結論與建議

天馳科技是國內目前唯一上市的精簡型電腦公司，該項產品可降低企業成本，是未來電腦主流產品之一。天馳今年在歐洲已接獲不少訂單，加上企業資本支出增加，對於天馳科技營運都有不少幫助，投顧估計天馳今年EPS2.97元，合理本益比13倍(股價約38元)以上，建議買進。

一、公司簡介

天馳科技成立於79年12月3日，目前資本額2.91億元，公司主要從事“精簡型電腦(Thin Client)”的生產與製造，產品分為：視窗終端機、整合型視窗終端機、文字終端機…等，其中視窗終端機約佔營收比重70.27%，整合型視窗終端機則佔3.95%、文字終端機25.78%。公司主要銷售區域集中在海外，其中歐洲即佔58.5%，其次美洲22.7%，國內僅有8.7%。由於精簡型電腦正處於成長期，該項產品的節省成本的觀念漸受重視，未來天馳科技成長可期。

二、股權結構

截至2003年11月，天馳科技董監事持股比例高達36.49%，若再加計所有董監事親屬持股，則公司可以直接掌控的股權比例達到五成左右，宇馳國際、世倆國際、普訊創業、瑞英國際、普實創業、開發工銀…等投資(股)公司持股近29%，預估該公司目前可以直接掌控的股權比率超過七成，股權集中度高。

表一、天馳科技董監事持股比例高達36.49%（2003/11/30）

資料來源：天馳科技；元大京華投顧整理

三、產業概況

精簡型電腦(Thin Client)的定義與基本認識

1.精簡型電腦的定義

精簡型電腦是一利用伺服器為中心，進行資訊交換的終端裝置，本身並不從事運算，而交由伺服器處理。其功能類似過去的終端機與主機的關係，只是精簡型電腦所用的主機是伺服器，接受資訊端的電腦則是視窗終端機。

2.精簡型電腦的基本認識

精簡型電腦是IA產品的一種，它不像PDA有花俏的功能，也不如Game Console有豐富的話題可炒作，有的只是廠商不斷強調的最小TCO(Total Cost of Ownership；整體持有成本)的觀念。

精簡型電腦為了達到容易管理、操作方便、精簡、最小TCO…等目的，並與Desktop有所區隔，並無任何的硬碟、軟碟及光碟，所有資料儲存與運算都交給伺服器處理，再透過企業內網路傳給客戶端顯示。也即所有軟體的控管、升級、安裝等都交由伺服器端控制，可省去許多不必要的麻煩。

最小的TCO是精簡型電腦的核心觀念，Gartner Group就曾經預估過一部Desktop PC一年的TCO約為12,000美金，其中約有2,500美金屬於軟硬體方面的資本投資，4,000美金屬於管理與維護方面的技術支援服務，最多的部分則是花在與生產力無關的支出上，約有5,500美金，這些支出包括解決軟硬體發生的問題、設定系統的環境，符合使用者的需求…等。精簡型電腦因為是由伺服器來控管，所以軟硬體的問題、設定系統的環境、維護保養…等幾乎可由維修人員針對伺服器保管、設定即可，一方面公司的IT人員可進行系統與組態的管理，加速軟體的升級；另一方面，可以減少因使用者操作不當或任意安裝軟體而造成系統不穩定的情況發生。如此一來，企業可以因為資訊系統的容易管理與維護，節省許多不必要的人力資源與成本。根據IDC的調查統計，精簡型電腦的建置遠比一般PC設備少於57%的TCO。

產業概況

1.產業產值及產量

表二、2002年及2003年我國IA產業產量及產值

資料來源：MIC、2002/07

台灣的IA產業以四大產業───個人數位助理器(PDA)、數位STB(Set-up Box)、遊戲機(Game Console)、精簡型電腦(Thin Client)為主。根據MIC的調查分析，台灣2002年及2003年預估IA產量及產值分別有47.8%及31.1%的成長率，其中精簡型電腦產量及產值因為處於開始成長階段，成長率分別為35%及25%。

另外依據IDC預估全球精簡型電腦產業的出貨量將由2003年的150萬台成長至2007年的340萬台，複合成長率達22.8%。而MIC預估台灣的精簡型電腦出貨量顯示，2002至2006年的年複合成長率高達49%，主要得力於台灣對於製造的專精，預期國際大廠交由台灣代工的比重不斷上升，出貨成長比世界的成長更高。

2.精簡型電腦銷售地區集中在歐美

以銷售地區而言，我國精簡型電腦產品銷售多集中在歐美市場，其中北美最高，達62%，其次歐洲為29%，其餘地區偏低，主要原因是精簡型電腦所強調的總持有成本觀念，可提供企業相對低廉的資訊整體支出，較吸引原本在運用資訊設備先進的歐美企業用戶，所以國內精簡型電腦銷售集中在歐美。

圖一、精簡型電腦銷售地區集中在歐洲及北美

資料來源：MIC

四、公司營運概況：

1.天馳科技精簡型電腦的全球市佔率約2.21%

天馳科技在精簡型電腦耕耘多年，除了91年因為網路泡沫，全球不景氣影響，全年出貨量2.15萬台，比90年衰退21.9%外，92年迅速恢復成長趨勢，精簡型電腦出貨量達3.32萬台，YOY54.3%。依據IDC在2003年9月所預估2003年精簡型電腦銷售量約150萬計算，天馳科技全球市佔率不大，約為2.21%，顯見天馳科技未來還有很大成長空間。

2.歐洲逐漸成為銷售重心

天馳科技的精簡型電腦大多外銷為主，佔營收比重約91.34%，內銷僅8.66%。外銷國家在89年以佔全球精簡型電腦62%的北美比重最高，美洲的出貨佔天馳的營收比重達50.24%。90年公司加強歐洲的通路佈署，在歐洲的銷售巨增，營收成長二倍，營收比重則高達50.03%，目前公司仍加強歐洲的開發，去年歐洲營收達1.41億元，YOY81.2%，佔營收比重提高至58.52%，今年在德國、荷蘭…等新訂單加入，歐洲可望再出現快速成長。

表三、天馳科技精簡型電腦成長率高

單位：台

資料來源：天馳科技

表四、歐洲銷售比重提高

單位：仟元

資料來源：天馳科技

3.第一季獲利進度超前

球景氣回春影響，天馳科技第一季營收7,201萬元，高於財測6,614萬元，稅前1,744萬元，也較財測1,656萬元為佳，稅後1,646萬元，EPS0.57元。而對於未來業績展望方面，公司估計在歐洲銷售良好帶動下，營收逐季走高。

表五、營收逐季成長(天馳財測)

單位：仟元

資料來源：天馳科技

4.接獲新訂單，未來成長大

由於歐洲對精簡型電腦的接受度高，天馳在歐洲地區斬獲不錯，今年分別接獲德國百貨、荷蘭警察局…等訂單，其中德國百貨在1月已出貨2,000台精簡型電腦，貢獻營收約1,700萬元，未來仍可能陸續出貨。透過荷蘭通路ACORPOLIS接獲警察局大訂單，第二季小量出貨，下半年大舉量產，對今、明兩年營收助益甚大。

國內銀行業已有竹商銀使用天馳科技的精簡型電腦，日月光集團也使用天馳產品，出貨量也約1,000多台，顯見國內公司對精簡型電腦的接受度日漸提高，未來將不斷有新案子接獲。

天馳科技今年在歐洲及國內的精簡型電腦市場都有不錯的斬獲，加上今年全球景氣復甦，對於剛興起的精簡型電腦市場助益不小，投顧估計天馳今年營收可達3.43億元，YOY42.6%，稅前為8,769萬元，YOY33.3%，EPS2.97元。

五、財務預測

表六、今年營收成長40%以上

單位：仟元

資料來源：元大京華投顧

六、合理股價評估

表七、天馳本益比可達13倍以上 　　　　　　　　　　　　　　　

資料來源：元大京華投顧

天馳經營的項目以精簡型電腦為主。目前國內已經上市、上櫃公司的公司中，未有經營類似之業務，上櫃公司中組裝POS系統為主的飛捷（股票代碼6206）、伍豐（股票代碼8076）同樣是提供企業利基型電腦產品的性質較為相近，所以用這兩家公司做為與天馳比較對象。飛捷去年因為SARS影響，業績較不如預期，目前本益比較低，約11倍，伍豐則經營積效良好，本益比高達15.3倍。由於天馳營運狀況良好，所以保守評估天馳股價的本益比至少可達13倍，甚至不排除與伍豐本益比有比價空間，也即天馳合理股價至少可達38元以上，未來有機會向45元以上前進。