投資建議

國精化1Q12營收為9.77億元，稅後淨利為0.23億元，稅後EPS為0.31元。

IBTSIC預估2Q12光固化樹脂月產量可達1,400噸，公司營收可達10.63億元，稅後淨利為0.47億元，稅後EPS為0.65元。

國精化2011年股利政策為現金股利1元，隱含現金殖利率為4.05%。

IBTSIC預估國精化在光固化樹脂產能陸續開出下，公司2012年營收可望達44.63億元，YoY+43.09%，稅後淨利為2.02億元，YoY+90.59%，稅後EPS 為2.75元。

投資建議: PBR1.2~1.6X區間操作(以2012年淨值19.18元為計算基準)。

營運分析

公司簡介

國精化為台灣第二大不飽和聚酯樹脂廠，國內市占率約30%，公司2011 年產品營收比重分別為不飽和聚酯樹脂占比46%、塗料樹脂占比14%與光固化樹脂占比27%，年產量部分則分別為不飽和樹脂2.5萬噸、塗料樹脂7,275噸與光固化樹脂6,458噸，國精化於4Q11起陸續新增光固化產能， 1Q12月產能達1,200噸，預估2Q12、3Q12、4Q12之月產能可達1,400噸、1,600噸與1,900噸 。

國精化1Q12營收為9.77億元，稅後淨利為0.23億元，稅後EPS為0.31元

不飽和聚酯樹酯主要原料為SM，因保存期間僅約三個月，故公司銷售區偏重在亞洲，回顧1Q12，因02/2012與03/2012因上游原料上漲，在預期未來報價走升下，客戶備料轉趨積極，故公司03/2012不飽和聚酯樹脂營收MoM+30%；另外，光固化樹脂主要原料為丙烯酸，其最大市場還是在歐美與日本，而亞洲市場近期成長較為快速，因光固化樹脂保存期限較長， 故公司可外銷至歐美與亞洲，內銷比重僅占10%，在公司光固化樹脂出貨量達3,200噸下，公司1Q12營收達9.77億元，YoY+38.66%。

光固化樹脂為公司毛利較高的產品，雖然1Q12光固化營收比重由28.5%拉升至40.8%應有助於公司毛利率提高，然因公司從接單到出貨時程約1個月，故在原料上漲趨勢下，不飽和聚酯樹脂在產品報價調整時間較原料上漲慢，導致公司1Q12不飽和聚酯樹脂的毛利率來到歷史新低水準，使公司1Q12整體平均毛利率僅11.02%；另外，在業外匯兌損失500萬元與大陸100%之轉投資公司-江門國精虧損790萬元下，公司1Q12稅後淨利為0.23 億元，稅後EPS為0.31元。

IBTSIC預估2Q12光固化樹脂月產量可達1,400噸，公司營收可達10.63億元，稅後淨利為0.47億元，稅後EPS為0.65元

展望2Q12，因不飽和聚酯樹脂主要應用在各種民生需求品，如:地下水管、汙水槽、化糞池、假山假水 …等；另外，塗料樹脂則主要運用在工業用烤漆與油漆的上游原料…等，其均與總體經濟環境息息相關，在2Q12總體環境並無明顯好轉趨勢，IBTSIC預估公司此兩部分營收僅能持平發展。

而光固化樹脂因兼具環保與快乾特性，故產業需求面較佳，加上新力美於2011年火災後，產能尚未完全恢復，且新力美被DSM併購後，整體經營型態已產生變化，其公司未來將以服務DSM為主，導致舊有客戶陸續跑單，因此，國精化可望成為潛在受惠者；再者，國精化光固化樹脂設備運轉順利，新客戶也有增加，目前每個月交易的客戶數有70~80家，故公司2Q12光固化樹脂月產量可望達1,400公噸，預估季產量達4,200噸， QoQ+31.25%，帶動公司營收成長。

整體而言，IBTSIC預估國精化2Q12營收為10.63億元，YoY+41.27%，而公司毛利率可望隨光固化樹脂營收比重上升與上游原料報價走跌而提高，業外轉投資部分，江門國精03/2012已恢復獲利，未來在銷售項目增加下，預估2Q12可望損平，在業外收益可望轉佳下，IBTSIC預估國精化2Q12稅後淨利為0.47億元，稅後EPS為0.65元。

股利政策

國精化2011年股利政策為現金股利1元，隱含現金殖利率為4.05%。

2012年獲利預估

IBTSIC預估國精化在光固化樹脂產能陸續開出下，公司2012年營收可望達44.63億元，YoY+43.09%，毛利率亦可望隨光固化樹脂營收占比提高而拉升， 整體而言， IBTSIC預估公司2012 年稅後淨利為2.02 億元， YoY+90.59%，稅後EPS 為2.75元。

投資建議：

PBR1.2~1.6X區間操作(以2012年淨值19.18元為計算基準)。

簡明損益表

投資評等說明

評等	隱含報酬率空間
強力買進	> 50%
買進	30%~50%
區間操作	預期股價波動區間 < 30%
觀望	建議降低持股 近期股價將呈持平走勢 無法由基本面給予合理評等

＊本公司提供之資料力求準確無誤，但本公司對其全部或任何部分內容的準確性或完整性不承擔任何責任。客戶在進行買賣時，請自行判斷。如因此產生任何損失，概與本公司無關。