壹、投資建議:買進,目標價36元(20x P/E)
九豪主要營運項目為晶片電阻基板60%,光電三成,車用基板10%,由於金融風暴時關廠然景氣反轉擴產意願不高,預估11年三大廠產出有限,九豪受惠基板價格調漲,預估九豪10年營收為12
億元
(YOY+84.2%),稅後盈餘1.64億元(轉虧為盈),EPS2.02元;由於擴產時間需一年,因此若被動元件景氣佳,則對上游相關材料廠受益,預期漲價後第三季毛利率35%,因此九豪預期11年營收挑戰20億元,期待2011年毛利率40%以上,研究員預估2011年營收16億元、EPS
4元;因此投資建議:買進、目標價36元(18x10年P/E、3xP/B)。
貳、財務預測
8月25日收盤價:27.9元 99年本益比:20倍
參、產業狀況
九豪目前有七座爐子,目前月產能約為1700~1800萬片,昆山6條均晶片電阻基板,台灣廠主要以HD/汽車等基板,主要競爭對手為ECT、Maruwa及九豪等三家全球市占超過70%,目前廠商均滿載且2011年沒有擴產計劃,2011年陶瓷基板己沒有新產能,基板仍是吃緊的狀態,目前訂單1.4B/B
Ratio仍供不應求,價格持續調漲中。
肆、重要摘要
九豪為國內唯一且全球第二大晶片電阻陶瓷基板廠商,產品包括晶片電阻氧化鋁基板、氮化鋁基板,整體被動元件業務佔營收比重達60~65%、太陽能元件業務20~25%,其餘則為LED、車用電子等非晶片電阻產品,占營收比重5~10%。
1.
被動元件自4月開始至今己漲幅25%;第一季單價未調漲,毛利率僅約13%上下,由於被動元件需求續強、晶片電阻陶瓷基板供給面吃緊,且下游電阻廠獲利均已明顯提升,均能接受價格調漲,4月開始小漲,5月比年初漲10%,6月則可望比年初漲到15%,晶片電阻陶瓷基板上半年漲15%,7~8
月再漲15~17%,至8月調了30%,因此目前產能利用率90%屬滿載,良率大概昆山80%、平鎮85%,業界85~88%,去瓶頸後再提高10~15%產能且良率提高5%。
2.
第二季毛利率提升至30.6%:九豪雖財測尚未公告但因提員工分紅費用化2600萬,毛利率約為22%,反推Q2毛利率則為30.6%符合預期,10年己不會再提列,未來第三季及2011年毛利率還會持續往上,預期漲價後第三季毛利率35%,期待2011年毛利率40%
~45%間。
3.
九豪具太陽能連接線相關題材:太陽能連接器/線/盒,Q3月營收3500~4000萬元,目前在找第二家代工廠,目前仍在簽約中,九豪己做了二年,太陽能有接線盒陶瓷相關,出給經銷商及通路商,目前最大客戶仍在歐洲,競爭者為MC(Multi
Contact),TYCO,營收比2010上半年1.58億元,預估10年營收3.85億元,產品毛利率達40%以上,淨利率25%,EPS貢獻約1.2元,2011年營收與獲利均會倍增。
4.
車用電子基板營收持續增加:月營收為900至一千萬元,客戶車王電、Dephi等,新客戶SENSATA等認証通過,下半年試量產後,月營收1200~1300萬元間。
5. 九豪具大陸都更題材有機會貢獻EPS7元:昆山廠土地潛在處份利益EPS達7元:昆山廠土地104
畝,成本12萬RMB/畝,目前市價約250萬RMB/畝,EPS貢獻度達7元,預期2011年此土地有機會處分貢獻。
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