投資建議

回顧1Q12，美利達營收金額30.32億元，QoQ-33.3%、YoY-12.8%，預估稅後盈餘3.67億元，QoQ-33.5%、YoY-2.54%，單季EPS 1.48元。

IBTSIC推估深圳廠2012年整體出貨量75萬台，YoY+10.3%，預估2012年營收金額8.7~8.9億人民幣，YoY+17.1~19.8%；山東廠2012年整體出貨量將落在60萬台，YoY+45.5%，合計2012年營收金額5.9~6.1億人民幣， YoY+52.1~57.2%。

轉投資方面，IBTSIC預估深圳廠、山東廠與SBC合計貢獻2012年轉投資收益14.7億元，YoY+20.8%。

IBTSIC預估美利達2012年營收金額146.0億元，YoY+0.90%，稅後盈餘21.79億元，YoY+20.07%，稅後EPS 8.80元。

投資建議：維持買進，目標價PBR 3.6X。（以2012年底淨值33.5元為計算基礎）

營運分析

公司簡介

美利達為國內第二大自行車專業生產廠商，資本額24.76 億元，主攻中高價位歐美市場，美利達營收比重約有55~65%以OBM 為主，OEM 占35~45%。生產基地主要位於台灣彰化、中國深圳與中國山東廠。美利達除自有品牌「MERIDA」銷售外，另外美利達投資美國SPECIALIZED（SBC 持股比重35%）、德國仙那度（Centurion）等品牌，針對三種不同品牌加以行銷，各有定位與區隔。在銷售通路方面，美利達在台灣約有240 個銷售據點，中國大陸約有1,500 家加盟店，全球五大洲皆有設子公司為銷售據點，不論品牌區隔與銷售通路皆有完整理佈局。

產能概況

美利達生產基地有三處，分別為台灣彰化大村廠、中國深圳廠與中國山東廠，合計2010 年年產能為182 萬台，YoY+6.4%；IBTSIC 預估2011~2012 年年產能將分別為200 萬台與220 萬台，YoY+9.9%與10.0%。

台灣彰化廠方面，主要以外銷歐美市場為主，年產能95 萬台，其中自有產能80 萬台，其餘10~16 萬台為外包產能。預期短期內年產能將維持94~96 萬台。中國深圳廠，主要以外銷為主，外銷比重65~70%，2011 年產能68 萬台，預期2012 年產能將增加至75 萬台。中國山東廠，為美利達06/2008 正式投產，主要以內銷為主，內銷比重達90∼95%。回顧2011 年年產能41 萬台，YoY+89.9%，預估2012 年年產能將增加至60 萬台， YoY+45.5%。

鑑於深圳廠與山東廠產能已逐漸達飽和，美利達預計投入0.27 億美元在江蘇設立第四座生產基地，預計採內外銷各半方式。預計2013 年底正式投產，初期2014 年第一年年產能18 萬台、2015 年年產能將增加至24 萬台、2016 年年產能增加至36 萬台、2017 年產能60 萬台達到滿載水準。

美利達母公司營運概況

美利達母公司主要以外銷歐美市場為主，自行車產業從通路商下訂單到交貨需半年的時間，歷史經驗觀察，1Q~2Q 對應半年後為歐美秋冬季節， 騎自行車人數相對較少，其中2Q 對應到冬季為業績最淡的季節；3Q~4Q 對應半年為歐美春夏季節，騎自行車人數相對較多，其中3Q 新款車種出貨季節，4Q 對應到春季為業績最好的季節，出貨量為四季中最高。

回顧2011 年，美利達台灣廠總出貨量96.36 萬台，YoY+1.77%，平均單價落在522 美元，較2010 年增加15~17%。

回顧1Q12，美利達台灣廠出貨量20.55 萬台，QoQ-31.5%，YoY-13.81%， 平均單價落在517 美元，較前季僅減少1 美元。逐漸進入2Q12 傳統淡季， IBTSIC 預估台灣廠出貨量16.5~17 萬台水準，QoQ-19.7~-17.3%，在平均單價方面，預估落在485~500 美元，較前季下滑6.2~3.3%。

展望3Q12，逐漸進入傳統旺季，IBTSIC 預估台灣廠出貨量落在26.5~27.5 萬台，QoQ+60.6~61.8%，平均單價落在570~590 美元，較前季增加17.5~18%。

綜合來說，IBTSIC 推估美利達台灣2012 年整體出貨量為95 萬台， YoY-1.4%，平均單價將落在530~550 美元，較2011 年增加1.5~5.4%。

轉投資-深圳廠營運概況

美利達透過100%持股美利達維京，美利達維京再透過100%持股美利達香港，美利達香港為深圳廠與山東廠母公司，換句話說深圳廠與山東廠皆為美利達100%曾孫公司。

中國深圳廠主要以外銷為主，外銷比重65~70%，2012 年產能為75 萬台。回顧2011 年，中國深圳廠整體出貨量68 萬台，YoY+8.1%，合計營收金額7.43 億人民幣，YoY+21.32%，稅後盈餘0.59 億人民幣。

回顧1Q12，中國深圳廠出貨量落在13.80 萬台，QoQ-15.9%、YoY+3.6%， 合計1Q12 營收金額1.56 億人民幣，預估稅後盈餘0.12 億人民幣。預期逐漸進入2Q12 次旺季節，IBTSIC 預估深圳廠2Q12 出貨量落在20.8~21.5 萬台，QoQ+50.7~55.8%，預估2Q11 營收金額2.5~2.6 億人民幣， QoQ+60.2~66.7%，預估稅後盈餘0.22 億人民幣。

展望3Q12，IBTSIC 推估深圳廠平均月出貨量將落在7.2~7.4 萬台，營收金額2.6~2.7 億人民幣，預估稅後盈餘0.23 億人民幣。綜合來說，IBTSIC 推估深圳廠2012 年整體出貨量75 萬台，YoY+10.3%，合計2012 年營收金額8.7~8.9 億人民幣，YoY+17.1~19.8%，推估稅後盈餘0.7 億人民幣， YoY+18.6%。

轉投資-山東廠營運概況

中國山東廠主要以內銷中國大陸市場為主，內銷比重約在90~95%，2012 年年產能40 萬台。回顧2011 年，中國山東廠整體出貨量41.25 萬台， YoY+91.86%，合計營收金額3.88 億人民幣，YoY+134%，稅後盈餘為0.33 億人民幣。

回顧1Q12，中國山東廠出貨量落在12.31 萬台，QoQ+47.5%、YoY+90.1%， 合計1Q12 營收金額1.25 億人民幣，預估稅後盈餘0.11 億人民幣。預期逐漸進入2Q12 次旺季節，IBTSIC 預估山東廠2Q12 出貨量落在16.2~16.7 萬台，QoQ+31.2~35.7%，預估2Q11 營收金額1.6~1.7 億人民幣， QoQ+28.0~36.0%，預估稅後盈餘0.14 億人民幣。

展望3Q12，IBTSIC 推估山東廠平均月出貨量落在6.5~6.8 萬台，營收金額1.9~2.1 億人民幣，預估稅後盈餘0.18 億人民幣。綜合來說，IBTSIC 推估山東廠2012 年整體出貨量將落在60 萬台，YoY+45.5%，合計2012 年營收金額5.9~6.1 億人民幣，YoY+52.1~57.2%，合計稅後盈餘0.52 億人民幣。

合計深圳廠與山東廠2012 年稅後盈餘1.22 億人民幣，YoY+32.6%，IBTSIC 推估人民幣兌後台幣為1：4.5~4.6 換算，深圳廠與山東廠將貢獻美利達轉投資收益5.5~5.6 億元。

轉投資-SBC

美利達除自有品牌「MERIDA」銷售歐洲地區外，美利達持有35%的SPECIALIZED（SBC）品牌則銷售北美地區。SBC 在美國高級車市占率達18~20%，僅次於TREK 市占率33~35%。回顧2011 年，SBC 貢獻美利達轉投資收益7.96 億元，YoY+25.6%。IBTSIC 認為SBC 主要銷售地區為北美地區，本身市場為極為成熟的市場，預估SBC 在2012 年貢獻美利達轉投資收益9.15 億元，YoY+14.9%。

2012 年獲利預估

展望2012 年，台灣母公司將持續以高單價產品提升毛利率為主，業外方面，深圳廠、山東廠與SBC 持續貢獻穩定獲利，美利達2012 年營運可望持續成長。IBTSIC 預估美利達2012 年營收金額146.0 億元，YoY+0.90%， 營業利益9.00 億元，YoY+7.85%，稅後盈餘21.79 億元，YoY+20.07%， 稅後EPS 8.80 元。

股利政策

美利達歷年股利政策，皆配發現金股利為主，股利發放率皆有45%以上。回顧美利達2010年股利政策配發現金股利3.30元，股利發放率65%。IBTSIC預估美利達2011年股利政策，EPS 7.33元，股利發放率66%計算， 推估現金股利4.80元，現金殖利率4.6~5%以上水準。

投資建議：

投資建議：維持買進，目標價PBR 3.6X。（以2012年底淨值33.5元為計算基礎）

簡明損益表

投資評等說明

評等	隱含報酬率空間
強力買進	> 50%
買進	30%~50%
區間操作	預期股價波動區間 < 30%
觀望	建議降低持股 近期股價將呈持平走勢 無法由基本面給予合理評等

＊本公司提供之資料力求準確無誤，但本公司對其全部或任何部分內容的準確性或完整性不承擔任何責任。客戶在進行買賣時，請自行判斷。如因此產生任何損失，概與本公司無關。