結論

1. 根據廠商資本支出，推測04年為此波景氣高峰。近期需觀察Samsung 0.11微米製程、中芯半導體12吋廠和華亞半導體量產時程。

2. 以往DRAM廠商股價和報價走勢呈現高度正相關，主要是因為廠商營運處在損益邊緣，報價漲跌會導致廠商轉虧為盈或轉盈為虧，然而目前報價已遠離生產成本，除非報價跌破重要支撐，否則報價在區間漲跌對營運影響有限。

3. 以全年均價在4~5美元，南亞科每股稅後盈餘1.99~2.55美元、力晶每股4.37~8.09元、茂德每股2.12~4.54元，獲利應有轉機，華邦每股盈餘超過1.4元，認為在最理想的情況下，南科、力晶、茂德、華邦股價可望分別挑戰45元、51元、36元和35元。

4. 創見全年獲利挑戰10元，建議拉回88元買進，目標價120元。

一、DRAM應用範圍廣

DRAM和SRAM具備暫存資料的功能，DRAM由一個電晶體和一個電容構成一個單元，以充電或不充電的狀態來記錄資料，因為需要持續進行充電，屬於耗電量較高的記憶體，一但關閉電源，資料會全部流失。SRAM由4或6個電晶體構成，體積較大，因此每個晶圓片能夠生產的顆粒數比DRAM少，生產成本比DRAM高，SRAM同樣是以充電或不充電來記錄資料，但不需持續充電，耗電量相對較小，傳送資料速度也較快，這二個條件優於DRAM。一般而言，CPU在運算時要存取的暫存資料是優先放在SRAM，其次放在DRAM，最後才到光碟片、硬碟或軟碟存取。

電子產品因為應用性不同，搭載的記憶體容量有相當大的落差。03年每台伺服器搭載2500~3367 MB DRAM，是對於記憶體需求最高的電子產品、其次是工作站、每台售價低於600美元的低階桌上型PC，平均搭載216.3MB、售價在600~800美元的中階桌上型PC，平均搭載249.6MB、NB搭載294MB。由於PC和NB年出貨量遠超過其他電子產品，使得PC、NB、伺服器、工作站合計佔DRAM需求61.7%。其次是傳真機、機上盒、遊戲機、DVD Player和數位電視合計佔33%。根據IDC研究資料，預估到07年電腦相關產品仍佔65.5%需求量，電腦銷售量和搭載容量的變化在可預見的未來，還是影響DRAM供需的主要因素。然而PC市場有明顯的淡旺季，且產業也逐漸成熟，這些因素皆促使廠商開拓新的應用市場，主要包括繪圖卡、消費性電子產品和手機等三大類。

表一、DRAM應用市場比重以電腦為主

資料來源：IDC 200312/元大京華投顧整理

1.繪圖卡用DRAM市場

即使Intel等晶片大廠推出整合型晶片逐漸侵蝕到低階繪圖卡的市場，整合型晶片佔整體PC晶片組的出貨比例已在02年底超過50%，但是隨著遊戲軟體廠商推出更精美的3D遊戲，消費者需要採購高階繪圖卡，畫面才能流暢地進行，因此能夠快速處理和存放3D貼圖的記憶體，是廠商發展方向之一。

表二、繪圖卡使用量(128Mb百萬顆)

資料來源：MIC 200301/元大京華投顧整理

2.消費性電子品用DRAM市場

消費性電子品包括DVD Player、PDA和DSC等，所用的記憶體有flash和DRAM二種，flash主要用於儲存程式、DRAM則負責暫存資料。例如DVD Player在播放影片時，會提前讀取下一段影片資料，經過晶片組將資料解壓縮之後，送到DRAM準備播放。DSC照相後的數位資料，也是先放在DRAM，等晶片組處理或計算完畢，再送到flash儲存。

3.手機用DRAM市場

手機市場在經歷過一段銷售量大幅成長的黃金歲月，目前成長率和PC一樣，逐漸呈現穩定的走勢，但是業者推出具有JAVA遊戲、照相、彩色螢幕等新功能的機種，造成手機用記憶體需求量有驚人成長。預估04年手機用記憶體使用量分別較03年和02年成長1倍和9.8倍。

表三、DVD和PDA DRAM使用量預估(128Mb百萬顆)

資料來源：MIC 200301/元大京華投顧整理

圖一、手機銷量及DRAM需求

資料來源：MIC0301/元大京華投顧

手機用記憶體和消費性電子品一樣，有flash和SRAM二種，不過手機是經常處在開機狀態，為了延長使用時間，要降低各個零組件的耗電量，因SRAM比DRAM省電，早期用SRAM或Low Power SRAM，但SRAM和LP SRAM的體積大，手機廠商在推出迷你化或多功能機種時，要在更小的機身空間內塞入所需的零組件，就以1T SRAM(Pseudo SRAM)或LP DRAM來取代SRAM。1T SRAM是以DRAM技術為架構所生產的SRAM，同時具有DRAM體積小和SRAM省電的雙重特性，1T SRAM充電的頻率比LP DRAM低，相對省電，在手機應用上最具競爭優勢。全球SRAM MCP供應商當中，以Hynix、Samsung和Toshiba的產品種類最齊全，台灣廠商以華邦電對1T SRAM著墨最深。

圖二、各電子產品對DRAM需求成長率

整體而言，電腦對於DRAM的需求成長率，將從過去70~80%，在往後數年降到40~60%，而手機和數位電視是成長率最大的二個市場。

二、DRAM重要事件回顧

早期前五大DRAM製造商合計佔有50%市場，主要包括Samsung(韓)、Toshiba(日)、NEC(日)、Hitachi(日)、Hyundai(韓)、TI(美)、LG(韓)等日韓系廠商，2000年~2001年廠商因市場競爭激烈，開始出現併購和整合，包括Micron買下Toshiba的Dominon廠、NEC和Hitachi合併成Elpida，Mitsubishi的DRAM部門也併入Elpida、以及Hyundai改組成Hynix，使得前五大廠的市佔率由1999年56.6%到02年79.4%。其中日商在02年1Q退出市場(供給減少)，Samsung在2Q進行產能擴充(供給增加)和DRAM廠商在3Q將製程由0.18微米和0.17微米推進到0.15微米和0.13微米(製程微縮)，跟04年1Q DRAM廠商生產線轉往flash和晶圓代工(供給減少)，2Q提高12吋廠投片量(供給增加)和3Q導入0.11微米製程(製程微縮)，種種情況和時間點皆十分類似。分析02年的結果應有助於判斷04年的走勢。

表四、02年各季全球DRAM產業

資料來源：MIC/元大京華投顧整理

02年1Q產量季成長率僅有0.7%，因供給成長率嚴重偏低，或市場預期會出現供給不足，造成當時主流規格產品SDRAM 128Mb報價從01年11月0.93美元暴漲到02年3月4.3美元，漲幅達3倍，隨後在新增產能陸續投產，報價於4月份反轉向下，2Q供給季成長率為18.6%，波段漲勢歷時4個月。8吋廠在3Q導入製程轉換，加上12吋廠投片量放慢，3Q和4Q產出季成長率降到8.9%和6.6%，全年供給成長率相當低，僅有33%，遠低於02年55%。另外，02年下半年PC廠商開始採用DDR，因當時有能力供應DDR的廠商只有南亞、華邦和Samsung。02年同為256Mb的SDRAM和DDR，每顆價差高達4美元，直到03年2月份，價差才縮小到1美元。

圖三、2001~2002年各主流產品報價走勢

資料來源：DRAMeXchange/元大京華投顧繪圖

比較台灣廠商01年和02年各單季的營業利益和營利每股貢獻，可以看出02年1Q在報價回昇時，廠商營運明顯好轉，南科和力晶本業則轉虧為盈，02年2Q報價回跌到01年2Q水準，廠商又再度虧損，但情況遠比01年2Q好，認為是製程微縮讓廠商生產成本下跌，所以能在產品報價相差不大時，讓虧損金額得到控制。因為南科是台商中最先具有DDR量產能力者，02年下半年DDR熱賣，南科獲利快速揚昇。南科股價在01年表現並不顯眼，02年躍居DRAM產業股王寶座，即是因為押寶DDR的策略成功。不過雖然DRAM廠商02年營運持續向上，股價卻都在1Q見高點，是受大盤不停地下挫所拖累。

圖四、2001~2002年股價走勢

表五、DRAM廠商各單季本業獲利

資料來源：各公司/元大京華投顧整理

DDR成為主流規格在於Intel推出支援晶片組，電腦由眾多零組件所組成，每個零組件處理資料和傳送訊息的速度並不相同，若重要零組件的運算速度慢，會導致整台電腦的效能受到拖累。隨著晶片組CPU運算速度大躍進，記憶體速度卻無法跟上，廠商推出支援雙通道的晶片組，雙通道類似將馬路從一線道擴充到二線道的觀念，如此就能倍數增加記憶體傳送資料的速度，改善資料卡在記憶體端的情況，相關的記憶體稱為DDR(double data rate，二倍資料速度)。2000年已有DDR架構的DRAM問市，威盛和矽統等廠商在01年底推出支援晶片組，但直到02年中DDR才開始取代SDRAM，是因為Intel在02年中推出845G，使市場支援DDR的晶片組比重快速拉高，才讓DDR成為主流產品。

目前DRAM廠商已在小量生產DDRⅡ，何時成為新一代的主流產品，當然要看Intel和AMD的動作，主機板和PC廠商的意願也是關鍵，之前Intel力推RDRAM(Rambus DRAM)，最後草草收場，配合廠商損失慘重，DDR至今表現可說是不甚理想，PC搭配的平均記憶體容量離512MB仍有相當大的差距，DDRⅡ的效應，需要持續觀察。

0.11微米以下製程面臨光源和材料等諸多挑戰，半導體和印刷電路板的生產製程極為類似，先將產品電路圖刻在光罩上，再將光罩蓋在塗有光阻劑的晶圓或銅箔基板上，光源透過光罩射在光阻劑上，會使得照過光線的光阻劑變質，將其餘光阻劑洗掉，再以具有腐蝕性的蝕刻液將不必要的地方侵蝕，電路圖就可以刻在晶圓或銅箔基板上。隨著半導體製程精細度提高，光源從0.18微米的G line(波長436nm)、0.15微米的I line(波長365nm)到0.13微米的KrF(波長248NM)，而0.11微米的ArF(波長193nm)的曝光機因生產技術難度超過設備廠商預期，推出的時間至少延後半年，加上售價昂貴，DRAM廠商在成本考量下，部份生產線的微縮製程先推進到0.12微米，未來半導體製程能否持續演進，設備是一個變數。

電子產品的資料是靠電子傳遞，製程微縮可以讓電子在零組件之間行走的距離減少，但是金屬導線有一定的電阻值，電阻值越大會讓電子移動的阻力增加，特別是金屬線因製程微縮而越來越細的時候，電阻值的負面影響就會顯現，在0.35~0.15微米是用鋁金屬當導線，到0.13微米以下時，廠商改用銅金屬，不過銅金屬對基材的附著性、滲透性和蝕刻性和鋁金屬相比，還有一些要克服的難題，目前台灣半導體業者當中，台積電和聯電率先採用銅金屬，長興開發用於銅製程CMP。銅製程和鋁製程有相當多的差異，加上金屬材質的改變，台積電和聯電至少花了二年的時間，才把良率拉到可接受的水準，這也是多數DRAM廠商對銅製程著墨還不多的原因。

表六、半導體製程常用金屬的特性

資料來源：MIC/元大京華投顧整理

三、DRAM近年供需預測

1.長期供需最快05年發生變化

Y2K之後，市場一直期待的換機潮，遲遲無法出現，認為消費者和企業用戶在過去四年已經緩慢地更新電腦設備，04年PC需求量有機會繼03年再次呈現2位數成長，但短期似乎沒有更大的因素，可以讓市場有更強勁的復甦。觀察歷年PC出貨的季成長率，1Q銷售量皆較前一年4Q衰退，過去10年無一例外，2Q衰退次數和幅度的機率超過50%，3Q和4Q進入產業旺季，甚少出現銷售衰退。04年1Q PC銷售不佳，認為最差的情況已過，全年成長率11.41%，在主要應用市場需求尚未大幅好轉前，DRAM需求成長會維持在50%左右，若廠商資本支出過於樂觀，恐會再次打亂穩定平衡。

表七、DRAM歷年供給和需求成長率

資料來源：USB200307/元大京華投顧整理

表八、全球PC歷年出貨量及04年預估

資料來源：IDC/元大京華投顧預估

比較1990年以來，DRAM廠商資本支出和台灣廠商本業獲利，94年資本支出開始增加，資本支出成長率快速揚昇，台灣廠商95年有相當不錯的獲利，認為在獲利大幅躍昇之際，促使廠商投入更多資金，95年和96年資本支出達到高點前，獲利水準已反轉向下。99年DRAM廠商資本支出和支出成長率再次上揚，多數廠商00年獲利出現第二次高點，01年同樣反轉向下。

由過去10年走勢，認為在資本支出出現大幅度成長的隔年，廠商營運表現亮麗，再隔一年就要韜光養晦。03年資本支出成長率明顯向上，依照往例04年可有一個好年，但以廠商近期又準備大舉募資的心態來看，05年或06年即將為歷史再做一次驗證。　

圖五、1990年以來資本支出

資料來源：DRAMeXchange/元大京華投顧繪圖

圖六、廠商獲利

資料來源：元大京華投顧繪圖