作者：周岐原

前些日子，一則網路新聞令我深深好奇。標題寫：「股票賠慘？這間孤兒院靠一檔海撈560億真相揭曉驚呆了」，標題雖有內容農場的味道，在股民個個唉聲嘆氣的2022年底，卻也特別吸引人，我忍不住點閱這則消息。原來報導指出，美國巧克力大廠好時（the Hershey Company）成立的慈善教育機構-好時學院（Milton Hershey School），因持有該公司大筆股權，在去年賺進十餘億美元的收入。

公開資料顯示，好時創辦人赫爾西（Milton S. Hershey）與太太凱瑟琳因膝下無子，希望將經營成果與社會共享，因此在1910年捐出持股成立好時學院，距今已有百餘年歷史。最初，好時學院只接受白人男童孤兒就讀，後來隨著性別、種族平權觀念發展，漸漸也對女性以及有色人種學童開放；現階段，年齡介於4歲至15歲之間孩童，只要沒有智力和行為問題，都可申請免費就讀好時學院，2020年，就有大約2千位孩童入學。

一百多年前，巧克力商人赫爾西（Milton S. Hershey）捐出持股成立好時學院，專門資助貧苦孤兒（圖片來源：WIKIPEDIA）

新冠肺炎疫情爆發這三年，台灣許多慈善機構捐款收入受嚴重衝擊，普遍青黃不接；但在太平洋另一頭，美國這家慈善機構卻因為捐助者的善心，甚至有大筆股票收益，兩者境況真是天壤之別。這是真的嗎？我決定進一步研究好時公司與基金會的來龍去脈。

想不到，我發現好時除了績效十分出色，還是一個高明的股權分配案例。

美國第一大巧克力品牌，績效遠勝大盤

首先，好時股票於1978年初上市，45年來經過4次股票分割，股價水漲船高，累計上漲幅度達23,538%，遠勝標普500指數漲幅2,831%。

過去40年間，好時股價報酬率遠勝標普500指數（圖片來源：YAHOO FINANCE）

為什麼好時股票能夠締造如此驚人的報酬？原因之一是它創立一百多年，已經在北美市場擁有根深蒂固的品牌效益：根據Statista數據，好時2021年在全美糖果、市場占有率高達23.6％，領先瑪氏食品（Mars）的22.9%，是全美第一大糖果、巧克力品牌；它的影響力之大，甚至讓美國軍方早在1937年就與好時合作開發不易融化、熱量高的軍用巧克力（不過這種巧克力沒有甜味、口感惡劣，被美軍士兵稱為「狗食」，並不受歡迎）。

其餘包括台灣消費者熟知的金莎巧克力母公司-義大利費列羅（Ferrero），市占率約為9%，億滋國際（Mondelez International）和瑞士蓮（Lindt & Sprüngli）各約4.6%，全球食品巨擘雀巢（Nestle）約占2.1%。都和好時有相當一段距離。可見美國消費者對好時產品接受度相當高。

再者，好時不定期執行庫藏股，YCHARTS統計，公司最近50個季度裡頭有38季買回庫藏股，減少市面上籌碼，也有助於拉抬股價。第三，好時多年來都是一家季配息的公司。逐季配息，象徵公司掌握未來現金流量程度較高，較沒有明顯的淡、旺季之分，且分散在四季配息，也有助於降低股價在配息前後的波動；好時股東過去40年間，收到的股息不斷增加，去年第三、第四季，每股配息金額首次突破1美元大關，去年全年合計配息3.874美元，現金殖利率相當於1.7%，僅略遜標普500指數平均殖利率2.1％，以好時股價長期向上的表現來說，應該是股東可以接受的範圍。

37年來，好時逐季配息給股東，而且金額不斷增加，去年首次突破每股1美元大關（製表：周岐原，資訊來源：YAHOO FINANCE）

前述報導提到，好時學院持有好時公司大筆股權，那麼若有人設法取得好時學院主導權，豈不就能輕鬆控制這家業績傲人的食品龍頭了嗎？如此簡單的漏洞，公司不可能毫無防備，我決心再從年報中找答案。果然，讓我發現了箇中玄機。

預先安排雙重股權制度，公益信託牢牢掌控經營權

原來，好時公司施行「雙重股權制度」（dual class share），赫爾西當年捐出股權成立好時學院公益信託（Milton Hershey School Trust），時至今日，該信託持有的是特別股-B股，一般市場上買賣交易的則是普通股；公司現行章程規定，B股可1比1轉換為普通股，但B股不在市場上流通。而且B股在投票時享有特權，每一股B股相當於10權，一般普通股則以每股1權計算。

雙重股權制度在投票時，可能上演什麼結果？最新年報顯示，公司已發行1.45億股普通股，該信託持有5,961萬股B股，占B股發行總數99.9%。這意味著，即使有心人全數收購市面上所有普通股，在議案表決時，因每一B股相當普通股10股，好時學院公益信託一家的投票權重便達8成，外人依舊不可能撼動經營權。近年來，該信託雖然持續轉換少量B股成為普通股，並由公司買回，但該信託仍有絕對控制力，「市場派」蒐集籌碼進而逼宮的戲碼，很難在這家公司上演。好時學院光是持股的股息收益，一年就有超過2億美元進帳，更因為持有這筆價值高達134億美元（約4,023億新台幣）的股權資產，成為全美最富有的私立學校之一。

一家百年歷史的食品老字號，除了經營有方、成為全美第一大品牌，股價如今高達225美元（約6,750元新台幣），而且市值幾乎跟台股龍頭之一鴻海相當，創辦人當年的善行透過妥善安排，還可以充分發揮效益，幫助全美廣大的弱勢孩童。好時公司的經營能耐與其獨到的股權設計，同樣值得台灣人好好學習。