結論與建議

今年NB公司受國際大廠去年第四季樂觀預測需求，造成第一季出貨量大都不如預期，但在3月以後已見改善，出貨量普遍回升，第二季在NB存貨消化告一段落後，整體產業出貨可望回升8%左右。雖然3月以後營收可上揚，但第一季受台幣升值，TFT-LCD價格上揚、出貨量減少的影響下，NB第一季毛利率及獲利均表現不佳，建議積優個股如：廣達、仁寶、英業達、緯創…等在4月底公佈季報後可逢低佈局。

一、前言

我國筆記型電腦(NB)產業經過2000年網路泡沫後，近來在全球經濟尋求恢復間，成長力道也逐漸增強。尤其去年Intel推出Centrino的NB，使得NB取代桌上型電腦(DT)速度加快，成長更為快速。但是去年第四季有國際大廠過份樂觀預期NB的銷售，發出庫存囤積，造成今年第一季出貨減緩的現象。本文除將介紹N/B各大廠現況外，也將探討NB庫存，預測NB再次出貨擴增時間點，以做為投資的參考。

二、全球NB現況

1.NB成長率遠高於DT

由MIC統計可知，2001年是PC最不景氣的一年，全球共銷售1.316億台，比2000年1.375億台減少約4.3%，可見經歷千禧年PC換機潮後，企業換機需求減緩，再加上網路泡沫，經濟不景氣，使得2001年PC出現少見的衰退。2002年經濟不景氣依舊，企業仍在調養生息階段，資本支出紛紛縮減，2002年PC銷售1.345億台，僅比2001年小幅增加2.1%。直到去年因為全球經濟逐漸復甦，尤其下半年換機潮顯現，PC首度出現近年來雙位數的成長，達1.482億台，成長率約10.2%。

依據MIC，NB(筆記型電腦)在2001年PC不景氣中，共產出2,574.7萬台，仍保有5.4%的成長，DT(桌上型電腦)則衰退6.4%。2002年雖然經濟景氣未恢復，NB仍有3,000.3萬台銷出，成長率達16.6%，成長率遠比DT衰退1.4%為佳。去年因為Intel推出功能強大的Centrino NB，使得NB熱賣，NB的成長率25.1%，遠遠超過DT的5.9%。由此可見，隨著NB及DT的價格及功能的差距逐漸縮小，NB取代DT的效應日益明顯，NB在PC的滲透率不斷提高(見圖一)。未來幾年PC即便成長率只有個位數，但NB則仍有雙位數的成長，使得NB成為資訊業人人急於進入的領域。

表一、換機需求在去年下半年逐漸展開 單位：千台

資料來源：IDC、2003/09

表二、NB取代DT的效應日益明顯 單位：千台

資料來源：MIC，2003/11

表三、HPQ居於NB寶座 單位：仟台

資料來源：IDC

2.NB國際大廠現況－HPQ居於NB寶座、Acer成長最大

去年下半年起，因為景氣復甦，加上Centrino效應發揮作用，Q3及Q4分別較前一季大幅成長19.1%、14.1%，出貨力道驚人。

在排名方面，前三大變化不大，依然是HPQ、Dell、Toshiba。HP及Compaq合併初在整合及消化庫存的確給予Dell有機可趁，曾在2002Q2、Q3被Dell奪去NB龍頭地位。不過在2002年第四季HPQ合併成果顯現，不僅在成本控制得宜，行銷也做得好，重新奪回NB寶座，近來HPQ一直維持銷售第一。

圖一、NB佔PC出貨比重持續提升

資料來源：MIC，2003/11

日商公司方面，受到日本不景氣影響，Toshiba、 Sony、NEC、富士通…等銷售都不理想，普遍市佔率有下滑的趨勢。至於國內的Acer反而力爭上游，排名與市佔率節節上升，是全球成長性最大的NB公司。

三、國內NB大廠現況

1.去年第四季全球NB庫存升高－HPQ最為明顯

去年第四季國際大廠對於NB太過樂觀預測，以致於有公司庫存量過高，尤其是以通路商銷售為主的HPQ，存貨最大，HPQ今年第一季銷售遲緩，業績下滑，由高點至今跌幅18.38%，跌幅比Nasdaq7.35%，Dell的6.32%都高。而Intel也因為NB的Centrino CPU消化庫存中，第一季營收由79~85億美元修正為80~82億美元，低於分析師預期的82.7億美元，股價由高點至今也下跌24.08%。

表四、Dell股價表現較好 股價單位：美元

資料來源：元大京華投顧整理 註：2004P/E是以2004/04/21股價計算

圖二、Nasdaq近期修正較大(高點至今-7.35%)

資料來源：Bloomberg

圖三、HPQ因為NB庫存量高，股價修正大(高點至今-18.38%)

資料來源：Bloomberg

圖四、Dell高點至今下跌6.32%

資料來源：Bloomberg

圖五、Gateway虧損降低，一年來股價表現不錯

資料來源：Bloomberg

圖六、Apple虧損降低，一年來股價表現不錯

資料來源：Bloomberg

表五、由國內NB訂單量來看，3月出貨量增加 單位：千台

資料來源：元大京華投顧

表六、台灣NB產業出貨，少有兩季連續衰退 單位：千台

	02Q3	02Q4	03Q1	03Q2	03Q3	03Q4(e)	04Q1(f)
出貨量	4,615	4,839	5,140	5,599	6,350	8,149	7,425
QOQ(%)	1.2	4.9	6.2	8.9	13.4	28.3	-8.9

資料來源：MIC，2004/02

圖七、Intel下修營收，高點至今跌幅24.08%

資料來源：Bloomberg

去年第四季國際大廠對於NB太過樂觀預測，以致於有公司庫存量過高，尤其是以通路商銷售為主的HPQ，存貨最大，HPQ今年第一季銷售遲緩，業績下滑，由高點至今跌幅18.38%，跌幅比Nasdaq7.35%，Dell的6.32%都高。而Intel也因為NB的Centrino CPU消化庫存中，第一季營收由79~85億美元修正為80~82億美元，低於分析師預期的82.7億美元，股價由高點至今也下跌24.08%。

2.由國內NB訂單量來看，3月出貨量增加

今年第一季處於傳統淡季，加上國外NB大廠都處於消化庫存狀況，訂單能見度由去年第四

季5週，降至2~3週，尤其是出貨給HPQ較多的公司如：廣達、仁寶…等第一季衰退較多。廣達1月NB出貨72.5萬台，MOM-15.2%，2月出貨量也無成長，約出貨73萬台，3月在HPQ在2月消化庫存告一段落後，回升至77萬台，MOM5.5%。仁寶去年下半年後HPQ出貨高，受HPQ庫存的影響較大，1月NB出貨降至55萬台，MOM-22.5%，2月更落至46萬台，3月上揚至52萬台，MOM13%。

由於國內NB出貨從未有連續二季衰退，所以第二季應可較第一季上揚，仁寶因為有HPQ新款機種出貨，原估第二季可較第一季成長15%~20%，投顧估計下修至10%~15%。廣達第二季則估計可較第一季成長7%~8%。第二季整體國內NB產出可望較第一季成長8%左右。

3.第一季毛利率持續下滑

影響NB公司毛利率的因素很多，其中佔原料超過30%的關鍵零組件TFT-LCD、匯率、規模經濟、NB代工價格…等是重要因素。由於NB的ASP長期走跌，使得國內NB大廠的毛利率也是呈現逐年下滑的走向。尤其今年第一季遇到台幣由今年初33.952NT/US至第一季末33.079NT/US已升值8.73角，TFT-LCD面板價格由於去年一直上揚至現在，嚴重侵蝕毛利率，加上第一季NB出貨量都比去年第四季下滑，估計每家NB公司第一季毛利率都呈現下降的走勢。

圖八、TFT-LCD面板自去年起不停上揚

資料來源：元大京華投顧

圖九、台幣今年第一季升值8.73角

資料來源：Bloomberg

4.第一季獲利普遍不佳

廣達去年陸續獲得NEC、IBM、Acer、Best Buy、BenQ、HPQ、聯想…等新訂單，全年NB出貨量超過950萬台。但第一季受HPQ消化庫存影響，第一季僅出貨223萬台，比去年第四季顛峰時275萬台衰退19.1%。第二季在國際大廠消化結束後，估計出貨量仍可比第一季再增加7%~8%。子公司廣輝(持股29.64%)，今年在TFT-LCD大好下，EPS挑戰3元，對廣達挹注近30億元，對業外助益甚大。

仁寶第一季NB出貨約153萬台，比去年第四季200萬台衰退23.5%，也遠不如公司原先預期170~180萬台，主要原因是國際大廠在去年耶誕節銷售過於樂觀，以致在銷售不佳時，累計過高庫存，第一季在消化庫存效應下，出貨大幅下滑。第二季則在存貨消化告一段落，加上有新客戶加入及新款NB出貨下，有機會成長10%~15%。手機也因為有較大庫存量及淡季因素，第一季銷售也將比去年第四季下滑25%~30%(華寶也會大幅下降)。第一季毛利率因為HPQ低毛利率的NB持續增加及整體出貨降低，Q1毛利率會持續下滑。公司認為毛利率到今年第一季會落底，之後漸小幅向上。

英業達的NB以商業型為主，在景氣復甦，企業資本支出增加之際，受惠不小，去年NB出貨量約150萬台，今年保守估計可成長20%以上，達180萬台。Server方面，HPQ仍是英業達唯一代工廠，英業達佔有HPQ的Server出貨40%，成長空間不大，英業達積極轉往高階Server訂單發展，提高單價及毛利率，今年保守估計Server成長1成。今年第一季英業達受惠於商用型NB庫存不大，加上企業資本支出有增加的趨勢，第一季即出貨51萬台，比去年旺季47萬台增加8.5%，第二季在Toshiba訂單也逐漸增加下，成長可期。

表七、緯創、英業達Q1獲利較好 單位：百萬元

資料來源：元大京華投顧

緯創大客戶IBM去年因為價格因素，將部分NB轉由LG生產，造成公司NB訂單流失，營收也不如預期，但是此訂單確定今年回流，成為今年成長動力。去年新接微軟的X-BOX，去年上半年僅出貨10萬台，下半年後進入快速量產階段，第三季每月平均出貨20萬台，第四季則每月達30萬台，使得去年X-BOX可出貨約達160萬台左右。另外由華碩轉來的HPQ DT的MB訂單從去年8月開始出貨，目前每月約10~20萬片，出貨至今年中，也是今年成長較大的部分。

緯創今年展望方面，NB受到IBM訂單回流及新接Gateway，出貨有機會從去年的200萬台成長50%，到今年300萬台以上。MB部分受到HPQ訂單及新接另一家國際大廠訂單，估計出貨由去年250萬片成長至今年400萬片。X-BOX去年剛出貨，可達160萬台，今年則估計成長一倍，達300萬台，公司估計今年營收可成長50%以上。投顧則預估51.7%，EPS不計處分業外轉投資可達2.65元。