- 美聯準會(Fed)降息後,資金流向風險性資產,美債殖利率理應上揚,但9月18日後長短債殖利率走向出現脫鉤,10年期公債殖利率彈升、2年期公債殖利率卻持續下落。
- 在Fed大動作降息兩碼、市場對未來景氣出現疑慮,加上8月份經濟數據較弱,使得市場預期Fed進一步降息刺激景氣的機率增加,對短率變化較敏感的2年期公債殖利率因而出現下滑。
- 因全球原物料、糧食價揚,加上利差議題使美元劇貶,皆引發市場對美未來通膨風險上升的憂慮,因此加大了長天期公債殖利率的彈升力道。
- 但美經濟應為轉緩,並未陷入衰退。未來當市場凝聚此一共識後,預期短率下降的買盤將流出短債,短天期公債殖利率也將漸與長天期公債殖利率同步上升。
- 就長期角度觀察,美元的弱勢與全球資源的緊俏,在未來將使通膨再成美利率政策焦點。而對通膨升溫的預期也可能在未來造成殖利率有上升的壓力。
9月18日美國聯準會(Fed)降息兩碼,將聯邦資金利率降至4.75%的水準。受到利多鼓舞市場,投資氣氛轉好、資金再度湧向風險性資產,政府公債殖利率理應因資金流出而攀升。然而,觀察9月18日降息後至9月底美國公債殖利率走勢,可以發現長短債殖利率走向脫鉤,10年期公債殖利率的確大幅彈升,截至9月26日為止單週彈升幅度達1.58%,並且盡吐之前一個月的降幅,然反觀兩年期公債殖利率,截至9月26日止,近一週仍呈現下降,近一月亦是如此。
長短債走向在近期之所以不同調,主因為雖然避險買盤皆流出長短期公債,但由於長短天期公債在反映市場對未來景氣循環的看法,以及對通膨預期之變化上有所不同,造成Fed降息後,長短天期債券殖利率各有其走勢。以短債來看,9月18日Fed一口氣降息兩碼,使投資人對景氣陷入衰退、未來短率再降的預期發酵,對短率變動較為敏感之短債殖利率因而下降;而近期原物料價格上揚、加上美元的疲弱,使市場預期美未來通膨風險上升,對通膨預期反應較明顯之長債殖利率因而攀升。
ING投顧認為,基本上目前美國表現較差的經濟數據皆為單月數據,如耐久財訂單等為易受突發事件影響,現在就斷言美國景氣將陷衰退,似乎言之過早。未來若經濟數據陸續公佈並未更差,以及金融機構虧損減少等利空出盡,證實美國經濟僅為放緩、2008年仍可溫和擴張後,預計短債殖利率將漸回到與長債殖利率同步上升的局面。ING投顧指出,在長線上,持續弱勢的美元以及全球資源緊俏造成的物價上漲,在未來將使通膨再成Fed利率政策重心,如此一來,美國長短債殖利率都將有上揚的壓力存在。
對美經濟下滑之疑慮為短天期公債殖利率下滑主因
在9月18日Fed利率會議前夕,市場已普遍認為流動性不足的問題將影響美經濟表現,該次會議降息幾成定局。根據聯邦資金利率期貨顯示,9月14日市場預期Fed調降利率一碼的機率為100%。爾後,在Fed一股作氣調降聯邦資金利率兩碼後,市場反而對美國經濟現況疑慮加深,認為Fed此番大動作降息,可能是已觀察到美國經濟陷入衰退可能性大增之故,加上隨後公佈之8月份消費者信心、房市與耐久財訂單等經濟數據較預期疲弱,市場對美經濟將從2004年以來的持續擴張轉為下滑的疑慮更深,因此認為Fed本年度進一步降息機率大增。
9月27日聯邦資金期貨顯示,市場預期10月底Fed再降息一碼的機率升高至88%。而觀察過去每次美國景氣開始從高峰下滑,期間2年期公債殖利率下滑的幅度皆遠大於10年期公債殖利率(表一),景氣趨緩暗示Fed還有進一步降息的可能,因此這也是為什麼短債殖利率即使在目前市場投資氣氛有回穩跡象時,仍呈現出下滑的情勢。
十年期公債殖利率受通膨預期主導而彈升
另一方面,十年期公債殖利率在Fed降息後則出現彈升,截至9月26日為止單週彈升幅度達1.58%,並且近一月的降幅也已盡吐。當然部分原因為避險買盤在投資氣氛回溫下有移出狀況,但最主要的因素仍是市場對未來通膨風險上升的預期增加所致。在美國降息後,過往美元較高利率的優勢漸失,歐元兌美元站上1.42歷史新高,而美元指數更跌至20年來低點77.719(9月28日),美元如此急速的貶值,加上其向來為大量進口國,市場開始擔心美國出現輸入性通膨。
同時近期新興國家的堀起,帶動全球對各種原物料、糧食的需求,原物料價格不斷上揚,全球皆面臨通膨升溫的風險。在此環境下,Fed此時進行降息,市場預期此動作可能使未來美國更受通膨之苦。ING投顧並指出,根據過往抗通膨債券(TIPs)隱含通膨的歷史資料可以發現,在市場對通膨預期升溫時,長天期債券殖利率將同步上升,反映未來市場對通膨貼水增加的期待,而短天期公債殖利率則較不受通膨預期的變化影響(圖一)。是故以目前市場對未來通膨風險可能增加的預期下,美長債殖利率自然呈現上揚。
未來長短債殖利率走向應將回復同步上升局面
ING投顧認為,僅以Fed降息幅度較大、單月經濟數據疲弱,便斷言美國景氣將陷入衰退,似乎言之過早。目前美國製造業、服務業指數皆仍處於50以上,事實上民間消費並未大幅縮減,顯示美國經濟支撐仍在。加上現今全球經濟成長力道不同過往,在美國經濟放緩的同時,其他地區如歐元區、新興市場等卻持續復甦,逐漸有替補美國過往經濟力獨強的趨勢,未來在海外市場成長動能推升下,美國經濟應不致走向大幅衰退。故之後當市場逐漸有美國經濟基本面仍穩健的共識後,預期短率將持續下降的買盤將可望漸移出美國短債,則長短天期債券殖利率將回復同步上升的格局。
以長線角度觀察,次級房貸衍生出的問題逐漸降溫後,市場的焦點應回到通膨議題。當全球經濟情勢仍能持穩,美元的弱勢、全球資源需求緊俏將使通膨問題更加升溫,尤其中國因人民幣的升值與經濟力的轉強,對美國輸出各種商品的同時,也逐漸輸出其節節高升的通膨。以此觀之,未來美國無論是長短債券殖利率,都將有一波反應通膨的上揚幅度出現。因此,ING投顧認為,未來投資美債的風險傾向上升,建議投資人在債券投資組合中,搭配其他類型的債券,方有機會為固定收益投資提升投資效率。
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