告一段落，而歐元開始反轉之時。屆時，美元可能只對人民幣貶值，對其他貨幣可能會升值。

果如此，2005年全球的原物料行情，將可能反轉而下，這對原物料股將是一大殺傷力，甚至對2004年，因原物料大漲而受惠的股市，也會帶來修正的壓力。

相反的，曾因原物料上漲而受害的股市，或者是產業，有機會在2005年，重新出發。而且人民幣一旦升值，對亞洲區內的經濟將帶來不同局面，甚至2004年表現不佳的日股、南韓股市，甚至台股，都可能出現新的契機。

尤其在2004年封關之時，日股已重新漲到11488.76點，創下近5個月以來新高﹔南韓股市也再度逼近900點，相對台股也開始放量突破6135點，這都是好的開始。

回到台灣的個股來看，在貨幣升值的趨勢之下，內需股或將重新抬頭，這兩年處於整理的裕隆汽車，或將展現新的生命力，若原物料價格走跌，則成本將下降，有助獲利提升。

裕隆汽車自從將裕隆日產分割出去之後，反而創造更大空間，近期與通用汽車合作，走向汽車代工產業的第一步。

裕隆日產分割出來之後，並於日前上市，股價已在百元以上，若以裕隆持股五○％計算，裕隆在帳面上的價值就到達150億元以上，折合每股為10.7元。

更重要是，裕隆的股本，已從182.91億元，縮減至139.18億元，以前三季稅前盈利52.79億元計算，折合每股為3.8元，預估全年有接近4.5元的可能。所以，2005年，裕隆亦具有高配息的條件。

裕隆展現新的生命力

除此之外，裕隆自從將生產線移往三義廠之後，該公司原先的新店廠，其資產價值也逐漸受到矚目。

一直以來，市場似乎忽略裕隆的資產價值，但該公司的新店廠，恰在台北捷運新店線的旁邊，共有4.3萬坪，其潛在價值不輸給士電、士紙，尤其裕隆日產已經切割出去之後，有利於裕隆進行資產的進一步開發。

帳面上，裕隆新店廠的面積4.3萬坪，帳上的成本為9.98億元，換算每一坪的成本為2.3萬元。目前每一坪的市價或可20萬元以上，大約是帳上成本的十倍左右。

而土增稅的減稅方案已經成型，對裕隆開發新店廠，似乎更為有利。

整個來看，裕隆的股價自2004年的52.5元高檔回檔，迄今已調整近一年，公司組織改造也告一段落，在本業方面，有汽車代工業的進行，而裕隆日產也將帶來穩定的獲利，而轉投資的中華汽車也保持一定的獲利水準，再加上資產題材的潛力空間，或許在2005年，裕隆或將展現不同的面貌。

本文由財訊快報提供