投資建議

受到濟南廠04/2012因機器設備保養兩週，但05/2012~06/2012產能利用率提升，濟南廠2Q12產能利用率小幅增加5~6%，預估大華金2Q12營收金額22.66億元，QoQ+15.6%，稅後EPS 0.63元。

進入3Q12傳統旺季，各廠產能利用率將會增加8~12%不等，預估大華金3Q12營收金額25.72億元，QoQ+13.5%，QoQ+42.2%，稅後EPS 0.90元。

IBTSIC預估大華金2012年合併營收金額90.17億元，YoY+16.97%，稅後盈餘8.38億元，YoY+10.7%，EPS 2.75元。

大華金2011年股利政策，將配發現金股利1.80元，現金殖利率5.4%。

投資建議：維持買進，目標價PBR 1.8X。（以2012年底淨值22.5元為計算基礎）

營運分析

公司簡介

大華金成立於1973 年，資本額30.5 億元，為國內最大鋁罐製造商，市占率達30~35%，國內客戶包括台灣菸酒公司、維他露、黑松等。大華金為配合下游客戶至中國大陸設廠，大華金在1995 年進入中國大陸市場，分別在上海、四川重慶、山東濟南與越南設廠，經過多年的努力，大華在中國大陸排名第五，市占率為10~15%，中國大陸客戶包括台啤、青島啤酒、雪花啤酒、三多利、百事可樂、可口可樂等。

產能概況

大華金生產基地主要位於台灣、上海、重慶、山東與越南。台灣廠主要位於苖栗頭份與桃園楊梅，鋁罐年產能8 億支、鋁蓋年產能為12 億片， 2011~2012 年年產能相同。

上海廠為大華金1995 年100%自行設廠，鋁罐2011 年年產能為7 億支， 鋁罐2012 年維持年產能7 億支不變，鋁蓋2011 年年產能為5 億片，鋁蓋維持年產能20 億片不變。重慶廠大華金與日本東洋在2007 年共同設廠， 持股比重分別為65%與35%，重慶廠主要生產鋁罐，年產能5 億支，2012 年與2011 年產能相同。

山東濟南廠2009 年投資興建，資本支出3,500 萬美元，已於2011 年初正式投產，規劃兩條生產線，年產能達12 億支，分別在1H12 與2H12 分別各開一條生產線年產能6 億支，山東濟南廠為大華金在華北第一個生產基地，產能為上海廠與重慶廠的總合，主要接近客戶，節省運輸成本。越南主要為鋁蓋生產基地，年產能為7.5 億片，2012 年與2011 年產能相同。

綜合來說，大華金鋁罐產能2011 年在山東濟南廠產能正式開出，但初期產能利用率偏低，預計2012 年山東濟南廠產能利用率將逐季增加，成為大華金2012 年營運成長來源。

營運概況

回顧1Q12，大華合併營收金額19.61 億元，QoQ+2.4%，YoY+27.6%，營收主要成長動能在於上海廠4Q11 歲修，基期較低，加上濟南廠營收年增率217.1%，帶動大華金1Q12 成長。在獲利方面，受惠於規模經濟，降低單位固定成本，稅後盈餘1.66 億元，QoQ+12.57%，YoY+10.88%，稅後EPS 0.54 元。

進入2Q12，受到濟南廠04/2012 因機器設備保養兩週，但05/2012~06/2012 產能利用率提升，濟南廠整體產能利用率可望小幅增加5~6%，加上重慶廠與台灣廠產能利用率較上季增加5~10%，IBTSIC 推估台灣廠營收季增率24~28%、重慶廠營收季增率6~8%、濟南廠營收季增率15~17%，預估大華金2Q12 合併營收金額22.66 億元，QoQ+15.6%，預估稅後盈餘1.92 億元，QoQ+15.7%，稅後EPS 0.63 元。

展望3Q12，進入傳統旺季，預期大華金各廠產能利用率將會增加8~12% 不等，其中濟南廠因先前產能利用率偏低，預估3Q12 營收季增率增加65~70%，其餘台灣、重慶與上海營收季增率將增加6~12%不等，合計大華金3Q12 合併營收金額25.72 億元，QoQ+13.5%，預估稅後盈餘2.73 億元，QoQ+42.2%，稅後EPS 0.90 元。

綜合來說，大華金2012 年營運成長來源主要在於原有客戶滲透率提升， IBTSIC 預估台灣廠2012 年營收金額39.96 億元，YoY+9.14%；上海廠2012 年營收金額24.69 億元，YoY+13.5%；重慶廠2012 年營收金額9.15 億元， YoY+5.7%；山東濟南廠2012 年營收金額12.75 億元，YoY+94.7%。

成本概況

鋁罐主要原料為鋁錠，約占總成本80~90%，大華向國際市場購買鋁錠後， 交由壓延廠加工製成鋁捲片後使用，大華金再由鋁捲片製成鋁罐與鋁蓋二片罐後，再出貨給下游客戶。

觀察近年來鋁價走勢，鋁價在06/2008 創下每噸3,065 美元高點後，一路跌至09/2009 年的每噸1,309 美元低點，一路反彈。回顧2011 年，全年鋁價皆在每噸2,000~2,800 美元，在04/2012 達每噸2,800 美元後，呈現一路下滑，雖然大華金鋁錠庫存水準皆維持3.5~4.5 個月，但大華金報價採每季成本加乘方式報價，以降低庫存跌價損失風險。

觀察01/2012~05/2012 鋁價，皆落在每噸2000~2300 美元，未有太大幅度波動，預期短期內鋁價無太大波動下，提列高額存貨跌價損失的機會不高。

2012 年獲利預估

大華金2012 年在濟南廠產能利用率逐季增加之下，營運可望在3Q12 順利轉虧為盈，將推升大華金整體營運持續成長。IBTSIC 預估大華金2012 年合併營收金額90.17 億元，YoY+16.97%，營業利益10.97 億元， YoY+9.71%，稅後盈餘8.38 億元，YoY+10.7%，EPS 2.75 元。

股利政策

大華金股利政策都配發現金股利為主，股利發放率平均水準落在56~96% 間。回顧2010年，大華股利政策配發現金股利1.5元，股利發放率69%。大華金2011年股利政策，將配發現金股利1.80元，現金殖利率5.3~5.8%。

王老吉商標權爭訟出爐，影響大華金有限

大華金1Q11開始接獲中國大陸涼茶品牌「王老吉」訂單，王老吉紅罐商品是由廣藥與香港鴻道集團(加多寶母公司)簽署商標許可使用合同，授權鴻道在中國生產與銷售，合約到2010年，但鴻道其後賄賂廣藥高層簽署補充協議，將合約延至2020年，但雙方爆發補充協議合法性，進入商標仲裁階段，05/2012初爭訟案結果判定補充協議無效，鴻道集團將停止使用王老吉商標，王老吉在大華金2011年實際出貨量僅3,000萬罐，占總產能2~3%，IBTSIC認為大華金在減少王老吉訂單之下，可由其於碳酸飲料或啤酒廠彌補其產能空缺，影響性不高。

投資建議：

投資建議：維持買進，目標價PBR 1.8X。（以2012年底淨值22.5元為計算基礎）

簡明損益表

投資評等說明

評等	隱含報酬率空間
強力買進	> 50%
買進	30%~50%
區間操作	預期股價波動區間 < 30%
觀望	建議降低持股 近期股價將呈持平走勢 無法由基本面給予合理評等

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