國內唯一獲得松下V-CHIP大陸地區銷售授權

◤前言◢

台灣早期的經濟與產業發展歷程，除了在九十年代與美國資訊科技與產品發展息息相關外，台灣廠商與日本企業的密切合作，也是具有舉足輕重的地位，舉凡早期的家電，與後來半導體的DRAM、光電產品TFT LCD都可以追蹤到產業成長的軌跡；因此倍利證券研究部在六月中策劃「後PC時代之中日台概念股」系列專題與個股報告，即為發掘台灣的新主流類股；繼專題一「日本商機的戰略思考」、「日概股」-華立企業、普立爾、希華晶體等外，鋁質電解電容器產品受惠於日本掌握超過70%的全球市場，即將轉變生產策略釋出代工商機，也是未來在相關零組件產品中，極具成長潛力的產品之一，值得投資人注意。立隆電子由於早期即與日系廠商TOWA、ELNA合作經驗，除了在日本上、下游產業中，已建立起相當豐厚的人脈基礎外，對於日系廠商在產品品質、交期、忠誠度等要求上，也早已習以為常；因此當八九年全球第一大廠松下計劃釋出代工訂單時，立隆成為不二的選擇；茲將立隆電子成長、競爭優勢與策略佈局介紹於後，供投資人做投資決策上的參考。

◤基本資料◢

掛牌日期 ：89/05/16                     資本額：6.70億元
90/9/19股價 ：42.1元                    董事長：吳德銓 先生
掛牌後最高價 ：164.5元              總經理：吳德銓 先生

90年除權日 ：90/10/02                 89年配股 ：3.5元股票股利
掛牌後最低價 ：35.2元                一年內目標價位 ：80元

主要股東：

法人股東                                       個人股東
利通創業(股) 0.30%                      吳德銓 13.03%
中華開發(股) 3.28%                      黃振豐 0.19%
欣鑫創投(股) 0.42%                      張正弘 4.86%
                                                        施憲銘 3.60%
                                                        吳德富 4.05%
                                                        吳朱富妹 6.52%

本益比分析：

註：九十年、九一年EPS係以目前股本計算
股價以9/19日收盤42.1元計算，本益比以稅後EPS計算。

◤同業比較◢

資料來源：各公司公告損益表，倍利證券研究部整理
註：九十年每股稅前盈餘是以9 / 19日股本計算

◤操作建議◢

就立隆電子近期股價表現來看，立隆八、九月因受法人調節電子類股比重影響，股價表現較不理想；八月中立隆股價由76元開始下跌，最低曾跌至39.9元，跌幅高達47.5%，明顯高於台股大盤與電子類股指數跌幅；若以目前倍利證券預估立隆電子九一年的EPS為6.19元計算，目前立隆股價的本益比僅約6.8倍，顯示目前立隆電子股價受法人調解類股影響，股價已經嚴重超跌，不僅長期投資價值已經顯現，短期反彈行情也可能隨時引爆。

就技術線型而言，八月中立隆股價由76元開始下跌，一路向下突破月線與季線的支撐區，直逼八九年底因市場系統風險所超跌的35.2元歷史低點；就線型來分析，目前不僅技術線型已經嚴重乖離，九月中所暴跌的跳空缺口也極待回補，且目前股價已經接近歷史低點的支撐區，因此若就線型來看股價短期內下檔風險已有限，且隨時可能反彈。

就籌碼面分析依倍利證券研究部統計，9月14日3大法人共持有立隆電子5,052張，持股比例為7.54%，其中投信持股2,308張，外資持有100張，自營商持有2,644張，自營商平均持有成本約為65元，投信則因為去年9月前已買444張，平均成本高於120元，後來雖經減碼與攤平，目前平均持有成本估計約在72元左右；9月13日融資913張平均成本為68-73元間。

立隆3大法人持股比例與持股成本

資料來源：倍利證券研究部整理；90/09

倍利證券研究部預估立隆電子今年每股稅前可達5.63元，上半年稅前盈餘1.72億元，每股稅前盈餘為2.56元財測達成率36.45%；由於立隆電子與日本鋁質電解電容產業關係密切，未來無論在代工對象選擇，或技術授權與移轉上，立隆都將較同業具有競爭的優勢，因此值得給予較高的本益比；且九十年九月初立隆電子已由櫃檯買賣中心移轉到集中市場交易，以目前投資法人交易多偏重於集中市場，規避流動性風險來看，若立隆電子移轉集中市場掛牌交易，更可獲得更多法人青睞，而享有較高本益比。

短期而言，以倍利證券研究部保守預估，九十年立隆每股稅前盈餘5.63元12倍本益比計算，股價上看60元；長期而言，倍利證券研究部預估九一年，下游國際市場直接客戶與日本OEM製造商，都將開始大量下單，保守估計營收成長25-30%，以目前6.7億元股本計算，九一年立隆每股稅前盈餘7.33元12倍本益比計算，一年內目標股價上看80元(90/10/2 除權前股本計算)；目前9/19股價42.1元已被低估，投資人可積極進場佈局。

◤投資重點◢

日系大廠因成本逐漸退出中、低階產品市場，立隆OEM訂單將成長快速

由於日系大廠生產成本漸高，八九年起松下已開始逐漸釋出中、低階產品OEM訂單，使立隆OEM訂單成長快速；目前立隆電子為松下在台灣地區的唯一代工合作廠商，且目前給立隆訂單距離松下預估釋出總數，仍有一段很大的差距，顯示立隆在OEM生產上，仍有很大的潛力。雖然目前在全球經濟景氣不如預期成長，下游客戶訂單嚴重落後，松下已經延遲原有OEM下單時程與計劃，以填補自己空缺之設備產能，但松下原有生產中、低階產品的老舊設備仍照計劃持續汰換中，若九一年第一季全球景氣已有觸底反彈復甦的跡象，來自於松下OEM訂單預估將仍具有可觀的成長空間，而倍利證券研究部分析後預估，承接松下九一年旺季需求的訂單，確切的時點應該會發生在九一年第二季中、後期；而且根據倍利證券對於鋁質電解電容器產業趨勢分析，未來在松下的低成本外包OEM生產策略壓力下，更將引發其他品牌大廠如:NICHCON等，另一波代工生產策略的跟進。

深耕國際知名品牌大廠，近兩年將開花結果

由於立隆電子長期以來的營運策略就是擴張國際市場，早已佈局開發歐、美與日本等地區主要客戶(Direct Account)，與國際品牌大廠如SONY、GE、RCA、THOMSON、PHILIPS等長期配合，部分廠商合作已經超過10年以上，因此當掌握70%供應的日系廠商逐步計劃退出中、低階產品生產的趨勢下，國際廠商就紛紛開始改變原有採購策略，尋求其他供應來源時，以確保未來零組件供應來源(如:國巨案例)；而立隆電子因與國際大廠合作已久，且也接獲日系OEM訂單，品質已受大廠肯定，所以直接受惠於國際大廠來自於原日系訂單移轉；如:THOMSON集團八九年下單立隆電子僅約為1.7億元，九十年預估下單將成長150%達4億元以上，就是明顯的例子；由於立隆電子長期經營國際主要客戶，且目前日本大廠外包策略仍未改變，預估立隆電子在九十年下半年起，對SONY、AIWA、JVC等日系家電廠商，也都將開始增加出貨，使立隆營運將邁入高成長時期。

產業產能擴充有限，未來產品價格與獲利穩定

相較於其他被動元件產業，鋁質電解電容產業在八九、九十年並未因需求大增而快速擴張產能，因此產業供需狀況並不如其他被動元件如:晶片電阻(CHIP-R)、陶瓷電容(MLCC)等產業，形成過度擴張造成供給失衡的情形；且由於日系大廠逐漸退出生產，不再積極擴張市場，而改採收割策略，因此對於產品價格的策略，已逐漸轉為守成，由於日本佔有全球約70%市場，因此日本廠商的價格策略已成為穩定市場價格重要因素，下半年若日幣不再大幅貶值，預估產品價格變動機率不高，而立隆電子營收與獲利也將穩定成長。

國內唯一V-chip大陸地區銷售權，有助於立隆獲得國內資訊大廠訂單

由於立隆轉投資子公司立敦與松下集團代工化成箔生產的合作關係，使立隆破例獲得松下V-CHIP晶片型鋁質電容大陸地區銷售授權，未來將可隨台灣資訊系統廠商西進大陸生產策略持續，而使立隆電子獲得更多的V-CHIP晶片型與傳統型DIP式鋁質電容資訊大廠訂單，為未來新市場的擴張埋下種子。

國內同業因大陸稅務問題懸而未決，預估下游客戶為降低風險，將使立隆快速獲得國內資訊大廠訂單移轉

雖然立隆電子在八九年供應國內下游主機板等資訊廠商客戶，僅佔營收25%左右，相對其他同業比例並不算高，但深究其主要因素在於立隆對於產品價格較同業堅持，而非在於產品品質的差異，使立隆較難以在國內重視產品價格的主機板等資訊下游客戶上，快速成長。

但目前少數原來供應國內資訊下游客戶的同業廠商，在大陸稅務問題未能妥善處理，使大陸生產基地交貨延遲，因此使下游資訊客戶在上游零組件供應商的選擇上，多增加不同方面的考量，以避免面臨因零組件缺貨而延遲終端產品出貨的窘境。對於個別事件的發展短期內仍難預料，但由於下游客戶對供應商評選標準的改變，預估短期內將使立隆電子快速承接國內下游資訊廠商部分訂單，長期而言建立與國內下游資訊廠商供應關係，對於未來立隆電子在進口替代上，將有決定性且正面的影響。

新產品效益逐漸發酵，預估營收與獲利將大幅成長

九十年下半年立隆電子將開始大量銷售晶片型鉭質電解電容器與PC-CON固態電解電容，預估將有助於立隆電子九十年營收與獲利快速成長；八八、八九年時因手機需求快速成長，使鉭質電容缺貨嚴重，立隆在獲得日商ELNA技術移轉後，已開始在大陸生產鉭質電容後段組裝製程，預估九一年在手機存貨調整告一段落後，對於鉭質電容的需求仍將快速成長，而立隆電子的新產品推出正好配合產業景氣時機，預估將帶動立隆電子邁入另一個高成長階段。

立隆電子八九年EPS 3.89元，九十年EPS可達4.62元

立隆電子八九年營收為17.09億元，較八八年成長49.92%，營業利益為2.11億元，成長率104.89%，稅後淨利為2.29億元，成長率129.2%，EPS為3.89元。

倍利證券研究部依鋁質電解電容產業趨勢，保守預估九十年即使在不計入子公司立敦承銷利益，與第四季因美國受恐怖份子襲擊，影響全球景氣復甦時機，而使立隆電子九十年第四季平均月營收為1.6億元的情形下，立隆電子九十年全年營收為19.96億元達成財測85.91%，但仍能較八九年全球被動元件景氣高峰時成長16.81%，顯示立隆具有穩定成長的基本面；營業利益為3.18億元，較八九年成長50.94%；雖然立隆九十年稅前淨利3.77億元可能僅達成財測80.1%，但主因為全球景氣受美國事件影響而復甦時機延後，非個別所能預期，且稅前盈餘仍較八九年成長33.3%；稅後淨利為3.09億元較八九年成長34.84%，以目前6.7億元股本計算，每股稅前5.63元，EPS為4.62元。

九一年在日系OEM與國際大廠訂單趨勢不變下，倍利證券研究部預估立隆電子營收為24.95億元，較九十年成長25.0%；營業利益為4.41億元，成長率38.7%；稅前淨利為4.91億元，成長率30.14%；稅後淨利為4.15億元，成長率34.04%；以目前6.7億元股本計算，每股稅前7.33元，EPS為6.19元。

◤短期投資風險◢

短期台股大盤仍具下檔風險，使資金流向大型股避險，短線投資人需考量系統風險

由於對於全球性經濟成長看法不一，加上目前仍難以預估美國受襲事件對於經濟景氣具體影響層面的大小，目前全球資本市場仍將面臨劇烈震盪，短期內系統風險將升高，台股大盤也不例外；且由主計處發布台灣第三季經濟可能仍處於負成長的情形來看，台股大盤短期內仍具有下檔風險；因此短期法人的操作策略，預估將可能傾向將資金佈局於大型股以規避風險，或在政府積極作多金融股狀況下，將電子資金外移至金融股上，而使短線上電子股不易大漲；但依目前立隆股價線型與基本面分析，研究部估計最壞的情形，可能使立隆股價下跌至歷史低點35元左右，將獲得中、長線底部支撐；因此對於短線投資人而言，大盤的系統風險可能影響個股短期表現，而使投資獲利嚴重影響，投資人需謹慎考量投資時機。

◤公司簡介◢

立隆電子成立於民國六十五年，以生產電解電容器為主，成立初期就專攻國際市場，獲得國際大廠AT&T、RF電子等系統大廠訂單而成長，八十年代初期因獲得日本TOWA、ELNA技術移轉與OEM訂單，使得立隆不僅在營收與獲利上大幅成長，同時更獲得產品技術研發支援，使產品品質更穩定與產品線更齊全，因此使立隆順利承接國際主要客戶如:Philips、SONY、AIWA等品牌大廠訂單，使立隆生產與營運規模逐漸擴大；八十年代末期，又接獲日本前三大廠－松下逐步釋出的中、低階產品OEM代工訂單，預期立隆未來在生產和營運規模持續擴張與產品線更趨完整後，對於爭取與國際主要客戶進一步合作，增加訂單總數將更為有利。而且目前立隆在獲得日本技術支援下，已逐漸向相關被動元件與電解電容器產品擴張，奠定立隆電子未來成長的動力。

由於立隆電子看好台灣鋁質電解電容產業的發展，因此持續擴張產能奠定未來成長基礎，除了立隆電子總部生產基地，主要是擴充SMD型的晶片型電阻產能外，在海外生產基地也持續擴充(見下表)，總計立隆電子集合海內外生產基地月產能共約4.70億顆，預計到九十年底將擴充為月產能6.5億顆鋁質電解電容與0.3億顆鉭質電解電容後段組裝產能。

立隆生產基地與產能概況      單位：Kpcs/月

資料來源：倍利證券研究部整理，06/01

立隆電子除了積極在業務上擴展市場與通路，和生產上持續擴充產能外，八六年起也開始積極透過業外轉投資方式，進行上游原物料與機器設備生產的垂直整合(見上圖-立隆發展示意圖與下圖表-立隆轉投資架構)，以利降低機器與原物料採購成本，和掌握關鍵原物料和技術；因此立隆業外投資策略都以本業相關、上游整合或是策略性佈局為主，顯示立隆電子專注於本業策略與企圖心；九十年除了將持續增加Elna Sonic馬來西亞子公司持股比重外，預估在第四季立敦科技也將在台灣股市掛牌上櫃，重要轉投資如下:

立隆電子轉投資項目與盈餘認列一覽表        單位：千元；%

資料來源：倍利證券研究部整理，08/01

附註：本表九十年財測轉投資盈餘認列合計中不含溢價攤提，因此與財測損益表中「投資收入」科目不合，其中差13,069仟元立敦現增溢價攤提。

◤公司優勢與發展策略◢

垂直整合漸趨完整，掌握關鍵原物料並降低成本

倍利鋁質電容產業報告中曾說明，鋁質電解電容的生產過程中，對於關鍵原物料的掌控將是決定產品品質的重要因素，而機械設備的開發與應用，將成為生產效率的重要影響依據。有鑑於此，立隆在八六年起透過轉投資方式向上游原物料整合，目前鋁箔部分除了電蝕箔因為超高壓需專案申請複雜，目前仍缺乏在台灣生產廠商，因此仍向國外購買外，化成箔部份已與日本松下技術合作於子公司-立敦電機生產；而電解液部分，則透過轉投資聯研科技與工研院合作開發，掌握部分關鍵技術，透過向上游整合方式，目前立隆已經完整整合原物料供應(見下表)，建立完整合作關係。

立隆垂直整合一覽表

資料來源：倍利證券研究部整理，08/01

與日本長期合作建立良好關係，獲得技術支援並擴展新產品線，具有競爭優勢

因為目前全球鋁質電解電容市場與技術，主要仍主要掌握在日本廠商的手中，因此立隆選擇長期與日本合作並建立良好關係的策略發展，已經漸具成效且建立長期競爭優勢。早期立隆透過與日本TOWA、ELNA合作代工生產的方式，不僅取企業成長空間，同時也由TOWA、ELNA的技術移轉，獲得產品品質與產品線廣度的提昇，因而獲得國際主要客戶認可，使立隆八六、八七年營收具有40-50%的高成長；由於日本廠商的企業文化不同於歐美廠商僅重視價格與利潤結果，日本更重視長期合作關係，因此在立隆與ELNA、松下等長達6年以上的合作關係，是國內其他廠商所無法立即取代的競爭優勢，倍利證券研究部預估立隆的競爭優勢仍將維持。

產品線漸完整，滿足客戶一次購足

立隆電子除了在鋁質電解電容上，已能自行研發生產不同容質、大小、阻抗與不同插件方式的各式產品線外，同時也開始朝其他電解電容器多角化發展，九十年第三季起將開始代理銷售立揚電子所生產的晶片型鉭質電容，而目前已開始代理日商CARLIT生產的固態電解電容(PC-CON)，未來九一年更有計劃進入有機高分子電解電容(OS-CON)生產。

與下游客戶長期合作，建立客戶基礎並了解客戶需求

立隆電子從創立初期除了與日本長期合作關係的維持外，就已經營主要客戶為主要的策略發展，其主要的目的在於更能掌握產業脈動，同時了解下游產業客戶的實際需求；從早期由AT&T、RF電子開始，到八十年代中期Philips集團、AIWA、SONY等集團，而後又與國內acer、仁寶、英業達集團等國內下游資訊廠商配合，使立隆由早期僅生產標準型鋁質電解電容開始，隨下游客戶需求與輕、薄、短、小產業趨勢，立隆電子邁入小型（3ψ以下）與極小型 (5-7mm)鋁質電解電容器研發與生產；最近更在國內資訊廠商產品趨勢與需求，而變更部分零組件設計，將鋁質電解電容器改成固態電解電容(PC-CON)或分子電解電容(OS-CON)，和國內資訊廠商準備跨入高頻、精密的通訊產業，預估未來對於鉭質電容的需求市場將不亞於鋁質電解電容，立隆又開始或準備計劃與日本合作生產或代理銷售，其他高階產品線；觀察立隆電子過去的產品規劃藍圖(Road Map)，都可以發現立隆總在最適當的時機切入多角化產品線，主因應歸於立隆與客戶間的互動所致。

持續開發新產品與新客戶創造成長空間

企業成長動力來源約可概分為新客戶與新產品兩種；立隆電子不僅具有良好的客戶基礎，且產品品質較穩定，生產營運也達規模經濟，同時又與日本大廠合作已久，共同開發生產新產品，因此同時具備新客戶與新產品的成長動力。

九十年在新客戶方面，除了原有法國Thomson集團開始增加訂單數量成長150%以外，日本家電大廠AIWA、JVC與SONY等預估都將在下半年開始大量出貨，而去年開始來自日本松下的OEM訂單，訂單數量在下半年資訊與通訊產業景氣逐漸恢復後，預估也將開始大量成長。總計預估立隆九十年來自於新客戶或舊客戶改變採購策略增量的金額可能高達4-5億元以上。

在新產品方面，除了原有V-CHIP晶片型鋁質電容持續熱賣，立隆在九十年起也規劃導入固態電解電容(PC-CON)與晶片型鉭質電解電容器代理銷售，雖然這兩項產品九十年才開始銷售，預估營收貢獻可能僅約1億元，但由於國內產業逐漸轉型，需求旺盛預估九一年將有不錯的成長。

九十年立隆電子預估營運發展策略

資料來源:倍利證券研究部整理

◤獲利分析◢

立隆電子以生產被動元件中的電容器為核心事業，產品不僅早已獲得國際大廠認證，同時因為與日本產業合作已久，持續開發新產品為公司創造成長來源，茲將立隆電子歷年來營收與獲利分析介紹於後：

營收分析

立隆電子在八九年前主要銷售產品為各類型DIP式的鋁質電解電容，八六年到八九年DIP式各型鋁質電容器複合年成長率為36.91%，九十年度雖然財測預估可成長30.75%，但倍利證券研究部依據下游產業景氣，保守預估立隆九十年度該產品營收成長率約為9.02%，合計V-CHIP與PC-CON兩項新產品，以及對大陸與馬來西亞子公司代購的原物料與機器設備，倍利證券研究部預估九十年營收為19.96億元較八九年度成長16.81%。

歷年來立隆電子各產品營收表      單位：千元

資料來源：立隆公開說明書，倍利證券研究部整理

產品單價分析

立隆電子各項產品單價如下表所示，八九年平均單價約為0.558，根據分析各項產品合計的平均出貨單價，而八六年到八九年間複合年跌幅為1.79%，與其他被動元件如晶片電阻與陶瓷晶片電容平均跌幅在20-25%左右差距很大，主要原因除了立隆持續增加較高階的低阻抗(LOW-ESR)產品的出貨比重外；另外因為日本大廠已計劃逐漸退出市場，對於價格採收割策略而台灣近幾年來產能擴充速度並不大(詳見倍利鋁質電解電容產業報告)，供需仍維持穩定狀況，因此預估產品價格仍得以維持；九十年度雖然財測預估ASP仍可小幅成長達0.564元，雖因為第一季日幣貶值影響，使第一季產品單價下滑較預估快速，但在第三季初日圓升值環境下，倍利證券研究部預估，全年平均單價應可維持在0.550元左右；在新產品單價上，研究部根據目前市場變化研判，將略高於財測目標。

歷年來立隆電子各產品單價變化表              單位:元/個

資料來源：八九年以前參考立隆電子公開說明書，九十年為倍利證券研究部預估；倍利證券研究部整理

毛利率分析

立隆電子各項產品毛利率如下表所示，八九年平均毛利率約為18.6%，根據分析各項產品今年可能的出貨比重與目前市場單價，倍利證券研究部預估九十年預估毛利率為21.72%，將高於八九年的18.6%與財測估計的20.5%，原因在於立隆替日本大廠松下代工，除了具體增加營收與獲利的效益外，並逐步引進松下技術，使生產良率獲得更進一步改善所導致；且台灣目前生產線逐漸移轉生產高毛利的新產品，傳統DIP移往海外生產基地生產，同樣也具有降低生產成本，改善獲利能力的效果，因此倍利證券研究部預估立隆全年平均毛利率仍可維持在21.72%。

歷年來立隆電子各產品毛利比較表               單位:千元

資料來源：立隆電子公開說明書，倍利證券研究部整理

營業費用分析

近年來立隆電子在營收穩定成長使營運規模逐漸擴張下，營業費用率水準因規模經濟效益，已顯現出逐年下降趨勢八九年僅6.22%，同時近二、三年來在公司營運費用控制得宜下，營業費用成長率也逐年降低，雖然財測估計今年將成長19.41%，但倍利證券研究部根據目前立隆電子目前與未來預計支出估計，九十年立隆電子在營運規模持續擴張下，營業費用僅將小幅成長到1.15億元，較八九年度成長8.33%。

歷年來立隆電子營業費用較表              單位：千元

資料來源：立隆電子公開說明書，倍利證券研究部整理

轉投資效益分析

立隆電子業業外轉投資都專注於本業多角化或區域性生產佈局為主，九十年財測計劃將增加馬來西亞與大陸控股公司的持股，使財測預估九十年業外轉投資收入部分將由八九年4,393萬元，成長到7,311萬元，成長66.42%。

歷年來立隆電子業外轉投資獲利表             單位：千元

資料來源：立隆電子公開說明書，倍利證券研究部整理

九十年第一季立隆電子業外轉投資收益1,490.3萬元，達成財測目標20.39%，其中大部分來自於立敦子公司；雖然第二季在業外部分表現不如預期般理想，使上半年業外轉投資收益僅有127萬，但深究其原因在於第二季日幣對台幣由第一季底的0.2679元曾升值到0.2863元升值6.87%，造成立敦第二季匯兌損失超過1千多萬，而使立敦第二季稅前盈餘接近損益兩平，加上立隆因購入立敦現增股價高於資產價值，因此尚需每季遞延攤提約400多萬元左右商譽價值，和第四季立敦將申請上櫃，會計師調整會計科目使立敦已銷售立隆但立隆仍未實現獲利的未實現毛利沖回約300多萬，因此立敦上半年來自立敦轉投資盈餘僅約770多萬元；而原本不在財測規劃中，立隆透過Liro. BVI轉投資的立揚電子，第二季持股由原有19.05%提高到39.77%，因此改變原有成本法認列方式而成為權益法認列，因此立揚之前累計虧損也增加認列400多萬。

展望第三季日圓對台幣匯率目前約0.2935，以目前日本央行與台灣央行對匯率態度，日圓對台幣再升值空間應已有限，立敦未來受匯兌而損失預估將減小，反而九一年受鋁質電容產業景氣持續成長，本業獲利應可期；而未實現毛利沖回第三季應不會再持續發生；立揚電子第三季雖仍難獲利但預估應在損益兩平或小虧損，且累計400多萬虧損已實現；因此預估立隆電子下半年來自業外轉投資盈餘將較第二季由虧損轉為獲利1,000萬元左右。

根據倍利證券研究部預估，九十年立隆電子業外轉投資收益為1,127萬元，雖不如財測預估般樂觀，但九十年第三、第四季業外轉投資獲利將逐步增溫，第二季最壞的情形應已過；而九一年在國內鋁質電解電容產業將蓬勃發展下，供應原物料-鋁箔的立敦預估獲利也將更加成長，加上供應晶片型鉭質電容的立揚電子，預估九一年在手機需求穩定成長下，預估將可獲利使全年業外轉投資盈餘達4,800萬元以上，恢復八八、八九年時的獲利水準。

立隆電子轉投資項目與盈餘認列一覽表          單位：千元；%

資料來源：倍利證券研究部整理，09/01

雖然倍利證券研究部為保護投資人以保守為原則，九十年因不確定立敦上櫃時點與確實承銷價格，未預估子公司立敦上櫃的承銷收益，但為了確實揭露立隆潛在收益與損失，研究部仍以敏感性分析告知投資人，立隆可能具有之潛在收益或損失；立敦已於八月申請上櫃，預估最快將於九十年底上櫃買賣，但依據目前大盤趨勢預估，立隆可能選擇延遲至九一年上櫃，而以九十年第二季底時持股計算，立隆電子將計劃提撥2,052張作為公開承銷，目前持股成本約為20.54元，九十年預估立敦稅前盈餘0.78億元，未除權前股本2.85億元計算，稅前盈餘為2.73元。九十年財測計算承銷價值44元，目前8/31未上市盤價約46.5元。茲將承銷價敏感性分析計算如下：

轉投資立敦電機上櫃承銷利益敏感性分析

資料來源：立隆電子財報，倍利證券研究部整理

◤立隆損益表及資產負債表 ◢

◤結論◢

立隆電子九十年上半年在全球經濟衰退，產業景氣不明的情形下，仍能維持半年9.29億元的營收，較八九年成長17.39%，而毛利率也仍能提高到20.85%的水準；即使在第四季產業景氣成長不如預期，或較第三季小幅衰退的情形的假設下，預估立隆營收仍能較八九年全年成長16.81%，稅前盈餘較八九年全年成長33.3%。

由於考量911事件影響，倍利證券研究部為保護投資人，以保守為原則重新估算立隆第四季營收可能略受影響，且不計算立敦承銷的業外利益的情形下，稅前財測達成率將可能僅約80%的水準，但仍較八九年成長33%，顯見立隆在過去數年所建立的客戶基礎實際上已經逐漸發酵，才能在目前全球景氣不如預期成長或衰退的環境下，逆勢成長二到三成。若九一年下半年下游資訊與消費性電子產業景氣由谷底反轉，則原有上游OEM客戶或下游直接客戶(Direct Account)的訂單預估將大量而出，則立隆電子所具有成長潛力，預估將更為驚人。

承上面所述以基本面與股價考量，目前正是長期投資佈局時機；而立隆電子在上半年仍能維持稅前盈餘1.72億元，以目前股本每股稅前2.56元獲利，不僅顯示立隆電子所具良好獲利能力，同時展望未來預估對於九十年業外獲利已無利空疑慮，建議投資人可逐步建立長期投資部位，迎接立隆營運面高成長時代來臨。