日本第二季經濟成長於上週五出爐！由於受到美國經濟趨緩的影響，日本第二季GDP年化季增率為0.8%，較第一季的2.7%稍低，並低於分析師預期。然而，市場似乎絲毫不受此消息影響，當天日本股市以接近平盤的走勢作收。事實上，加上本季公佈的數據，日本的GDP已是連續第六季呈現正成長的局面。同時，若更深入的分析GDP中的各項數據，敏銳的觀察者將會發現，裡面卻隱含著日本經濟長期可望持續擴張的正面訊息。

存貨持續下降：景氣熱力不退

時間回朔到兩個星期前，美國公佈第二季的GDP報告。數據顯示美國GDP年增率從第一季的5.6%大幅下降到2.5%，經濟成長減緩程度亦極為顯著。然而若比較美日兩國GDP主要成份的變動，我們將發現兩國GDP年增率在同樣放緩的表面下，卻隱含了截然不同的意義。

首先，受到油價和原物料上漲的影響，美國第二季消費支出下降，是導致第二季經濟成長大幅趨緩的主因。然而，相較之下，日本第二季GDP的下滑，並非來自於消費的衰退，而是主要受到企業存貨、公共投資，以及出口等數據下降的影響。其中尤其以企業存貨的降幅最為顯著，與第一季相比，第二季的企業存貨足足下降了1兆4千億日圓，降幅高達5.9倍之多。

表一：日本GDP中主要項目的變化

單位：10億日圓 資料來源：Bloomberg時間：2006/8/11

事實上，企業庫存的減少反映了日本景氣復甦的強勁力道。目前日本企業的產能利用率持續上升，亦顯示了企業庫存吃緊下，需提高產能，增加生產以因應市場對產品的強勁需求。另一方面，存貨水準的下降，就企業的長期獲利展望而言亦為正面訊息。另外，公共投資亦出現明顯降幅，但由於景氣持續復甦，國內需求已支撐起日本經濟的成長，日本經濟成長已不再需要透過政府支出來推動。因此，公共投資的減少實際上是正常而健康的現象。

圖一：日本產能利用率(2006/2Q值：106.2)

資料來源：Bloomberg時間：2006/6/30

內需撐起半邊天

另一方面，若將GDP的年化季增率區分成國內需求和淨出口兩個部分。其中淨出口成長率呈現0.4%的降福，而國內需求卻呈現高達1.2%的強勁成長，兩者相比，顯示日本國內需求的強勁成長，遠大於出口衰退產生的影響。

事實上，從去年以來，日本國內需求即呈現持續擴張的狀況。尤其是企業投資方面，表現更是十分亮麗。其中如日本企業的資本支出，自2005年初以來，便一直維持強勁的成長力道，第一季更出現13.6%的年成長率，也就是二位數的成長。另外，日本的機械訂單，其值反映企業未來3至6個月的資本支出。目前公佈6月份的數據，年成長率更高達17.7%；第二季的成長率合計為8.9%，亦是1989年以來最強勁的表現。

從長遠的角度來看，在日本經濟已明顯轉為內需驅動的情況下，企業投資支出的加速上揚，意味日本經濟擴張力道持續無虞，長期展望依舊十分樂觀。

表二：日本內需和出口的季增率

資料來源：日本銀行 時間：2006/8/11

* 藍色色塊為內需 白色色塊為出口

** 若將季增率換算成年化 則內需和出口之成長率分別為1.2%和-0.4%

美國一向為日本最大的出口對象。顯然的，第二季美國經濟的趨緩，確實對日本的出口產生顯著影響，而使出口值出現衰退的情況。而在美國景氣的趨緩，透過出口而降低日本經濟成長的速度下，預料將因而減緩日本央行持續升息的腳步。事實上，日本財政大臣與謝也馨日前的談話，也表示其認為日銀短期內不會再度升息的看法，即反映了上述觀點。

長期展望依舊樂觀

綜合上述分析，對於日本第二季的經濟成長率，整體上應以正面角度解讀。從GDP細項的數據來看，雖然出口受到第二季美國景氣趨緩下而衰退，但國內需求反映在消費支出和企業投資上，卻呈現持續上升，甚至成長加速的趨勢。展望未來，在內需持續成長下，日本經濟可望朝溫和成長的步伐前進。惟未來仍需評估持續高漲的能源和原物料價格，以及美國經濟的趨緩等因素，對日本經濟所可能產生的衝擊。